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2010-08-17 作者：外经济贸易大学公共政策所首席研究员 苏培科 来源：国际金融报
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高成长性应该是创业板之魂。但随着中报的一份份披露，创业板高增长的光环却在不断褪色。传说中的“两高六新”也不过如此，这让估值高高在上的中国创业板颇为尴尬。
显然，创业板高成长性显然是有水分的，高成长性只是为高估值、高价发行、高价圈钱打造的一个“标贴”。一旦这个“标贴”不被人热衷、创业板失去魂魄、高成长性不再是神话时，创业板的高估值会不会出现整体性回落？
创业板估值回落是早晚的事情。目前已经有投资者担心一旦到11月份创业板限售股集体性解禁时，有可能会出现限售股群体性减持，从而创业板估值出现整体性回落。在创业板估值回落的过程中，除了让投资者警惕风险之外，监管部门和市场各个参与者更要深刻反思。
首先，要反思标榜高成长性的创业板增速平庸化究竟是怎么回事？据笔者观察和了解，那些在上市前夕呈现高速增长的创业板公司，实际上大部分有业绩包装的成份，一旦完成了上市圈钱就开始回归真实。通过财务手段对上市公司报表乔装打扮，在中国股市并不是什么秘密。但是很多公司上市后立即变脸的原因并非是公司真的出了大问题，而是在上市后摊销巨额的隐性上市成本，才导致上市公司业绩出现了巨大的滑坡。如果上市公司报表中出现研发费用、管理费用、销售费用和一些非正常的费用突然大幅飙升时，很有可能是上市公司在摊销IPO的隐性开支，或者是控股股东在进行财务腾挪。
北京大学何小峰教授曾算过一笔账，一个优质的企业要想及时上市，光有发票可报销的活动经费就达“656万元”（主要是供牵线人和上市材料经手人吃、喝、玩、乐、行等），而“台底下”则要花费10倍左右，其外还有一些“PE式腐败”。
其次，要反思究竟是什么原因导致创业板出现“三高”？高发行价自然是由畸形的发行制度导致，目前所谓的市场化发行定价其实是一个伪市场化的定价，一边控制供给、一边放开需求，从而一级市场大量的裸申专业户不管二级市场的死活，盲目抬高上市价格，导致股价在二级市场高开低走；高市盈率则主要是由不合理的估值导致，在创业板推出之前有人说创业企业普遍具有非线性成长规律和业绩波动性大的特征，不能再延续以往的市盈率（P/E）和市净率（P/B）等相对常规的估值指标，应该加入增长率因素，以弥补市盈率对企业动态成长性估计不足的缺陷，于是很多人盲目地采用了PEG估值法，即“PEG＝（每股市价／每股盈利）／（每股年度增长预测值）”，是市盈率和收益增长率之比，但实际结果是PEG估值法忽悠了中国创业板的所有投资者，当然与机构投资者的推波助澜不无关系；高超募率形成的原因主要是与保荐机构和上市公司的主动操作有关，上市公司为了多圈钱，保荐机构为了多赚承销费，加之中国股市“钱多人傻”，从而中国创业板就出现了严重的“三高”现象。
当务之急，除了要及时改革权力发审的畸形发行制度外，减少上市的隐性成本，提高市场的监管能力和违规成本，从制度上设法限制“裸申专业户”，并规范机构们的询价、出价行为，设法消除创业家和PE、VC们的浮躁，让投资者回归理性也迫在眉睫，只有这样，中国的创业板市场才能焕发生机。
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