尽管10月的经济数据好于预期，但我们认为，四季度后经济增长下行的压力并没有减轻，明年经济增速也很可能低于今年。面对明年稳增长的压力，政府不会像过去那样采取经济刺激政策，而会通过加快改革以稳定市场预期，激活民间增长活力来为稳增长助力。

　　经济增长下行压力仍存

　　10月企业生产活动好于预期，如10月工业增加值10.4%，比上月提高0.1个百分点。但这一方面与前期稳增长政策改善了企业的预期有关，另一方面也与企业经历了较长时间去库存而开始补库存有关。这轮企业去库存周期自2011年9月开始算起已长达两年，超过上轮周期8个月，目前企业库存水平已处于较低的水平，1-8月产成品增速只有5.7%，已接近2009年时较低的水平，这也使得企业在经营环境改善后有补库存的动力。

　　实际上，企业需求面是堪忧的，如以固定资产投资为例，1-10月份，同比名义增长20.1%，增速比1-9月份回落0.1个百分点，已经连续两个月下滑，也是今年以来的最低水平。而从类别来看，今年以来支持投资增长的两大部门的投资增长动能都在减弱。如受累于今年房地产销售面积增速的回落，房地产投资增速见顶回落的趋势已现：1-10月房地产开发投资同比增长19.2%，增速比1-9月份回落0.5个百分点，也较年初的高点回落3.6个百分点。房地产投资增速还将持续下行。受明年新增贷款额度的减少以及银行继续加大对于低收益房贷的压缩，明年房贷新增量也很可能回落，从而也会影响地产销售。

　　今年以来高企的基建投资增速也有回落的迹象：1-10月基建投资增速23%，较年初高点回落2个百分点;而以下原因决定基建增速将继续回落不可避免：

　　2013年以来地方政府债务的持续增加推动了地方主导的基建投资，但地方政府的债务激增所导致偿债压力增大已经使得中央政府高度重视，中央也很可能在地方政府债务审计结果公布之后，出台各类有针对性的措施抑制地方政府债务，这无疑会限制2014年地方政府负债的空间;随着稳增长压力的减轻，中央为了加快督促各地转变经济增长方式，调整经济结构，经济调控的力度也在增强，近期中央强调要坚决纠正唯国内生产总值(GDP)用干部问题。这也会抑制各地大干快上项目的热情，地方政府主导的基建投资增速也将受到影响。

　　改革红利释放经济增长空间

　　今年末，在需求增速持续下行的情况下，目前企业补库存的动力也将难以延续，明年初企业生产活动存在再次放缓的可能。面对经济增速下行的压力，我们认为政府鉴于以下因素，将不会通过扩大货币信贷投放、增大财政支出等经济刺激手段来稳定经济增长，而会更多通过加快改革来释放经济增长的红利。

　　第一，政府已经深刻地认识到我国经济刺激的空间已经很小，负面作用很大了。近期李克强总理谈到，今年我国M2的余额已经是GDP的两倍了，再多发票子就有可能导致通货膨胀。而实际上，负面作用还不止于此，近年来的货币扩张还加剧了经济结构的扭曲和经济效率的下滑，更多货币流入经济的低效率部门，并通过挤出效应恶化了高效率部门的生存环境，这也加剧了我国近年来潜在经济增速的不断下行，增大了未来经济保持平稳增长的难度。因此，政府即使意识到明年经济增长的下行压力，也不大可能确定一个比今年更为扩张性的宏观政策，明年广义货币供应量(M2)增速仍很可能维持今年13%的预期目标，财政赤字率也不会高于今年的水平。

　　第二，多方面因素决定明年政府经济增长预期的目标很可能从今年的7.5%下调至7%，稳增长的压力也将减轻。

　　十八大提出的目标是2020年人均GDP比2010年翻一番，由于前三年经济增速都较高，这意味着2013年后年均6.8%的增速就可以实现目标，2014年经济增速目标下调具有合理性;政府目前面临的就业压力已经减轻，金融危机前，我国GDP每增长1个百分点，就会拉动大约100万人就业，但近年来，随着服务业的加快发展，目前大概GDP增长1个百分点，能够拉动130万至150万人就业，因此明年完成新增就业900万的目标，7%的经济增速目标是足够的;明年进入到十二五规划实施的中后期，中央主动下调经济增速目标将有利于各地降低对GDP增速的追求，而将更多精力聚集于经济结构的调整目标;明年也是落实十八大三中全会全面推进改革的第一年，只有保持一定的经济增长压力，才能督促利益集团主动加快改革以尽快释放民间增长的活力。

　　第三，今年面临经济增长的压力，政府通过加快改革释放经济增长红利的效果已初现。如今年以来一系列简政放权的措施已经产生了成效：今年第三季度，全国新设市场主体同比增长了18%，其中民营企业数量增长了31%，与前些年相比较，呈现一种迸发式的增长，这也一定程度上刺激了过去持续回落的民间投资增速回稳。政府明年也将更有动力通过加快改革来激发民间增长活力以为稳增长助力。

　　第四，虽然明年经济下行的压力较大，但是经济较快下滑的可能性也较小。

　　近期国际货币基金组织(IMF)预计2014年全球经济增长3.6%，稍高于今年估计的2.9%，这表明受益于主要发达国家经济的缓步复苏，全球经济也有望在2014年迎来温和复苏，这决定了我国出口增速仍有望保持温和扩张，考虑到我国出口占GDP比例高达25%，这将有利于保持明年经济增速稳定;在经历较长时间的产能调整后，目前占投资比例大约30%的制造业投资增速已有企稳回升的迹象，制造业投资周期的启动也有望支撑经济增长。

　　虽然明年经济增速也很可能小幅低于今年，但是改革带来的经济增长红利释放将有助于实现更有质量和效益的经济增长。