研究报告背后的故事
□国泰君安研究所所长 姚伟
证券研究报告背后有什么故事呢？在此，我们分三个层次进行探询：首先是证券研究报告的作者——证券分析师是如何选拔的。其次是分析师如何收集、加工、整理背景材料和相关资料，以及研究报告的撰写步骤。最后，证券公司作为研究报告的发布主体，如何对研究报告进行审核并最终使其成为正式的对外发布报告。
证券分析师是怎样选拔的
翻开众多证券分析师的简历，我们不难发现，证券分析师们往往拥有高学历头衔且大多出身名校，虽然“高学历+名校”并不能简单等同于高技能，但反映了证券行业的高门槛和高壁垒，确保大多数分析师的较高素质。同时，部分行业研究岗位也会引进有相应的深厚行业背景的人才，以保证相应行业分析的专业化。此外，随着数量化分析等金融工程领域的需求兴起，大批具备数学、计算机等背景的高端人才进入到该领域担任量化分析师。
无论是应届毕业生还是从其他专业领域引进的人才，进入证券研究部门后，都必须至少经历两年的培养期，期间他们学习证券研究的分析思路、熟悉行业及上市公司、掌握数据的搜集处理方法等。同时，分析师必须通过证券业协会统一组织的资格考试，具备足够的专业胜任能力者会得到协会的审核许可，才可取得正式证券投资咨询执业资格证书，方有资格对外撰写证券研究报告。此后还需2-3年甚至更长的磨炼期，以更加深入地理解所研究的方向和证券市场，这是每一个成熟的证券分析师成长的必经之路。
研究报告的编写步骤
由于研究报告的种类很多，编写过程各有特点，我们这里就以最为常见的公司类研究报告为例，大概可以概括为三个步骤：
第一步，关注行业和公司动态，萌发报告思路。证券分析师日常需实时关注和跟踪行业动态变化，一旦行业或上市公司出现新的变化，即需要结合宏观环境、市场状况等相关因素，在第一时间判断其是否产生投资机会或风险，如有，则需要着手准备相关报告，并通过下一步的资料准备、实地或电话调研去验证上述判断。
第二步，搜集整理数据、构建数据模型。当确定需要研究报告时，分析师首先要做的是从海量的公开资料中寻找所需要的信息。然后，将各种信息、数据加以筛选整理，并且结合该行业或上市公司的特性，选择应用合适的研究思路和计算方法，构建上市公司财务模型。之后，根据分析师的专业判断，预计上市公司未来几年的盈利状况，完善财务模型，并运用数据间的关系进行验证。最后，再运用合适的估值方法，给予该公司相应的估值，计算其股价的合理区间。需要特别说明的是，财务模型的构建过程，也是证券分析师的专业能力得以体现的过程。
第三步，搭建分析框架、撰写报告。单薄的观点、资料的堆砌、数据的列示，是无法取得客户及市场认可的，证券分析师还需要将各种资料形成文字，用专业的语言有理有据、逻辑清晰地论证出来，辅之以定量数据支持，这里的论证逻辑即为分析框架。框架建立之后，再加入文字、图表、定量定性的分析等，才能够使一篇报告内容丰满、逻辑清晰。
当证券分析师反复修改、论证相关结论和报告内容后，则可上传到公司专门的报告审批系统，按照固定流程接受审核，只有经严格审核通过的研究报告才由公司统一对外发送。
证券公司审核流程和风险控制
证券公司是证券研究报告的发布主体，证券研究报告的所有权均归属所在证券公司，相关风险也由证券公司承担。对此，证券公司大都采取了相应的措施来进行审核流程和风险控制。
首先，从源头加强研究报告的质量。即对证券分析师从招聘、培训、考核一系列环节进行筛选，专业培训和合规教育。研究报告模板有专门的格式要求，不能随意删减或更改，必须在特定位置或地方填写与之对应的内容，并在页尾就分析师的执业资格、评级标准作出明确说明。
其次，严把审核关。一份研究报告的初稿，至少需经过四至五道审核程序，才能对外发送，任何一次审核不通过，都需返回作者重新修改，直至合格方可进入下一流程，尽力避免有瑕疵或不合格的报告出现在客户面前。
需要强调的是，研究报告的免责声明也是研究报告的重要组成部分，一般说来研究报告都是该证券公司针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定，仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布，也基本不授权第三方机构转载、转发。
因此，广大投资者需要通过合法途径获取各证券公司的研究报告，若投资者经由未经许可的渠道获得研究报告，也请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。在此特别提醒，基于未来的不确定性，研究报告写得再好，也仅能作为投资者作出投资决策的参考因素之一，不能取代投资者自己的判断，请投资者在自主分析判断的基础上独立作出投资决策。