一年一度的巴菲特股东大会又吸引了全球投资者的眼球，其中最值得投资者关注的就是巴菲特说中国A股还将走好2-3年，这对于A股投资者来说无异于注入了一针强心剂，但巴菲特还说，如果美国股市利率一直维持在极低水平，那么股价仍然很便宜。本栏理解，如果A股市场不能持续降低利率水平，那么股价的上涨将面临考验。

　　利率和股市什么关系?从经典投资理论看，它们之间是可替换的关系。经典投资理论认为，任何投资包括债券、股票或者兴办实业，其投资回报率都应该是相同的。这里说的投资回报率包含了风险因素和流动性因素，那么假如某一种投资品价格不断上涨，其投资回报率必然下降，理性的投资者将把持有的这种投资品转换为其他投资品，从而促成所有投资品具有相同回报率的结果。

　　债券的回报率是什么?是利率。股票的回报率是什么?是公司持续分红。假如公司持续分红不变，股价却上涨了一倍，那么股票的投资回报率也就下降了一半，投资者可以理解为股票的平均市盈率上涨了一倍。事实上，市盈率就是衡量股票投资回报率的指标。假如目前股票的平均市盈率是40倍，即理论上投资者每年可以获得2.5%的投资回报，但如果市场利率为4%，那么理性的投资者就会卖出股票，买入利率为4%的债券作为投资。

　　但是，现在的A股投资者，在买卖股票的决策过程中，几乎不考虑投资回报率的问题。大家选股的标准基本雷同，如某公司有重组传闻，某公司要定向增发，某公司要投资手机游戏。大家寻找的并非价值被低估的企业，而是一个上涨的理由。投资者认为，只要股票有了上涨的理由，投资者就能够一哄而上，把股价推向更高的平台。而或许正是因为目前A股市场的非理性，才导致了巴菲特虽然看好A股，但迟迟未现斥资买入的情况。

　　这种非理性的选股，虽然在一段时间内确实能够获得巨大的成功，但是放远到几十年的时间里，这种投资方式却注定要被市场消灭。A股的牛市，源于市场对未来利率水平下降的预期，假如国内市场利率水平能够下降至美国那样的极低位置，那么A股市场真的有机会涨到万点之上。

　　但如果国内市场利率不能进一步下降，那么A股的投资回报率也将成为价值顶峰，一旦有先知先觉的资金闻到政策变化的味道，必然引起A股牛市的大调整，调整的力度或许会超过投资者的想象，直到A股市场投资回报率不断上升，并成为新的价值洼地。