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| 2009-09-30 作者:叶檀 来源:每日经济新闻 |
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9月28日，中央政府60亿元人民币国债开始在香港公开发行，这是中央政府首次在内地以外地区发行人民币国债。同时，在广西南宁召开的四季度国债筹资会上传出消息，财政部计划四季度推出50年期国债。这将是有史以来最长期限的国债品种。
在香港发行人民币主权债被认为中一箭数雕，既能巩固香港人民币离岸中心的位置，又能回收香港市场的人民币，扩充境外投资者人民币投资渠道，更能建立人民币债券收益率曲线，为将来人民币投资产品的定价打下基础。
在香港发行债券与发行长期债券显示中国国债发行正在寻求突破，恐怕不只是贪图目前发债利率低这一短期目标。而建立市场化的国债收益率曲线，是建立中国独立货币发行机制的基础性工作。
国债收益率曲线在货币市场极其重要，因为该曲线是金融投资产品定价的基准，也是货币政策操作的重要依据之一。我国国债收益率曲线基本上能反映市场上资金供求状况所决定的利率走势，国债收益率曲线对一级国债市场发行利率、对投资品的定价具有标杆意义。
市场化的国债收益率对于市场预测十分准确。2008年1月15日，我国5年国债收益率上扬到4.20%，15年国债收益率下跌到4.47%，10年长度的收益率仅有27个BP的差距，虽然没有倒挂，但已经十分扁平。这是流动性充裕的典型症状。
又如2005年12月，美国国债收益率曲线2年期与10年期首次出现倒挂，也就是2年期国债的收益率高而10年期反而低，为5年来纽约债市出现的首次异动。当时市场议论纷纷，收益率曲线的倒挂是经济衰退的前兆，但格林斯潘持否定态度。如今结论非常明显，当时全球美元流动性过剩，而且是拥有巨额外汇储备的国家的美元过多，导致不求收益只求安全的长期国债销量大增，因此压低了长债价格。低息加上流动性泛滥，当时债券市场的异常，已经为2007年下半年的次贷危机埋下了伏笔。在2007年之前出现的五次收益率曲线倒挂中，有四次都准确预示了美国经济将滑入衰退。
有人说，我国收益率曲线并不完备，不也照样在调控货币，照样在发行各种债券吗？恕我直言，目前的发行只是盲人摸象，估摸个大概。看到市场热度高了，就多发行些地方债、公司债，就更多地在资本市场上融资，看哪个地方政府需要钱了，就让该地先发地方债，以便减少该地的债息负担。这哪里是市场化的发债，根本就是扶贫济困，怪不得一些地方债上市就是零交易，因为不是市场定价，不值得交易。
由于长期投资建设的需要，我国的长债多而短债少。由于目前市场资金比较充裕，市场上交易的30年期国债收益率是4.1%，虽然很难确定50年后经济形势的发展，但利率不会太高，估计不会超过5%。30年国债收益率仅仅4%左右，令人难以置信，从侧面反应现在流动性充裕到了什么程度，货币价格被压低到了什么程度。可见，现在所说的信贷紧缩，不过是因为信贷使用效率不高的替罪羊。
接下来的问题是，在香港60亿国债能否解决人民币债券收益率曲线？答案是不能。
首先，在香港发行人民币主权债目前只在试水阶段，发债的频率、发债的长短结构尚不稳定、尚不完备，所以市场的价格预期不会稳定，无法形成层次分明的完整曲线。
其次，即便在香港按照固定频率，发行长中短期结合的国债，那建立的也只是离岸中心的人民币债券价格，对于资本项下大部分不能自由流通的内地市场没有多大的指导意义。除非有一天，港币放弃与美元挂钩转而使用人民币，而内地的资本项下也可以自由流通，香港的人民币债券价格才有价值。不过，到那时，在内地发行债券的收益率也就足以覆盖香港了，根本用不着多此一举在香港发债。
建立市场化的收益率曲线，没有投机取巧的办法，只能是逐步放开人民币投资品种，一步一个脚印朝前走。
另一个非常重要的价格，上海银行间同业拆放利率形成至今还没有取得在利率市场的发言权，而上海价格之前的北京价格甚至无疾而终，原因就是政府干预利率。想想看，连基础价格基准都无法形成，如果还搞股指期货，实在是大胆的赌博。
在香港发行人民币债券，很重要，但也就仅止于这三个字，不要附加更多的价值。
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