募投变更疑云
山下湖要面对的质疑远不止于此。
尽管连最普通的销售人员都已经意识到上游产能太大对行业的不利影响，但山下湖却执意要不断扩大对上游珍珠蚌及对应低值易耗品的收购规模。
更令人不解的是，为了完成收购目标，山下湖不惜改变募集资金投向，动用本来用于下游产业链以及营销网络的建设费用。
2009年11月12日，山下湖二届董事会第十九次会议一致通过了《关于终止部分募集资金投资项目的议案》，决定终止上市之初既定的“珍珠粉中药饮片及胶囊生产建设项目”和“营销网络建设项目”。
同一天通过表决的《关于变更部分募集资金投资项目的草案》则显示，终止前述项目所省下来的6129万元募集资金，将被用于收购陈志光等4名淡水珍珠养殖大户所拥有的548万只珍珠蚌，以及租用的9800亩养殖水域。
在前述公告中，山下湖董事会认为，“2008年以来，由于受到宏观经济环境发生重大变化的影响，珍珠粉产品的市场需求并未出现明显的增长，因此改造后公司现有珍珠粉产品生产线的生产能力能够基本满足市场的需求。”
正因为如此，山下湖决定放弃继续实施“珍珠粉中药饮片及胶囊生产建设项目”。
而营销网络建设的放弃则是因为“在2008年全球经济危机对我国经济环境产生严重冲击的情况下，我国珍珠消费潮流的兴起进程被进一步延迟，国内居民对珍珠产品的消费需求在短期内难以迅速释放”。
基于上述原因，山下湖董事会认为，“在目前的情况下，公司如果继续按照原募集资金使用计划将募集资金投入本项目的实施，通过专卖店形式进行营销网络建设将很难达到预期的经济效益。”
大量收购上游原材料的山下湖，其实对当时的市场判断颇为悲观，公司在2009年的半年报中写道“虽然2009年上半年整个行业的经营环境没有出现进一步恶化的情况，但是淡水珍珠的国际市场需求并未出现明显的回暖迹象。”
“既然不看好行业前景，为什么还要收购上游原材料呢，这不是自相矛盾嘛。”一位不愿具名的券商行业分析师坦言。
另一个只得在关注的情况则是，大肆收购上游原材料的山下湖，本身还积压着大量的存货等待消化。
提出收购上游资产之前2009年中期报告显示，山下湖的存货量高达4.07亿元。而公司2009年的营业成本为2.16亿元。
“这说明山下湖即便不进行任何的原材料采购，仅靠消化库存，也能维持两年的基本经营。”前述分析师称。
在大量库存有待消化的情况下，山下湖主动放弃下游产业链及销售终端建设，反而继续扩大上游原材料保有量的做法无疑令人费解。
实际上，外界对此也屡有质疑。
有媒体曾质疑，陈志光、姚建永、傅铁均、陈志永等四名出售资产的养殖户，均为山下湖的关联方。而总额达数千万元的收购资产只不过是山下湖一次左手倒右手的资本游戏。
对于上述传闻，山下湖公司并未予以澄清，一直以沉默应对。
等待山下湖给出解释的另一个不得不提出的疑问是，公司为何这么急于收购前述资产？
湖北省农业厅和环保局的一纸规定给出了一丝启示。
2007年8月份，上述部门曾联合发布《关于禁养限养珍珠和规范水产养殖的意见》，该文件规定，严禁在饮用水水源保护区、城中(郊)湖、风景区和大中型湖库中养殖珍珠。严格限制在精养池、池塘养殖珍珠。精养池、池塘不得再新增养殖面积。
此外，上述部门还规定养殖户“严格控制养殖密度，挂养密度每亩不得超过500只”，并且严禁投肥养殖。
“珍珠养殖一般来讲不会影响水质，珍珠贝本身对水质还具有净化作用，因为它们在生长过程中需要食用大量水中的浮游生物。”一位江苏的珍珠养殖户告诉本报记者。
然而，由于需要人为地提高产量，单位水面的挂养密度被不断提高，更多的珍珠蚌所需的养分只能靠人工投肥解决，而这正是珍珠养殖造成水质下降甚至污染的元凶。
面对政府部门的强力干预，盘踞湖北的大量浙江养殖户们后悔不迭，陈志光等四名养殖户正是其中的一份子。
陈志光等四名养殖户与当地签订多份水面承包合同的时间大部分为2007年1月前后，只有一份合同签署于上述政策出台之后。
而根据山下湖的前述公告，陈志光等人平均每亩水面的养殖量达到了560只，超过了政府部门限定的不超过500只。
尽管略超政府规定，但上述数字并没有得到湖北当地养殖户的认可。
一位接听记者电话的江苏常州养殖户告诉记者，为了追求效益最大化，以前一般每亩都会吊养珠蚌1500只上下，最多的甚至有2000只。
可供对比的是，在2007年山下湖的IPO申报材料中，公司募投项目之一的“淡水育珠蚌繁育养殖基地项目”，拟收购的承包养殖水面为16000亩，培育珠蚌达到1280万只，亩均养殖量为800只。
“如果他们这么守规矩就没必要跑那么远了，在浙江当地养好了。”上述养殖户直言不讳，在他看来，之所以有大量的浙江养殖户背井离乡的寻找养殖水域，其原因就在于浙江当地深受水质污染之害后，逐步提高了监管标准。
“一个可能的情况是，为了规避损失，山下湖将体外的问题资产收购进上市公司，这样就可以把个人的损失转化为上市公司的损失消化掉。”前述资深会计人士猜测。
而这也被认为是这几年行情反弹，但山下湖业绩增长乏力的原因之一。