近日，央行再一次上调存款准备金率，但同时，央行还是没有动用加息手段。
　　显然，央行有明显的收拾货币残局的意愿，但作为非独立的金融管理机构，它还得考虑其他政策目标。央行只调准备金率、发行央票，而回避加息，主要基于以下考虑：第一，在美国保持零利率的情况下，害怕加息引来欧美热钱涌入中国赚取利差；第二，央行还得照顾国有企业和地方政府的投资项目。经过此次调整后，存款准备金率达17%，与历史最高水平17.5%相差无几。中国出现了高存款准备金、低利率的局面。
　　但是央行既想紧缩货币规模、又想避免震荡的这把算盘是否能如意呢？很显然是困难的。前期放出的天量信贷，已经刺激企业，尤其是地方政府和国有企业，进行了大量“错误的投资”（哈耶克语）。宽裕资金环境掩盖了这些错误，一旦货币紧缩，它们就会被证明是完全错误的，也是必然无法维持的。即使央行想在紧缩货币的同时，仍然给它们提供低息资金，也不可能完全照顾到面广量多的错误投资。
　　据统计，春节后10周，央行累计净回笼资金已达1.1万亿元。本次调整准备金率，又将冻结3000亿资金。民营企业相对比较难得到银行信贷，因此，也就最先感受到货币紧缩的阵痛。在珠三角，民间短期借贷年息高达100%。在房地产行业，民营房企只能向民间融资求救，融资成本一年上升了五成。很多开发商已准备降价过冬。4月份的金融机构压力测试表明，如果房价下跌40%以上，将会出现断供。只要央行坚持紧缩政策，这种情况无可避免将会在国有企业和地方政府投资项目中出现，只是时间稍晚而已。
　　这并不是说央行启动紧缩政策就是不对的。恰恰相反，无论在什么时间退出刺激政策，都是要比继续拖延更有利的。错误投资必须得到修正，如果不是央行主动来修正，那么市场就会用更惨烈的代价来修正。
  　现在的问题是，央行是否有决心挺过阵痛期？地方政府债务已经高达8万亿，据说突破12万亿也是指顾之间的事，这颇有1990年代地方政府依靠银行输血的“输血经济”重来之势。国有企业涌现的大量地王，也在张着大口等着廉价资金源源不断地填充。诸多利益集团的诉求，最后必然要转化成对中央政府的压力，并进而转化成对央行的压力，而中国的央行还缺乏扛住压力的机制。
　　这样来看，央行走一看三的小心举措也就容易理解。政府应和央行协力，坚持进行货币政策调整。正如周其仁教授主张的，无论是利率，还是汇率，都应该尽量市场化。央行应尽快启动加息、升值等整体退出措施。紧缩总货币规模，却仍然为国企和政府投资项目提供低息资金，将深化经济扭曲，这不如把存款准备金率交给各银行自己决定，让国企、民企在市场利率下竞争。加息造成套利热钱并不足惧，只要汇率更灵活，套利热钱也可以为中国投资者所用。