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半路出家的投资银行家——华尔街10年变迁内幕
尽管互联网时代的开端通常从1995年网景公司上市算起，而真正对整个投资银行业产生深远影响则起始于1999年。确实，我们都知道那几件大事：继网景之后，
1996年4月雅虎上市，1997年5月亚马逊网站上市，1998年9月eBay上市。人们很难忘记，当时摩根士丹利的科技行业组在行业杂志上没完没了地进行自我宣传。公司里很多人抱怨，科技组让一名高级银行家放下维护客户的职责专门去搞公共关系。这种评论当然是一种典型的小人之心，不过，在一个分散化的组织里，因相互割据，团队之间相互妒忌，出现这种情况也在预料之中。
到了1998年下半年，水闸开启。那些初创的科技公司几年前还因为缺乏历史业绩而达不到上市标准，现在却羊群似的进入了市场。这批新流入的公司从高溢价的股票发行中圈得充足的现金，从而给不期而至的并购风潮火上浇油。
这次科技股的狂欢不仅带来数额巨大的业务，而且改变了行业内的业务结构，它们对整个投资银行业的影响到1999年才显现出来。那一年，股票首次公开上市的美国科技公司接近400家，是前一年总和的一倍多，平均每天超过一家公司上市。在并购领域，20世纪80年代可称得上是繁盛时期。而1999年，高盛、摩根士丹利和美林各家执行的并购项目都超过1万亿美元以上，比80年代里的并购项目的总额还多。事实上，这三家投资银行在1999年的并购总量超过了所有投资银行在80年代整个10年时间里的并购量。
这种时候，科技股的高涨已不再被其他行业组的银行家所轻视。事实不仅表明科技行业的投资银行业务比其他行业的增长要快得多，还充分说明了对互联网的估值更大大高过其他任何行业，并且基于一种全新的计算方法。尽管这些计算方法类似于或模仿于传统的计算方法，但是，这些神秘的估值方法到底把等高线设在什么高度，只有很小圈子的完全沉浸于这种模糊艺术的科技组银行专家们才弄得明白。
实际上，传统的估值方法是以公司当前赢利或现金流以及预期未来前景为基础进行估值的。确切地说，当前赢利比未来赢利更为确实，因此，以前者而不是后者为基础所做的估值投机性质更低。换言之，传统估值方法中最不精确的就是所谓“现金流折现法”，简称为DCF，它估算未来5年甚至10年的现金流的当前价值。假设的增长率和利率即便只有微小的变动，都会导致相关DCF估值的巨幅变化。还有很特别的一点，DCF价值很大程度上取决于“终值”，也就是预测中最后年份的价值，因而也是最不靠谱的。这一价值是以那一年的现金流预测数乘上一个所谓“最终”倍数，它意味着现金流按一个恒定比率持续增长的能力。
对于目前不赢利而且最终的业务模式还未确定的网络公司，用这种方法进行估值加剧了这一方法的内在弱点。估值总额中90%以上的价值常常来源于终值，而终值是拍着脑袋推算这些年轻的烧钱公司10年后的情况。网络股银行家们于是对传统DCF模型改头换面，炮制出又一响亮的简称——DEVA方法（discounted
equity valuation analysis
，股票价值折现分析法），以证明将终值推高是合理的。
当这些不可信的假设用不上的时候，网络股银行家开始指望这些网络公司的其他经营性指标。确实，在有些行业里，除了赢利或现金流之外也可以用其他财务指标甚至经营指标来进行估值。但是，只有在这些数据与赢利和现金流形成稳定关系的情况下才能用。而在互联网世界，这些以“点击率”或“浏览量”为依据的经营性指标与赢利其实没什么关系。
科技股处于支配性地位带来三个主要问题。
第一，从传媒业到造纸业，各行各业的客户都确信，昨天还是小型的、亏钱的科技投资会成为明天（甚至今天）价值连城的宝藏，待价而沽，或者上市、或者分拆、或者套现。只要银行家们试着引发客户对未来财富的浪漫憧憬，比如对一家造纸企业的管理者而言，原本绝无可能的一项投资也会变得让人无法抗拒。如果一个公司在员工还没创造出任何利润，甚至在很多情况下，还没卖出一件产品的时候，就已经值百万美元了，那些造纸企业管理者的梦想有什么不理智呢？
第二，科技行业的突然扩张造成投资银行业内部的人员不足，现在只能依靠那些被戏称为有着“互联网基因”的人来支撑局面。这个时代无理性的估值方法把世界分割成两种人，即“懂”的人和“不懂”的人，懂的人的观点决定了一切。正如“互联网基因”这个词所指，一般认为个人无法通过培训来领悟网络估值这种神秘的艺术，这种能力根本就是与生俱来的。单纯模仿科技组同行或专家的言行并不足以掌握复杂的DEVA计算。更难以解决的问题在于，非但科技组银行家们不把非科技组银行家当回事，而且客户们也坚持只相信“真正的”网络股银行家。
老派的银行家们现在只能屈求网络银行家们提供客户所需要的建议。这就好像大公司里“最驯顺的员工”某天清早醒来，发现《财富》500强的公司全由一批嬉皮士控制着。除了人手短缺之外，同行对科技行业银行家们充满嫉妒的嘲讽使得投资银行内部更加紧张不安。
第三，资源短缺以及内斗加剧，两者相结合造成世界范围内不再把投资银行当成“热门”职业。人们一直认为银行家是互联网经济中的一个组成部分，但是，对于那些进入职场寻找工作的人来说，这份职业与直接就职于网络公司或投资于网络公司的实际行动相比，还有一步之遥。因此，从顶级大学和商学院毕业的最优秀、最聪明的学生不再把顶尖投资银行列为职业选择对象。最终到投资银行工作的人总体素质下降，他们不再为进入以前人们垂涎三尺的投资银行而趾高气扬，相反，其中很多人是因为进不了网络公司才去投资银行的。更难以置信的是，越来越多的投资银行人士转行去谋取与网络有关的职位。为了应对变化了的环境，顶级投资银行开始实施长期以来视为禁忌的两项措施：一是和各个级别的互联网行业投资银行家签下特殊的收入协议，以防人员流失；二是从中等投资银行招募素质稍次的互联网银行家。这使那些原先无法在顶级投资银行找到工作的人现在被挖角，并且可以谋到一个以前无法企及的更高的职位，只因为他们具有互联网基因。很快，这种做法蔓延到投资银行其他团队。
对个人的特殊奖金讨价还价（尤其董事总经理以下级别）已经对顶级投资银行的文化造成无可弥补的破坏。如前所述，这些公司成功管理一支“明星队”的方法之一，就是让每个人都认为自己是团队中表现突出的优秀分子。如果想要建立“团队”文化而不是“明星”文化，这种小伎俩看上去至少有利无害。实际上，就这些人的智商来说，他们肯定清楚这只是个小伎俩，但他们不会去戳穿它，因为这样做既符合他们的利益，也符合公司的利益。钱即代表业绩，在投资银行更是这样，一个银行家在公司里的地位和他得到的年终奖金紧密相关。因此，大多数银行家的薪酬以毕业的学校和进入公司的年份为基础，并在很小范围内波动，只有升到相对高级的职务情况才有所改变。这至少说明善意的谎言——在投资银行百分之百位于最优秀的25%，是带有欺骗色彩的。一旦管理层开始对某人或某个小组实行特殊奖金安排，特别是某个小组被普遍认为素质低下，那么“团队”的文化就土崩瓦解了。
回溯到20世纪70年代，主要投资银行建立早期并购部门时也有不少争论的声音，因为人们担心建立这样的部门会对已有的“关系”客户造成冲突。为了开展这项新业务，这些投资银行把客户范围圈定在那些不至于影响公司“品牌”的，并且不会对现有长期客户造成利益冲突的企业。出于血统和传统，摩根士丹利的客户标准更高，潜在客户都要经过特别审查。由于这段时期摩根士丹利的快速扩张，管理层“发现甄别优劣或者维系传统变得越来越难”，当然，互联网昌盛时期公司所面临的变化更是有过之而无不及了。当时，为了强化摩根士丹利传统的价值观，也为了回应批评，罗伯特?鲍德温重温了“以一流方式做一流生意”的口号30年之后，在一个争论更多的时期，这一口号再次被人老调重弹。不过，这次只在内部说说，并且带着很重的讽刺意味。当有人提到这句口号时，人们通常相视一笑，以此表明已经世风日下。
无论是新人还是有工作经验的人的招聘，其标准普遍降低，这造成了一系列后果。有些是明显的，并且可以预料到，比如说工作质量的下降。撇开招人的因素不谈，在业务量大增的情况下，交给客户的材料很可能出自不太有经验的银行家，并且没有人进行审阅。这种混乱局面中，真正具有破坏性的因素就是好的投资银行里或多或少占据支配地位的团队精神日益微弱，代之而起的是个人英雄主义和想要一举成名的风气。投资银行也日益倾向于按个人表现而不是按级别来支付报酬，这就助长了这种风气。另外，随着新人加入，人员更替，越来越多的员工对公司的历史文化一无所知。最后，投资银行反映出一种普遍的文化心态——人们为网络新贵的运气而举杯庆贺，但却摒弃了投资银行原有的价值。
鉴于投资银行的声誉既是其品牌长期价值的核心，又与公司员工的素质紧密相关，因此，上述那些现象所引发的危险性就相当严重。几乎可以肯定地说，这种危险性对高级员工和明星银行家的影响要高于普通员工。然而，有趣的是，在摩根士丹利，这颗定时炸弹却是由一名最低级的分析员引爆的。这一怪异而又让人误解的克里斯蒂安?柯里（Christian
Curry）事件，集中反映了标准降低和明星梦想等一系列问题。摩根士丹利对这个麻烦缠身的年轻人处理不当，最后使之成为公司高层内部斗争的棋子，当时公司总裁约翰?马克的支持者利用这一事件迫使摩根士丹利的首席律师离职，这位首席律师与CEO裴熙亮一直关系密切。
那是发生在1998年的事。摩根士丹利有个年轻的黑人分析员上了同性恋杂志的封面，第二天公司就把他开除了，这件事让大家明确了投资银行里大多数人对同性恋以及种族上的排他性。克里斯蒂安?柯里事件以及摩根士丹利对此事可笑的处理方式，包含着与表面截然不同的道德观和暗喻。柯里是个难搞的富家子弟，进摩根士丹利时，很多人在面试之后持保留意见，但他的父亲与摩根士丹利一位高级职员素有往来。他的父亲威廉?柯里博士是纽约基督教长老会医院的外科医生，比尔?刘易斯（Bill
Lewis）当时是摩根士丹利地产部负责人，他们是辛尼克山高尔夫私人俱乐部的第一批黑人会员，在那里他们结识成为朋友。换句话说，柯里进摩根士丹利的方式与很多年来那些上等白人家庭的公子哥儿进一流公司工作的方式差不多。富家的黑人小孩和富家的白人小孩一样，会乖张地干出蠢事，这对于大到种族关系、小到投资银行都不是什么了不起的事。
如果不是因为错误的时间加上错误的判断，克里斯蒂安?柯里本该很快被人淡忘，只有他的家人和推荐者才会感到失望。刚开始的时候，当时正值1998年4月，摩根士丹利人事部已经将柯里疑似胡乱花钱的大量证据提交给了乔?佩雷拉。对他的调查开始于后台部门对柯里递交的很多“餐费”发票报销中一张撕掉抬头的发票做了电话确认。当发现这张“餐费”发票是来自于一家名叫Cheetah的“夜总会”时，更深入的调查接踵而至。结果发现，柯里在10个月的任职期内的费用报销中有一大半，即超过150份是弄虚作假的。那些在Cole-Haan皮件店、Blockbuster音像店、FAO
Schwartz玩具店、Lots of
Linen服装店和酒吧的消费都被注成“餐费”来报销。
这些当然还只是小事。除了疑似报假账以外，柯里还经常迟到早退，中午才见人影，不到下班时间又消失了。但是，因为柯里的档案里标着“推荐人比尔?刘易斯”，佩雷拉在做出开除决定之前，建议等到下个周一刘易斯休假回来。对摩根士丹利不幸的是，就在柯里被按计划开除之前的那个周末，用柯里和他半竖起的生殖器做封面的那期《玩乐》杂志已经出现在街头报摊上。
柯里事件还反映出主流投资银行在人手短缺的情况下保持用人标准和企业文化方面的不力。人员短缺主要是因为突如其来的交易增长以及无法预料的人才流失，员工中最优秀、最聪明的都跳槽去了新成立的网络公司和风险投资公司，其结果之一就是那些曾经是精英俱乐部的公司走向平庸化。而柯里原是个私欲熏心的庸人，对名人效应抱着病态的嗜好，这种形象恰好成为那个时代投资银行家最好的招贴画。
柯里事件成为意料之外的催化剂，让摩根士丹利意识到与昔日相比公司已经变得面目全非。以往行之有效的内控机制只适用于极高素质的员工经营较小规模的业务，面对新的环境，这种机制已经力不从心了。
与招聘标准问题有关但又有区别的一个问题是机构内部行为的标准。不管大众怎么看，一流的投资银行总是保持着沉着冷静的形象。相对来说，至少在投资银行业务部（区别于交易部门，交易部门在文化上通常更加自由），人们不太能够容忍越轨行为或侮辱行为。这里不太出现丑闻，不管是否与性沾边，即便有，也会很快被悄无声息地处理掉。失去理智的白人男性高管骚扰女性员工、在走廊上大声说粗话、拿东西扔向战战兢兢的下属，这类事件在社会上并不少见，但在顶级的投资银行却很少发生。
如果深入研究那些三四流的投资银行，很容易发现上述行为的存在。我认为其原因在于这些公司更趋向于以单个的行业小组来获得大比例的收入和利润。投资银行的评级越低，就越需要通过更多更长期的薪酬保证来吸引高素质的银行家，同样，个人或小组对整个机构的重要性就越大。如果一个行为举止很差的小组给整个公司挣了1/4的赢利，小组里的每个银行家都有三年合同保证，那么管理层在没有取得他们渎职的真凭实据的情况下不可能解雇他们。
好的投资银行和差的投资银行的区别在市场高涨的时候变得含混不清。鲍勃?基茨（Bob
Kitts）在摩根士丹利发生的故事典型地反映了这个事实。基茨是业务发展组（Business Development Group,
BDG）的联席负责人，负责提出创新产品并介绍给其他小组，更重要的是，还向他们所负责的杠杆并购客户做推介。个子矮小结实的基茨是个敢作敢为、斗志旺盛的人，有点喜欢恶作剧。他在办公室里放了一副拳击手套，在公司内部拼命地推动行业专家为他的杠杆并购客户提供各种可行的并购建议。基茨手底下有个运营主管名叫劳伦?贝塞特（Lauren
Bessette），这个人和基茨一样厉害，但她会庇护下面的员工。
基茨有很多毛糙的地方。有人曾经告诉我，基茨有着他见过的最糟糕的“矮个儿男人综合征”。除了酗酒如命、脾气火暴，已婚的他还对摩根士丹利的年轻女性不怀好意。
基茨的有些短处在1998年以一种令人难以忘怀的方式暴露出来。在一次小组郊游时，喝醉酒的基茨和一个背后谈论他的年轻分析师打了起来，在厮打过程中他咬了对方的耳朵。两人被分开后，基茨愤然离开，中途折回来用出租车带走了一名跟他有暖昧关系的年轻女士。这位女士名叫伊琳娜?德里尔（Elena
Drill），她是个身材姣好的俄罗斯人，纽约大学的优等生，还没有正式成为分析师。德里尔说话的口音很重，在家乡当过模特，看上去并不适合做分析师。即便如此，基茨还是把她召进来做“行政助理”。没几天工夫，华尔街上人人皆知摩根士丹利出了位“汉尼伯?莱科特”（也有称“迈克?泰森”的）。
如果是在别的时期，我敢肯定摩根士丹利或高盛一定会开除鲍伯?基茨，毫无疑问。但这个时候，所有的投资银行都在用尽一切手段奋力保住不断流失的银行家。比如说，为他们提供带薪年假已经成为惯例；尽管没有必要，但还是为他们提供行政支持人员；允许他们灵活机动地安排工作时间；几乎任何事都同意。这个时候让基茨这样的摇钱树走人简直是疯了。因此，公司给了他一个月的假期，让他去做心理治疗。
根据《华尔街日报》的报道，仅仅几个月之后的1999年年初，公司把基茨的职位连升三级，原因就是一个中等规模投资银行想要挖他过去。据传那家公司给了他五乘五的条件，即连续五年，每年保证500万美元的收入。基茨向摩根士丹利管理层明确保证他和德里尔不再有任何关系之后，这件事就这么过去了。
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