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| 2009-11-19 作者:周文渊 来源:中国证券报 |
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我们在这里提供了一个简单的图表，为美元指数、美国的通胀预期（以10年国债收益率-10年TIPs收益率）以及COMEX黄金期货价格的叠加图。从中可以看到，除08年12月份至09年2月份外，通胀预期与黄金价格走势完全一致，而与美元指数多数时候走势相逆。
人们往往用费雪方程式MV=PY来解释通胀问题，这也被业内所认同。结合美国的现实情况，当前美国的V(货币流通速度)和Y（总产出）应是在历史均值之下，也应是低于潜在值的；而在空前的宽松货币政策下，美国的M（货币供应）应该是高于历史均值或者潜在值的。如果假设V、Y低于历史潜在值的程度是相当的，那么公式左边的M提高，内在地要求方程右边的P（价格）也提高。
这就是现在市场的逻辑所在，相信很多人都看到了这一点，即宽松的货币政策将必然导致通胀，这样居民的通胀预期就来了。通胀预期的上升带来了两个相辅相成的后果，美元贬值和黄金升值，而这两个结论又反过来强化通胀预期。
似乎这个螺旋会一直上升，然而这当然是不对的。再回到费雪方程式MV=PY，假设在其他变量保持不变的条件下，或者是Y恢复到潜在水平或者更高的水平、或者是M收缩，或者是V继续收缩，这都可能内在地压低P。当然这个过程不会是一蹴而就，也不会是一帆风顺。
我们看到，现在的通胀预期已经起来了，从2008年四季度的谷底升至上一次高通胀周期时的水平（即2008年前三季度的水平）。同时，尽管当前的通胀预期水平和2008年前三季度相当，但是两者所处的经济基本面已经完全不同。一个是繁荣的尾部，一个是衰退的尾部，这说明什么？逆向思维一下，当经济仍处于衰退时，通胀预期已经恢复到经济繁荣阶段的水平，那么随着经济继续复苏，通胀岂不是会继续攀升？这样看来，似乎本轮的通胀预期将会超过上一个周期的水平，通胀形势可能不会很乐观，除非我们的经济形势并不如现在看来的那么好。
事实上，从更长远的一个周期来看，自2003年以来，美国以国债-TIPs利差衡量的通胀预期先是震荡上升，而后从2004年中期开始一直处于高位震荡的状态，并没有向上突破。直至2008年9月后随着金融危机的爆发，通胀预期大幅跳水跌至谷底。
那么，现在我们来看看2003年以来美国GDP季度环比折年率与同期通胀预期的走势。2003年，GDP环比折年率大幅攀升，通胀预期震荡上升；但04年至08年中，美国GDP环比折年率从高位回落，并维持区间震荡，通胀预期并未出现回落，而只是高位震荡。按照这个逻辑，假设历史会重演，如果美国的季度GDP环比折年率能够继续回升，那么通胀预期可望超出上一个平台；而如果美国GDP环比折年率已经达到阶段高点，那么通胀预期可能也会步入震荡之中。
还有一个问题，就是关于中国的通胀预期问题。中国没有TIPs债券，怎么去衡量通胀预期呢？从我们的图中来看，似乎黄金价格能很好地模拟通胀预期的走势，而在中国是存在黄金期货的，那么或许黄金价格可以作为中国通胀预期的代理变量，当然这还需要进一步论证。
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