新一届政府执政首年守住全年7.5%经济增长的政策目标基本板上钉钉。此前，国家发改委主任徐绍史曾表示，2013年国内生产总值(GDP)预计同比增长7.6%左右。令笔者感兴趣的是，维持这7.6%经济增速背后的货币投放量。

　　银行信贷占比呈现整体下降趋势

　　央行1月15日发布的2013年统计报告显示，2013年年末，广义货币(M2)余额110.65万亿元，同比增长13.6%，分别比11月末和上年末低0.6个和0.2个百分点;狭义货币(M1)余额33.73万亿元，同比增长9.3%，比11月末低0.1个百分点，比上年末高2.8个百分点。全年人民币贷款增加8.89万亿元，同比多增6879亿元。12月份，人民币贷款增加4825亿元，同比多增279亿元。

　　从央行的角度来看，显然，货币政策的中间目标仍是M2。正如全国人大财经委副主任委员、前央行副行长吴晓灵所言，金融危机的教训显示，货币和金融资产的概念是不能混淆的，再强的金融资产工具最终都不可能替代货币。多年来，中国依靠投资拉动经济，而中国经济一直在高速增长，这使得M2以持续较快的速度增长。2010年M2同比增长高达19.7%，2011年M2同比增长13.6%，2012年M2同比增长13.8%，而2013年M2增速为13.6%，这无疑是政策所期望的放缓，也缓解了央行货币政策的压力。

　　有人说，央行早已将社会融资规模用来取代M2作为货币政策的中间目标。不过，从实际情况来看，社会融资规模替代的是银行信贷规模。值得注意的是，在金融脱媒的大趋势之下，中国社会融资结构出现了变化，即银行信贷占比呈现比较明显的整体下降趋势。以人民币贷款为例，2002年的占比为91.9%，2003年降为81.1%，从2004年至2009年，一直在60%至79%之间变化，但整体呈下降趋势;2010年迅速降为56.7%，2011年为58.2%，2012年则降为52.1%，2013年下降到51.4%。银行信贷占比减少的背后，是非信贷类融资的大幅增长。委托贷款、信托贷款等迅猛发展，在社会融资中的占比都分别达到10%以上的比重。尤其是在国内收紧信贷之后，各类创新的融资方式大量涌现。

　　今年货币政策将会维持中性偏紧

　　这种背景下，市场普遍关注2014年货币政策和货币供应情况将会如何。中国央行调查统计司司长盛松成表示，2014年将灵活运用各种流动性管理工具，使货币条件既不太松也不太紧，进一步改善金融资源配置，盘活存量、优化增量，整合金融资源支持重点领域和薄弱环节发展。这一表述与2014年央行工作会议定下的基调保持一致。从央行货币政策的基调来看，与过去阐述的政策一致，是否有不同要看实际的执行。尤其在2013年年中、年末两度发生“钱荒”和利率大幅波动的背景下，2014年稳健货币政策的实际执行令人关注。

　　央行遵循“既不太松也不太紧、保持适度流动性”的政策思路，有一个因素不容忽视：地方政府今年面临的融资成本可能普遍上升。以城投债为例，2014年伊始，城投企业的融资成本依旧高企。继去年12月发行13磁湖高新债01票面利率至8.70%后，1月初刚发行的14怀化债01票面利率高达8.99%，尽管该债项和主体评级均不高，最新评级均为AA，但8.99%的票面利率，仍是14怀化债簿记建档利率区间的上限，这在此前的企业债招标中并不常见。与此同时，2014年也面临城投债兑付高峰。据交通银行金融市场部数据显示，2012年、2013年城投债规模迅速扩张，2014年将迎来接近3500亿元的兑付高峰，尤其以今年3月、4月到期量最高。不久前，国家发改委曾向市场传递了两个重要信号：一是允许地方政府“借新还旧”，二是鼓励债务“弃暗投明”。但这只是为地方政府找到了喘口气的办法，而承受地方债务的压力实在没法帮忙。

　　市场一般认为，由于2013年上半年M2高基数及投资比重较高的影响，2014年上半年的M2增速可能回落。在利率市场化推进及货币刺激投资模式改善的情况下，再加上2014年中国的外汇占款新增规模可能下降，M2增速有望在今年明显放缓，逐步接近甚至低于13%。在笔者看来，如果今年M2增速出现放缓，那么无疑显示了今年“稳健货币政策”的执行基调——在推动经济结构调整、宏观经济有意放缓增速的背景下，货币政策将会继续维持中性偏紧的态势。对于银行信贷之外的众多融资创新渠道，107号文已经展现了监管部门有意规范的政策思路，如果对影子银行也加以限制，将使得今年的中性货币政策偏紧的态势更加明确。

　　货币政策应留有宽松余地

　　货币政策和货币供应的变化，对货币市场利率将会产生明显影响。随着利率市场化加快、规模持续增长的理财产品以及互联网金融产品将继续提升银行的负债成本，银行的风险偏好将会提升，争夺资金的大战在2014年仍将不断上演。整体来看，2014年的货币市场利率水平很可能上行，或者在高位徘徊。

　　不过，正如专家所言，由于国际国内经济的不确定性较多，因此2014年央行货币政策也应该适当保留一定的宽松余地。比如虽然稳增长、控通胀、调结构等大目标没有变化，但财政政策不会再加大赤字，可能会集中精力化解债务风险，尤其是地方债务风险，这种情况下需要货币政策的适当宽松。再如调结构方面，2014年去产能化压力比较大，高企的市场利率，对实体经济的影响比较大，如果资金价高量紧，那么结构转型的总体金融环境就更狭窄。此外，金融体系本身也需要化解表外风险，化解影子银行的结构性风险。在这样的多重压力下，货币政策理应留下一点灵活宽松的余地。否则，2014年中国宏观经济承受的压力过于集中，如果市场预期变坏，对中国的未来信心变坏，再扭转过来就十分困难了。比起由于货币政策过紧导致局部泡沫破裂，货币政策灵活宽松带来的变数增多也算是诸害相权择其轻的选择。