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2010-08-06 作者：银河证券首席经济学家 左晓蕾 来源：上海证券报
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世人已经注意到，美国号称历史上最严厉的新监管方案，实际上并没有完全堵上漏洞，而为了给银行松绑，近期巴塞尔委员会把还没有开始执行的资本和流动性约束放宽。由此，对中国和其他新兴市场国家而言，深入研究监管方案，在一些根本问题上就得敢于否定发达金融市场既定的规则，不应在假设发达国家金融框架合理性的前提下，界定新规则的合理性、公平性和完备性，否则会被再次误导。笔者认为，现在值得担心的是，新兴市场国家的许多最根本利益并没有被这些监管方案考虑进去，如果这些监管方案真成了未来国际金融市场的新规则，那新兴市场国家在将来国际金融活动中甚至在各国的市场监管上仍将处于极为被动的地位。
我认为，30年代大萧条以后建立的《1933年银行法》，即大家熟悉的《格拉斯—斯蒂格尔法》，才是最严格的监管法案。该法案严格规定了银行的分业经营的模式，约束银行保持较保守的传统服务，限制投资银行职能保持市场中介的本色。因为花旗与旅游者的合并，实质性地让分业经营模式名存实亡，《格拉斯－斯蒂格勒法》在1996年解体，混业经营时代来临。笔者无意讨论混业经营模式是否本次危机的根本原因之一，只是提请大家注意，最早的“沃克尔规则”，实际上就是要回归分业经营模式。这至少说明，美国的危机反思，实际上认定混业经营模式是风险和危机的根源。
但是，潘多拉的盒子一旦打开，魔鬼被放了出来，再要关回去是不可能的了。据报道，靠了4亿美元的重金游说，最终使新金融监管法案与巨大的利益群体达成妥协，银行完全剥离衍生品，严格限制风险交易的规定被3％的投资比重替代。而巴塞尔新协议实际上有十年的缓冲时间，但却在还没有开始的时候，就把最关键的资本和流动性约束放松了。谁能保证这不会孕育下一轮危机的巨大风险？
由此看来，“亡羊”未必被“补牢”。全球对于美国的新监管方案理应保持一定的审慎。根据历史的经验，遭遇无妄之灾的新兴经济体，在认真研究新规则，取其精华的同时，切莫疏忽了这些新规则仍然存在的误区和漏洞。
比如，新兴市场国家的金融市场是否必然重复发达国家金融发展的路径？只有多推金融衍生品才是发展金融市场吗？连一般市场的透明度都没有的衍生产品究竟能发现什么样的价格和价值？在不断创新的金融产品链条下的风险管理的机制，是管理风险还是创造系统风险？既已被证明是风险极大的危机形成路径，那新兴经济体的金融市场可否不按发达国家既定的股票债券（房地产抵押信贷）——资产支持证券——结构化产品——更复杂的结构化产品——CDS的发展思路，另走一条新路？金融机构是否应回归一般中介机构为实体经济服务的基本职能，而不是依靠杠杆放大资产规模，以致创造大量的虚拟货币来为虚拟经济制造泡沫，最后变成危机创造机构？留给跑出潘多拉盒子的魔鬼在一定空间中继续逍遥与监管法外，是否会再次祸害人间？新兴市场经济体是该把魔鬼放出来，还是应该永远严密封闭潘多拉的盒子？无论如何，新兴市场经济体实在是付不起反复折腾的代价的。
因此，为避免重蹈危机覆辙，新兴市场经济体在研究这些新规则过程中，不能先假设发达国家金融市场的发展路径是必然的，只要修补漏洞就可以全盘照搬，而要从什么是“金融市场的发展”这样的根本性上提出问题并试着回答，由此形成新兴经济体国家金融市场发展的新思路。
再比如，金融应该自由化吗？金融资本就该不受限制地自由流动吗？华盛顿共识倡导金融自由化，但所谓金融资本的自由化能带来全球的多赢，并没有理论根据，而金融资本大规模流入商品市场，扭曲大宗商品价格，恰是违反经济学基本原则的。
2008上半年，金融危机使金融资本大规模转战国际大宗商品市场，推动大宗商品价格完全脱离均衡价格大幅上涨。最典型的是国际石油价格。在美国航空公司的压力下，美国国会要求芝加哥期货交易所就是否存在操纵价格行为展开调查。结果显示，70%以上是投机行为所致。
在理论上没有得到像直接投资资本那样对流入国和输出国都带来共赢的结论之前，在实践中高风险高危机的基本属性没有得到有效的改变之前，金融资本完全没有约束的所谓“自由化”，应该被剔除出国际金融新规则。
还有，金融资本全球流动的金融监管，能各自为政吗？事情很清楚，美国的新法案实际上是金融资本的国内监管规则。美国和英国最强有力地推动金融自由化，但却最坚定地反对全球监管。
笔者以为，如果金融资本的自由流动的合理性并不充分，大规模全球流动不断制造危机，那国际金融市场的新规则最核心的部分，首先就该建立金融资本流动、商品市场和衍生品市场以及外汇交易市场的统一监管准则，金融资本在国际大宗商品市场的活动，其对冲和套利的规模要严格限制，过度的投机行为应被严格禁止。如此，才能恢复正常的而不是投机当道的国际金融市场的秩序，世界经济才可能避免受到金融泡沫危机的再次伤害。
其次，金融资本在各国的活动，特别是在新兴市场国家流进流出，各国当局有权根据本国的情况更审慎地管理，这类金融资本的活动理应正式纳入国际金融管理体系，而不该受到非市场化干预的指责，更不应把对金融资本的合理限制作为“非市场化国家”判断标准之一。
金融资本的全球监管是新兴市场国家在新监管框架中最重要的诉求之一。因此，构建全球金融新秩序，要从否定华盛顿共识的核心——金融资本的自由化开始。
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