●未来，稳增长政策仍然需要重点支持基础设施建设，特别是我国中西部地区基础设施建设仍有巨大的建设空间。
●全年房地产投资增速可能经历前下后稳的走势，不排除下半年回升至10%左右的可能。
●利率市场化加快推进、互联网金融风生水起和直接融资迅速发展的推动下，银行存款增速持续放缓将成为长期趋势，未来准备金率将逐步下调至正常和合理水平。
近年来，我国经济由高速增长逐步转向中高速增长。2015年一季度GDP同比增长7.0%，比去年同期下降0.4个百分点；经季调的经济环比增速1.3%，比2014年第四季度下降0.2个百分点。当前经济增速持续下行并创出新低，主因是固定资产投资增长疲弱，其中尤其是房地产投资和制造业投资大幅回落；制造业和工业产能过剩持续处在调整过程之中，局部通缩效应还在显现；由于种种原因，政府消费能力大幅减弱。供给端和需求端两方面的共同作用带来了持续增大的下行压力。尽管如此，在宏观调控的政策效应和潜在增长能力共同影响下，经济运行中积极因素正在逐步累积，并将相互融合，共同推动增长触底企稳。这些因素包括从短期着眼的需求和市场因素、从中长期着眼的改革和战略因素以及宏观调控方面政策因素。
宏观调控效果已经显现
今年一季度出口形势实际上明显地好于去年。一季度出口同比增长4.7%，比去年一季度-3.4%的出口增速着实高了8.1个百分点。这主要得益于外部环境的改善和去年以来我国政府采取的一系列扶持外贸的政策；去年四季度后人民币对美元出现了一轮贬值过程，应该也是积极因素之一。伴随着贸易顺差的扩大，净出口对我国经济增长的贡献度得到提升。未来，美国经济有望继续温和复苏之势，带动外需小幅回暖。中韩自贸协定将完成签署、与澳大利亚等经济体自贸协定谈判推进；多方面推进“一带一路”建设，在23个沿线国家设立了77个境外经贸合作区，都将有利于推动未来出口发展。今年净出口将对GDP增长形成小幅正的拉动。
一季度基础设施投资增速明显回升，对房地产和制造业投资下行压力起到一定的对冲作用。在前期一系列稳增长措施促进下，一季度基础设施建设投资增速达到22.8%，比去年同期高了两个百分点。未来，稳增长政策仍然需要重点支持基础设施建设，特别是我国中西部地区基础设施建设仍有巨大的建设空间。今年将继续加大对棚户区改造、铁路、水利等基础设施建设的投资，并通过PPP模式吸引社会资本参与共同建设。其中，仅铁路和重大水利工程就将实现两个8000亿元以上的投资。基础设施建设规模的扩大将在一定程度上对冲制造业和房地产投资下降，缓解固定资产投资增速下行的压力，对经济企稳起到积极作用。
就业保持平稳增长，城镇居民实际可支配收入增速提升，正在成为经济增长筑底企稳的重要支点。由于创业型就业增加和服务业平稳发展，去年底以来就业形势大体稳定。2015年一季度城镇新增就业320万人，与2014年相当；调查失业率5.1%，总体平稳。就业形势稳定支持了居民收入平稳增长。虽然一季度GDP增速比去年下降了0.4个百分点，但中国居民人均可支配收入按照可比价格同比增长8.1%，高于GDP增速。城镇居民实际可支配收入增速达到7%与GDP增速持平，比去年同期上升0.2个百分点。居民可支配收入的上升将带动消费增长。一方面，食品、衣着、日用品类等传统日用消费品将继续稳定增长态势；另一方面，网络信息、健康教育、家政养老以及各种服务消费等新型消费市场正在迅速形成，推动消费市场加快转型，新型消费模式将成为新的消费增长热点。
商品房销售大幅反弹，房地产政策松绑有助楼市企稳。在前期相关政策的推动下，房地产销售明显转暖。2015年3月份，70个大中城市新建商品住宅成交量比2月份增加65.9%，接近2014年同期水平。最近“330新政”涉及房贷首付比例和营业税下调等内容，在信贷、税收、取消限购和降息降准等政策的综合刺激下，房市成交量可能继续回升。随着房地产销售面积的回升，相关的一系列消费产品行业，如家电、装潢、建材等产品消费将回暖。随着楼市销售回暖带动商品房库存压力的释放，尤其是一、二线城市的拿地需求将明显回升，三季度后房地产投资增速可能止跌企稳。全年房地产投资增速可能经历前下后稳的走势，不排除下半年回升至10%左右的可能。
大宗商品价格企稳可能拉动一轮企业补库存过程。大宗商品价格是企业增减库存的重要影响因素。买涨不买跌是市场短期波动的重要规律。2014全年，大宗商品价格有一个较大幅度的下滑，企业去库存倾向明显。而今年年初至今，大宗商品价格已经停止下跌，有企稳小幅回升的迹象。大宗商品价格的企稳并小幅回升有助于推动企业补库存过程。这是因为，一方面，大宗商品多为企业生产所用原材料，企业出于节约成本考虑，将进行原材料补库存活动，以免后期原材料价格上涨带来成本上行的风险。另一方面，大宗商品价格企稳回升将传导至产成品价格的回稳，PPI下行压力可能收缩；企业将加大投资力度，提高产量。综合考虑这两方面因素，企业将进入一个至少是短期的补库存阶段。企业的这种补库存行为将对需求扩张带来阶段性的明显拉动。
股市上涨将拉动总需求。近十多年来，我国资本市场的财富效应日益明显。我们将上证综指、居民消费总额同比（滞后一个季度）和GDP同比增速的数据进行比较，发现2000年之后，股指与居民消费和经济总量之间具有较强的正相关性。尤其2004年之后，股指波动产生的财富效应在三个月之后的消费上都有所体现。当前，我国股市上涨趋势明显。股指的上涨，一方面体现为居民的财富效应，即导致居民的资产价值上升，从而刺激居民消费和投资；另一方面则有利于企业的直接融资，股市上行期内投资者对资本市场热情度较高，上市企业通过IPO或增发渠道进行融资较为便利，融资成本相对较低。与此同时，市值的增加有利于上市公司进行再融资以及开展收购兼并活动。而财富效应带来的居民消费增加将直接拉动需求扩张，尤其是居民在财富效应和政策宽松下，将有可能选择购置房产，这又有助于房地产市场的平稳，这种效应目前正在显现。而房地产市场企稳又将拉动与地产相关联行业的增长。
财政政策与货币政策将更加积极与宽松
积极的财政政策有可能逐步落到实处，未来有可能会改善支出结构，提升实施效率。一季度积极的财政政策实际执行中略为偏紧，2015年财政赤字规模计划1.62万亿左右，加上去年未使用的预算结余合计1.84万亿元。但从1-2月全国一般公共预算收入与支出情况看，财政政策执行情况实质上偏紧。1-2月一般公共预算收入25717亿元，支出18865亿元，财政盈余6852亿元，存在财政收入增速放缓、财政支出进度慢、支出结构不合理等问题，削弱了财政政策应有的调节资源配置的能力，制约了积极财政政策应有的对总需求的刺激作用。未来，一方面全年预算额度将严格执行，加快财政支出进度，优化财政支出结构；有可能在二季度使用一定额度的财政赤字，不让财政赤字计划成为摆设，改善财政政策对经济的支持能力和平衡作用。另一方面将加大结构性减税力度，针对中小微企业、“三农”、战略新兴产业等重点和薄弱环节的减税力度，同时推进税制改革，激活微观经济主体的活力。
稳健的货币政策继续向偏松方向微调。自2014年四季度至今，央行已经两次降息和两次降准，其效应已经并将进一步显现。在经济下行压力持续较大的情况下，货币政策将坚持“松紧适度”，进一步针对经济运行的实际需求进行调节，以降低市场利率、促进社会融资成本下行、应对通缩风险。三月以来，货币市场利率和债券市场利率已有明显下行，银行贷款利率也已开始有所回落。这有助于改善企业经营环境，促进市场形成乐观预期。当前外汇占款增长趋势性放缓，基础货币投放减少导致M2增速偏低，全年M2实现12%的增长目标有一定难度，可能形成货币供应缺口。与此同时，金融机构新增存款增速下降，今年一季度比去年一季度少增约9000亿，金融机构流动性压力依然存在。鉴于此，央行年内可能会再下调1-2次存款准备金率，在降低银行负债成本的同时，推动企业融资成本下降。在利率市场化加快推进、互联网金融风生水起和直接融资迅速发展的推动下，银行存款增速持续放缓将成为长期趋势，未来准备金率将逐步下调至正常和合理水平。
全面深化改革与新的发展战略将推动经济健康发展
全面深化改革与新的发展战略将推动经济健康发展。全面深化改革包括价格形成机制、土地市场化、人民币汇率形成机制、利率市场化改革等，将有助于提升全要素生产率，促进大众创业和万众创新。2013年至2014年，上述改革尚处于探索和规划阶段，并没有大面积付诸实施。2015年来，改革推进步伐明显加快，前期拟定的各项方案进入了落实阶段。深化改革有利于经济结构调整和市场经济体制建设，最终将体现在全要素生产率的提高上。这将推动我国经济增长发生质变，向更好更健康的方向转型。而新型城镇化建设推进、实施开放的对外战略等新发展战略将催生一系列新的经济增长点。2014年全年，我国城镇化率增长较快，达到54.77%。新型城镇化建设将拓展新的经济增长空间，创造巨大的投资市场和消费市场。以“一带一路”、自贸区建设和“走出去”战略为核心的新对外开放战略，在拓展新的外部空间、实现互联互通的同时，有助于盘活我国部分的过剩产能，助推经济发展提升到新的层次，同时实现对全球资源更为有效的利用，获得新的全球化红利。
当前，我国经济增长下行压力依然较大。前期累积的过剩产能仍然需要较长一段时间才能逐步化解；PPI年内难以转正，工业和制造业局部通缩状态短期内很难根本改观；而去杠杆的过程则会更长，中期内难见明显效果。当前供给端调整仍处在关键阶段。由于过剩产能调整涉及债务关系处理和就业安排等复杂问题，可能会对库存变化和市场预期等方面产生一定程度的紧缩效应，进而影响短期经济波动。经济结构调整时期，不确定性因素增多，风险隐患此起彼伏，而调结构所释放出的增长动力往往需要滞后一段时间才能逐步显现。然而，积极的因素正在形成和累积。近来中长期信贷较快增长，用电量小幅回升，生产经营活动回暖和原材料库存回升，都是具体表现。根据上述分析可以判断，市场需求筑底企稳已露端倪。我国经济增速有可能于二季度止跌企稳，并在各类短期因素的作用下，于下半年温和回升，全年有希望实现增长目标。
（作者系交通银行首席经济学家）
