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投机具有两个阶段的事实提出了关于两类投机者的问题，即内部人和外部人的问题。这也被某些经济学家作为对弗里德曼不可能存在不稳定因素这一论断的答复。内部人往往采用投机手段驱使价格不断上涨，并在价格最高点将投机物品出售给外部人，从而导致了市场的不稳定。而外部人则在价格最高点购进商品，又在内部人采取措施使市场价格下跌时在谷底卖出商品。外部人的损失等于内部人的收益，市场整体没有变化。在一篇技术性文章中，约翰逊指出每一个具有不稳定性的投机者，必有另一个具有稳定性的投机者与之对应，反之亦然。30但职业性的内部人一开始通过加速价格的上升及下跌来扰乱市场，而高买低卖的业余外部人与投机热的牺牲者相比，对价格的操纵能力较低，前者只是在投机的后期才影响到后者。损失以后，他们又回到其正常的工作中，继续储蓄以备另一次赌博。
拉利·维默尔（Larry
Wimmer）关于1869年美国黄金恐慌的一篇文章似乎表明不存在不稳定因素的投机。这篇文章有助于纠正人们，尤其是一些历史学家对这段历史的错误概念，但他和我都一致认为，古尔德（Gould）和费斯克（Fisk）总体上来说是扰乱了市场，导致了市场的不稳定。他们首先驱使价格上涨，然后，在将外部投机者从市场稳定者转变为不稳定者之后，将投机商品在高点卖出（至少古尔德是这样做的）。31两类投机者所得到的信息是不同的。早期，古尔德曾经试图说服政府有必要驱使黄金贴水（升水）上升，来迫使美元贬值，以提高谷物价格，而外部投机者却仍然根据他们的预期行事，其预期是根据过去的经验得出的，他们认为政府政策将驱使贴水下降，恢复美元对黄金的可兑换性。9月16日，外部人抛弃了这一预期转而相信古尔德，大量买进，使得黄金价格上升。另一方面，9月22日，古尔德从其合伙人格兰特总统的妹夫那里了解到，外部人原来是正确的，他的计划不会得到采纳。因此，他大量卖出。后来，外部人才发现他们错了。结果是1869年9月24日黑色星期五的诞生，它在美国历史上是和1929年黑色星期二和黑色星期四，1987年10月的黑色星期一以及三个黑色星期五齐名的黑色星期五之一。
另一种牵涉到两类投机者，内部人和外部人的事件是“买空卖空商店”。实际上，自1933年证券与交易所委员会宣布此业务为非法业务以来，这个名称已经消失了。同时，就我所知，经济文献中也并未讨论过它。对于买空卖空商店，曾有过一次很有价值的讨论，其销售区专为销售人员划分出来，参见华生·沃什伯恩和埃德蒙·狄龙的《高低金融家：臭名昭著的欺诈者及其对我们现代存货销售体系的滥用》（印第安那波利斯：鲍勃—美林，1932年)。两位作者是20世纪20年代位于纽约的全国律师办公事务所的律师。要了解买空卖空商店，人们必须熟读小说，实际上，从小说中人们可以了解到许多关于投机热、经济恐慌、诈骗以及金融混乱的历史细节。克里斯蒂娜?斯塔德在其小说《万国之家》中对买空卖空商店进行了经典性的描述。32在一家买空卖空商店里，内部人从外部人那里获得公开买卖证券的订单，但却并不执行，因为他们认为外部人的赌注一般都被证明是错误的。同时，买空卖空商店还有套期保值的优势：如果最终表明外部人是稳定的投机者并且是正确的——低买高卖——那么，买空卖空商店的操作员似乎就是诈骗者和逃兵。在《万国之家》中，朱利斯·伯蒂伦（Jules
Bertillon）于1934年逃到了拉脱维亚；而在今天，他的逃亡地恐怕会首选巴西或哥斯达黎加。
另一个有关高买低卖、具有不稳定性的外部投机者的例子是依萨克·牛顿（Isaac
Newton）具有启迪意义的历史故事。作为一个伟大的科学家，他应该是理性的。1720年春，他写道：“我可以计算天体的运动，但无法计算人类的疯狂。”因此，他于4月20日出售了持有的南海公司股票，获得了100％的高额利润，约为7，000英镑。不幸的是，进一步的冲动随即又抓住了他，受那一年春季和夏季风靡全球的投机热传染，他在市场最高点时买入了更多的股票，最后损失了20，000英镑。许多经历过这类灾难的人都有这种非理性的习惯，最终他将这段经历抛诸脑后，在其一生余下的时间里，他甚至不能再听到南海之名。
但是，即使每一个参与者的行为看起来都是理性的，各个阶段的投机或是内部人和外部人的投机仍可能导致经济的疯狂扩张和恐慌。这就是所谓的组成谬误，即总体与各部分之和不等。每个人的行动都是理性的——或应当是理性的，但并不等于其他人以同样的方式行动。如果某人行动十分迅速，先于他人买进并卖出，他可能会做得很好，就像内部人所做的那样，即使这个时候总体的情况看起来很糟。在南海泡沫事件中，卡斯维尔描述了这样一个理性的参与者：
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