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| 2010-01-06 作者:曾刚 来源:中国证券报 |
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在2010年的货币政策调整中，加息和提高法定存款准备金率可能不会成为主要的政策工具（当然，这并不排除央行通过为数不多的加息或法定存款准备金率调整来影响市场预期），直接调控可能会发挥更大的作用，即通过对贷款规模的控制，来实现中央经济工作会议关于“把握好货币信贷增长速度”的要求。
总体说来，到2009年末，全球经济环境较2009年初已有了根本性的改观：主要经济基本都已企稳回升，而受危机影响较小的新兴市场国家，经济增长速度更显突出。同时，全球范围内，资产价格飙升、通胀预期开始不断增强。所有这些变化，使我国货币政策所面临的首要问题，也悄然发生了改变，从单一的反经济衰退，逐渐转向反衰退和防通胀并重的局面。在2009年底召开的中央经济工作会议中，有关2010年货币政策的表述正反映了这样一种变化，会议在继续维持“适度宽松货币政策”提法的情况下，还提出需要“管理通胀预期”，指出要在保持货币政策连续性和稳定性的同时，“增强针对性和灵活性”，“密切跟踪国内外经济形势变化，把握好货币信贷增长速度”等要求。以上表述意味着，在确保经济稳定增长的前提下，货币政策需要更多地考虑抑制通胀预期，以求得反衰退和防通胀二者之间的平衡。
2009年中央经济工作会议有关货币政策的表述，事实上已经暗含着根据国内外经济环境变化，未来一段时间的货币政策有进行微调的可能。在这样一种基调下，市场所关心的未来货币政策走势问题，主要就可以归结于两个方面的内容，其一是货币政策出现调整的时间；其二，则是货币政策调整所依赖的手段。
对于第一个问题，有关讨论已多。从世界范围看，尽管在危机期间，各国史无前例地一致采取了极其宽松的货币政策，但由于所受危机影响程度以及所面临的环境的不同，各国宽松政策退出的时机却会有很大的差异。在过去一段时间里，受全球政府（特别是亚洲地区政府）扩大公共支出的影响，一些受危机冲击较小的资源型国家的总需求强劲增长，由此带动了经济的超预期复苏，通胀压力日趋明显。有鉴于此，这类国家的货币政策在2009年下半年就已开始转向，试图通过升息或提高法定存款准备金等手段，来抑制通货膨胀预期的进一步恶化；与之相对，欧、美受金融危机直接冲击较大，在其各部门资产负债表得以修复之前，总需求增长将受到较大的制约，经济回升速度会相对乏力。在这种情况下，欧、美中央银行可能还会在较长一段时间内保持目前宽松货币政策态势不变，其退出步伐可能会落后于绝大多数国家。
对中国这样的国家而言，情况可能正好位于上述两类国家之间。一方面，尽管中国经济增长势头强劲，但总需求扩张基础仍不牢固，且CPI上涨趋势也不明显；而另一方面，银行体系充裕的流动性暗含着许多隐患，特别是在实体经济缺乏有效投资机会的情况下，大量资金涌向了资本市场和房地产市场，并导致了一定的资产价格泡沫，需要及时采取措施加以防范。由此来看，我国货币政策转向调整的时机，大致也会位于上述两类国家之间，滞后于资源出口型国家，但会先于美国和欧洲，最早可能出现在2010年第二季度。
第二个问题，是有关货币政策转向所可能采用的手段。按一般的逻辑，货币政策从宽松转向紧缩，大致可采用的手段是加息、提高法定存款准备金率、汇率升值以及贷款控制，等等。在以往的紧缩操作中，央行更多地采用了加息和提高法定存款准备金率这两种手段。不过，在未来一段时间的国内外环境中，上述两种手段的有效性却颇值得怀疑。首先，由于美元的低利率水平可能会在较长时间内维持不变，调高人民币利率水平，将会拉大利差而刺激境外资金流入，进一步增加银行体系的流动性；其次，目前我国银行业法定准备金率已处于较高水平，进一步提升的空间有限。因此，笔者认为，在2010年的货币政策调整中，加息和提高法定存款准备金率可能不会成为主要的政策工具（当然，这并不排除央行通过为数不多的加息或法定存款准备金率调整来影响市场预期），直接调控可能会发挥更大的作用，即通过对贷款规模的控制，来实现中央经济工作会议关于“把握好货币信贷增长速度”的要求。
不过，需要指出的是，通过信贷规模控制固然可以实现对货币、信贷的精确数量调控，同时也能避免价格手段（如加息）所可能带来的一些负面影响，但数量调控本身也具有诸多的缺陷，应予以充分关注。其一，实体经济对于资金需求，与其项目规划实施的进度有关，信贷规模的确定，能否与实体经济的需求相吻合，是一个很难解决的问题；其二，在规模控制的情况下，如果银行将有限的资金全部投向国有企业和大型项目，中小企业融资难的困境将可能变得愈加突出，这将不利于我国经济结构调整的展开。
总之，随着国内外经济形势的变化，我国2010年的货币政策存在调整和转向的可能。不过，鉴于目前总需求增长的基础尚不稳固，以及在2009年所规划的众多中长期项目还需进一步的资金支持，货币政策的调整不会出现大力度的紧缩，而更多地体现为一种微调，适度宽松政策的基调会继续延续。此外，在2010年中，我国经济所面临的风险，除日益升温的通胀预期外，还包括由流动性过剩所催生的资产价格泡沫问题，需要通过收缩流动性来加以应对。对此，数量调控是较有针对性的手段，但是否会取得很好的效果，还需拭目以待。
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