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二、中美两国货币构成比较分析

将中美两国货币构成做一比较，有助于澄清对我国货币发行的某些模糊认识。
　　首先，中美两国M2统计口径不一样，不好简单直接比较。美国货币供应量包括四个层次：一是流通中现金M0，即联邦储备系统和存款机构之外通货；二是狭义货币M1，M1=M0+可交易用存款（支票存款、转账信用卡存款、各种与活期存款性质相近的存款），不含存款机构、美国政府、外国银行和官方机构在商业银行存款；三是广义货币M2，M2=M1+非交易用存款（隔夜回购协议、隔夜欧洲美元、货币市场存款账户、货币市场共同基金、储蓄和小额定期存款等）；四是广义货币M3，M3=M2+其他货币性短期流动资产（大额定期存款、大额可转让定期存单、长于隔夜的回购协议和欧洲美元等）。从2006年3月开始，美联储停止对外公布M3数据。
　　我国货币供应量也有三个层次：一是流通中现金M0，即在银行体系之外流通的现金；二是狭义货币M1，M1=M0+企业活期存款+机关团体部队存款+农村存款+个人持有信用卡类存款；三是广义货币M2，M2=M1+企事业单位定期存款+居民储蓄存款+其他存款（财政存款除外）。随着金融市场发展和金融工具创新，中国人民银行多次修订货币供应量统计口径。2001年7月，中国人民银行将证券公司客户保证金计入M2。修订后的M2=M1+居民储蓄存款+单位定期存款+单位其他存款+证券公司客户保证金。2011年10月起，中国人民银行将非存款类金融机构在存款类金融机构存款和住房公积金存款纳入M2的统计范围。
　　仔细分析中美两国货币体系，不难发现其中的巨大差异。其一，我国M1中不包括居民活期存款，因此，我国M1范围比美国M1范围窄。其二，美国将大额定期存款划到M3，因此，我国M2范围比美国M2范围宽。其三，我国支票不能直接兑换成现钞，当两国M1数值相同时，在美国有实际经济意义的现钞是M1，而我国有实际经济意义的现钞则小于M1。这个差别使得我国经济主体缺乏足够的流通货币，而美国则有较充裕的货币。其四，在M2项下，当M2数值相同时，则我国居民储蓄存款金额很大，但流通的、有实际经济意义的货币却很少，因为我国M2被高额储蓄占了，而美国几乎全部是M1。而且，美国金融市场发达，金融工具品种繁多，规模巨大，持有这些资产可以非常便捷地转变成货币，居民无需保有很多银行存款。因此，教条主义地将两国M2直接比较，将不会得出科学结论。
　　值得一提的是，美国货币政策中介目标早已不是M2或M3。通常情况下，美联储把联邦基金市场利率作为调控目标。但是，2008年金融危机以来，该利率一直处在接近于零的水平，出现了所谓的“流动性陷阱”，因此，美联储政策也被几轮“量化宽松（QE）”所取代。在实施这种“超常规”货币政策过程中，美联储资产负债表规模呈现一种“超常规”扩张趋势。2008年9月以前，美联储总资产长期保持在大约0.90万亿美元的稳定规模，总负债保持在0.86万亿美元左右。2008年9月10日，美联储资产总资产为0.93万亿美元，到2012年12月12日推出QE4，美联储总资产达到近2.92万亿美元，总资产规模惊人地扩张了2.14倍。但是，从2008年底到2012年底，四年间美国累计M2上涨22.8%，GDP增长9.9%，而CPI涨幅只有6.3%。原因也许可归结为市场信心不足，导致居民消费和企业投资意愿下降，进而导致货币流通速度下降；还有，就是美国货币政策产生了“溢出效应”，向世界其他地区转移了风险。但是一个基本事实是，美国货币增长并非简单地等于经济增长与通货膨胀相加。
　　新中国成立后的相当长的时期，我国并没有将货币供应量作为货币政策中介目标，其间金融主管部门调控经济主要指标是现金投放量和银行信贷规模。改革开放之后，我国重视使用信贷规模调控。1985—1997年，中国人民银行实行“统一计划、划分资金、实存实贷、相互融通”的信贷资金管理政策，宏观金融调控体现为对信贷规模和相应再贷款数量直接性、计划性和行政性调控。1998年以来，中国人民银行转而实行以货币供应量为中介目标，以公开市场操作为主要政策工具的间接性货币政策调控体系。1994年第三季度，我国正式推出货币供应量监测指标，1996年1月开始公开发布月度货币供应量数据。20世纪90年代以来，我国融资结构逐渐发生变化。目前，传统的以银行为主导、资金多源于存款、主要提供低风险和固定收益的间接融资模式，已经难以满足较高风险的创新产业融资需求，能够提供多层次直接融资服务的资本市场体系正在形成，银行信贷资金在各种融资中占比越来越小了。顺应这一变化，2002年1月中国人民银行开始按月公布社会融资总量。目前，我国货币政策中介目标实际是一个包含M2、银行信贷规模和社会融资总量的多重目标体系。
　　需要指出的是，我国居民活期存款属于居民储蓄存款，不属于M1，而是包含在M2里面，因此M1中缺少了很大一块活期存款，这在居民消费对经济增长促进作用越来越大的情况下，对M1数据分析就会严重失真。而在M2里面，居民定期存款占了很大比重，在一定程度上我国居民定期存款是对其他金融资产（如：债券和股票）的“替代”，这部分货币“活性”程度很低，这是我国M2规模较大的一个重要现实原因。因此，应该及时调整我国M1和M2构成，把M2中的居民活期存款划归到M1，这将有利于弥补现有M1的缺陷，有助于对货币供给做出科学分析。实际上，包括欧盟和日本在内的主要发达经济体广义货币包括M2和M3两个部分，通常是指M3。如果计算M3/GDP，一定比M2/GDP大一些。

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