本周前三天，国开行获得央行万亿再贷款的报道引爆了媒体热情。但一个蹊跷的现象是，与媒体认为国开行实质上获得了央行抵押补充贷款(PSL)工具注资不同的是，主要的市场研究机构却不敢做出这个判断。机构审慎的直接原因，是国开行与央行两头的资产负债表所披露信息并不完全，其中存在诸多疑点。

　　疑点之一，无论央行是通过再贷款抑或是PSL的方式向国开行注资，都将直接导致央行资产负债表的同步扩张。而从央行目前公布的5月份资产负债表数据可以看到，当月末央行“对其他存款性金融公司的债权”仅比3月末扩张了1517.49亿元，数据与市场传闻1万亿款项4月份即已到国开行账上相差极远。

　　疑点之二，比对央行公布的“中资全国性大型银行人民币信贷收支表”和“中资全国性四家大型银行人民币信贷收支表”可知，4月份两张表“同业往来(来源方)”项下的差额从3月份的6512.03亿元扩张到17645.44亿元，但这仅能证明国开行在4月份有可能获得了一笔万亿级别的资金，但这笔资金是否源自央行?我们无法做出最后判断。况且疑点一的问题依然存在，如果是央行向国开行注资，这笔资金在央行资产负债表上如何处理?

　　疑点之三，获得央行再贷款和PSL，对于国开行而言其资产负债表的变化应该是不一样的。如果是获得再贷款，国开行负债端和资产端将同步扩张，也即从央行获得可供放贷的资金来源。但如果是获得PSL，国开行的负债端是不会有变化的，只会在资产端将相关的信贷资产变成了现金头寸。也就是说，PSL实际是一种贴现窗口，银行将资产折价卖给央行，从而获得现金资产。这也是为什么PSL利率可以引导市场中期利率的原因，因为通过PSL利率和折价率两个指标，央行可以引导机构向相关领域投放信贷资源。

　　而从实际情况来看，目前的结果更让人觉得无从琢磨。从媒体报道和央行公布的大型银行人民币信贷收支表可知，国开行在二季度总资产规模确实有相当程度的扩张。但在同期，央行的资产负债表则扩张有限。尽管因为时滞原因，还看不到6月末的央行资产负债表详情，但从部分研究机构反馈的信息来看，6月末的结果与4、5两月雷同的概率将比较高。

　　疑点之四，如果国开行获得的确实是PSL，那么央行此笔注资的利率又是多少?又如何去引导市场中期利率?从市场零散信息来看，这笔资金的利率应该低于6%，低到多少则尚未可知。而笔者翻阅国开行2013年年报看到，该行当年平均负债成本为3.59%，而平均的资产生息率则是5.44%。

　　值得注意的是，国开行主要的筹资渠道“发行债券及次级债券”的筹资成本并不低，平均成本达到4.07%。而主要的生息资产“发放贷款和垫款”，收益率则稳定在5.85%，接近6%的水平。如果此笔资金正如市场所说的那样投向棚户区和保障房建设，并且要起到撬动增量资金进入，资金成本高于国开行平均发债成本，以推高资产收益率，也是符合情理的事情。

　　但是，这会与目前市场的实际需求形成矛盾。因为市场的实际需求是要进一步降低融资成本，以刺激投资复苏，如果PSL能够有效引导市场中期利率，取向也应该一致。只是如若收益率过低，保障房建设又难以吸引社会增量资金进入。如何平衡政策性目标和市场性目标，恐怕将是PSL要面临的直接考验。