5月份，随着宏观调控政策效果的进一步显现，国民经济运行继续朝着积极方向发展，多项宏观经济指标显示，经济增长开始显现出企稳回升迹象。但是，增长基础仍不牢固。当前社会上有一种观点认为，中国经济已经开始复苏，资产价格包括股票、房地产、大宗商品以及黄金等价格明显回升，接下来需要防止的是有可能会出现的通货膨胀问题，因此，宏观调控没必要再出台新的政策，甚至要作适应性调整。
　　对此，我们认为，当前我国面临的需求不足和产能过剩问题仍很突出，短期内外需持续下降的局面难以扭转，民间投资还不能有效接过政府投资的接力棒，在这个时候如果就过早调整政策，由防通缩转变为反通胀的话，经济回升的势头将难以持续。因此，要坚定地保持政策的连续性和稳定性，防止经济增长出现反复或震荡。

　　经济运行继续企稳向好

　　5月份，经济增长继续朝着积极的方向发展，企稳回升迹象更加明显。突出表现在：
　　工业生产增速明显加快，尤其是重工业增速出现转折性变化，预示着经济开始企稳回升。从我国历次经济波动的情况来看，当经济增长处于下降时，轻工业增长会快于重工业，而经济走出低谷时往往重工业增长领先于轻工业。重工业增加值占全部规模以上工业增加值七成左右，5月份重工业增长出现转折性变化、且超过轻工业增速，表明本轮经济开始走出低谷且回升迹象趋于明显。但是，当前工业增速加快主要是靠政府投资及基础设施投资快速增长所带动，更多地体现了恢复性，这种增长势头能否保持，关键取决于短期内需求不足和产能过剩的问题能否得到有效缓解。
　　外贸出口继续大幅下滑，但内需增长十分强劲。尽管中央为稳定出口采取了一系列措施，但5月当月出口降幅达26.4%，比4月份降幅又加深了3.8个百分点，出口持续超出预期大幅下滑，对就业以及整个经济增长产生了严重不利影响。不过，内需增长势头较为强劲，尤其是固定资产投资高位加速增长，同时消费品市场持续较旺。内需、尤其是固定资产投资持续快速增长，相应地可以部分弥补因出口回落对经济增长造成的拖累，宏观经济企稳回升的势头有望得以巩固。
　　货币信贷继续较快增长，对经济企稳回升形成了有力的支撑。M1从年初的6.68%飙升至5月的18.69%，表明企业存款增加，商业活动相对开始有所活跃，经济活动中的现实需求有可能增加。同时，M2与M1的喇叭口继续收敛，货币的乘数也将会增大。信贷投放在4月份有所减少的情况下，5月份比4月份投放又有所增加。金融对扩大内需及整个经济触底回升发挥了非常重要的作用。
　　市场预期继续向好。5月份制造业采购经理指数已连续3个月保持在50%以上，新出口订单指数10个月来首次超过50%。股市持续上行，钢材、铜、铝等主要原材料价格明显上涨。这些均表明市场的信心正在逐渐地恢复。

　　经济持续回升基础仍不牢固

　　虽然中国经济继续呈现景气回升态势，但还不宜过于乐观，经济增长的基础仍不牢固，政策力度如果把握不当或过早放松，经济就有可能出现反复或震荡。
　　出口大幅下降的局面短期内难以扭转。从国际上看，尽管在各国应对金融危机政策措施的推动下，近来经济衰退的速度有所减缓，消费者和生产者信心有所恢复、房地产市场有所企稳、股票市场和大宗商品市场价格明显回升，但最新公布的5月份的经济数据表明，世界及美国经济形势仍然相当严峻。美国5月份工业产值环比下降了1.1%，跌幅超出市场预期；美国工业行业的产能利用率从4月份的69%下降至68.3%，制造业的产能利用率降至65%，创1948年美联储开始报告这项数据以来的最低值。5月份美国失业率上升为9.4%，是1983年8月份以来最高的；欧元区和日本的失业率也创多年新高。据国际劳工组织5月份预计，2009年全球失业率可能高达6.8%，为1991年来的最高水平，这势必影响居民收入和消费的回升，对我国短期内出口扭转颓势形成很大压力，出口大幅下降的局面有可能还会持续一段时间。从长期来看，金融危机导致美欧等国已经开始调整过度消费的模式，未来我国出口还想像以往那样保持两位数的高速增长几乎不大可能。
　　投资增长仍然主要依靠政府，民间投资尚待激活。影响民间投资增长的原因：一是世界经济存在很大的不确定性，民间投资信心尚难恢复；二是在当前产能过剩、市场普遍供大于求的格局下，传统投资领域回报率低，国内绝大多数企业创新能力不足，市场没有新的利润增长点的情况下，民营企业投资十分谨慎，观望情绪相当普遍；三是民营企业、尤其是中小企业融资依然困难；四是垄断行业民营资本难以进入，深层次的体制和政策障碍成为制约民间投资难以启动的重要原因。如本轮扩大内需的重点领域基础设施(如铁路)以及金融、教育、医疗等公共服务领域进入壁垒过高，民间资本投资受到很大的限制。我们认为，下一步应尽快把改革和清理制约民间投资增长的体制性和政策性障碍作为宏观调控的一项至关重要的内容，全面激活民间投资，扩大民间投资的准入领域，为民间投资提供更多优质项目，尽快形成政府和民间投资共同拉动经济增长的局面。
　　有效需求不足和产能过剩的矛盾短期内难以有效缓解。尽管投资和工业均出现了回升势头，但仔细观察我们便可发现，二者增长极不匹配。前5个月城镇固定资产投资同比增长32.9%，规模以上工业企业增加值同比仅增长6.3%，其中国有经济更是表现出巨大的反差。前5个月国有及国有控股企业投资增幅高达40.6%，而工业增加值仅增长0.6%，明显低于集体企业5.2%和股份制企业8.7%的增速。国有企业投资高增长主要是政府项目和技改投资所带动，工业增长低迷则主要是由于产能过剩导致企业开工率不足。以往的情况表明，投资增速和工业增速应该是相对应的关系，如此高的投资增速对应的应该是更高的工业增长速度。目前这种投资强劲扩张而工业增速回升相对缓慢的情况表明，有效需求不足和产能过剩的矛盾仍很突出，发电量、进口和价格走势更进一步说明这一点。
　　上述分析表明，有效需求不足和产能过剩仍然是制约中国经济能否真正企稳并进入上升通道的主要问题，在当前全球和中国普遍产能过剩、产品价格形成较大下行压力的情况下，我国短期内面临的仍然是通货紧缩压力而不是通货膨胀，因此，目前我们大可不必担心因货币和信贷迅速增长而导致通货膨胀，宏观调控的重点也应该是防通缩，而不是防预期中的通货膨胀。

　　建议及早安排第四批中央投资

　　我们认为，在固定资产投资强劲增长带动下，未来一段时间宏观经济有望继续恢复性增长，初步预计，上半年GDP增长6.5%左右。但对于目前经济运行出现的回升态势还不能过于乐观，中国经济真正走出低谷、进入新一轮上升通道，还有待于世界经济转暖和国内制约经济增长的深层次矛盾缓解。
　　在目前形势下，宏观调控政策决不可松懈，要坚定地保持政策的连续性和稳定性，针对外部需求短期难以好转和民间投资启动面临较大困难的情况，建议及早安排第四批中央投资，确保一次性启动经济成功。