平均水平来看，1982—2011年直接投资顺差高达资本与金融项目顺差的100％。2008年开始，受次贷危机和欧债危机的综合影响，该比值有所降低；2009—2011年，年均直接投资顺差占资本与金融项目顺差的比重回落到63％，但仍作为资本与金融项目顺差的主要贡献因素。从直接投资的借贷方数据来看，FDI的发展规模远超于我国对外直接投资（OFDI）。
1982—2011年，FDI累计流量规模近似为我国对外直接投资累计流量规模的6倍，构成了直接投资巨大顺差的直接因素。
FDI属于长期投资，涉及到具体生产设备的投资等。一旦完成投资，实物资产很难轻易移动，会比较深入地融入到东道国的经济中，从而形成了某种程度上的“锁定”。因此，和其他形式的外来资金相比，FDI具有更强的稳定性。从我国情况来考察，直接投资的波动确实明显小于证券投资和其他投资。其他投资和证券投资余额的波动较大，对金融危机的反应比较敏感。比如在1997年的亚洲金融危机时期，大量资本流出都发生在其他项目，尤其是短期资金流出的速度和规模都比较大。另外，其他投资投机性质比较明显。人民币预期升值的时候其他投资流入就会加强
（2009和2010年），而且流入速度明显快于直接投资和证券投资。
但是，伴随着中国加入WTO、人民币汇率制度的改革以及之后次贷危机、欧债危机的爆发，FDI的波动性越来越强，而与此同时FDI的来源国分布、行业布局以及投资方式都发生了较大的变化。外管局口径下的FDI较商务部数据表现出更强的波动性，这从一个侧面反映出，留置利润及境外母公司对境内子公司的关联贷款会加大FDI的波动性。事实上，虽然厂房设备等不易流动，但投资者可以通过抵押这些资产而在东道国获得银行贷款，再将其汇出境外。同时，与外部交易市场相比，跨国公司通过子公司和母公司的内部通道可以更容易实现资金的流入和流出。因此，FDI会增加资本的波动性。实际上，FDI的稳定性与流动性预期有关。随着东道国经济发展水平的提高及市场透明度的增强，FDI的波动性会呈现增大的趋势，从趋势看最终其波动性将与证券投资类似。由于信息不对称，企业在面临流动性冲击而必须通过出售企业筹资的时候，往往要承受较高的折损。所以，为了避免这种损失，企业只有预期未来流动性冲击较低的时候才会选择以FDI的方式进入东道国，否则会选择证券投资，以便快速实现资产变现。因此，FDI所谓的稳定性并非是自身具备特殊的优越性，而是外资对未来流动性不同预期的结果。一旦预期失误，特别是面临突发性的系统性风险，外企必然会通过出售资产以筹集资金，进而发生FDI逆流。但是，随着信息不对称程度的逐渐降低，外资出售企业所遭受的损失也会不断减少，流动性预期在投资方式的选择上不再发挥重要的作用，进而FDI的波动性呈现出不断提高的趋势。
从我国的数据来考察，对比1997年，亚洲金融危机并没有动摇FDI的稳定性增长模式。
1998—2000年FDI的减少主要源于，国内经济过热和外商投资企业自身的调整。而2009年，受次贷危机的影响，FDI出现了大幅度的下调，2010年又出现了强劲的反弹，2011年受欧债危机的影响再次下调。由此可以判断，我国FDI对国内外经济金融形势的反应越来越敏感。
——FDI行业结构变迁对我国国际收支稳定性的影响
一方面，从世界范围来看，外资的主要流向是服务业。服务业利用外资的比重大约在70％左右，而长期以来我国服务业利用外资的比重未及50％，增长空间较大。另一方面，随着近年来我国经济的增长和产业结构的升级，制造业要素成本优势逐渐消失。这两方面共同预示了服务业势必成为我国未来FDI流入的主要领域。事实表明，我国加入世贸组织以来，积极推进服务领域的对外开放，服务业利用外资的比重从
2001年的 20．21％上升到
2010年的47．25％。尤其从2006年开始，FDI逐渐迈上了“去固定资产投资化”的轨道，主要转向金融行业、房地产金融产品等领域。服务业FDI占比一直维持在45％以上的水平。
FDI投资领域的变化会直接影响投资的稳定性。第一产业和第二产业投资周期较长、资产变现能力差，主要靠自然资源、市场容量、劳动力成本等吸引外商直接投资，这些因素长期来看比较稳定，不易受国际环境和市场短期波动的影响。加之FDI重新配置的资金成本较高，所以，投资在第一产业和第二产业的FDI比较稳定。而服务业投资对固定资产要求相对较低，即便有对固定资产投资的需求，也可以通过“租赁”的手段来实现，主要投入的是人力资本和营运资本。这种行业特点决定了投资该领域的FDI稳定性较差，由于不存在“固定资产投资”的抵押效应，易受短期因素的影响而在东道国频繁进出。
从短期来看，FDI投资领域从制造业向服务业的转变会增加我国国际收支的波动性，同时也会对我国出口产生一定程度的抑制作用。2004年以前，制造业一直成为我国吸引FDI的主要领域，对我国出口贸易的增长做出了很大的贡献。
1997—2004年间，FDI货物出口贸易以年均28．1％的速度快速增长。
2005年开始，FDI的行业投向有所转变，越来越多的资金投向服务业；与此同时，货物出口贸易的增速开始下滑，2005—2010年，FDI货物出口的年均增长速度下滑了近一半，为14．2％。可见，FDI从制造业向服务业的转移，对我国贸易顺差存在一定的负面影响。
但是，这并不代表FDI行业结构变迁，对我国国际收支经常账户必然会产生负面的影响。因为：一方面，服务业FDI对制造业会产生知识和利润溢出效应。前者是指服务业的FDI可以通过技能、市场知识和管理经验等“软技术”对制造业构成积极的影响；后者是指服务业FDI会增加对东道国中间产品的需求，进而提高东道国中间产品的质量和生产能力。可见，服务业FDI有利于提高东道国制造业的全要素生产率，对GDP能够产生积极的影响。服务业FDI对制造业产生的积极效应，会在某种程度上提高我国制造业产品的国际竞争力。从这个角度来看，FDI投资行业的转变对出口贸易具有积极的影响。另一方面，从服务贸易来考察，2005年以后，服务贸易进出口都得到了较快的增长，甚至在2005—2007年间服务贸易逆差有所缩窄，由于危机对服务出口比对服务进口的影响大，所以，服务出口赶超进口的趋势才被暂时中断。但是，通过2010年数据来考察，服务贸易得到了恢复性的增长，服务贸易出口增长了32．2％，进口增长了21．6％。由此可以推测，未来几年，服务贸易将可能呈现出顺差的趋势。所以，综合这两方面，尽管短期内行业结构变迁会对国际收支产生负面影响（贸易顺差的缩窄），但是长期的正面影响是可以预见的。
——FDI利用方式的变迁对我国国际收支稳定性的影响
1997年开始，以抢占市场份额为目的的外商独资经营方式开始增加，2000年独资企业实际利用的外资金额首次超过合资经营企业。特别是2002年中国入世后，逐步取消了对外商投资的限制，不断增加政策透明度，完善外资准入审批程序，越来越多的跨国公司开始选择在中国建立生产制造基地，实现全球范围内的资源配置。2010年，独资形式的FDI已经占到FDI总额的77％。
合资企业一般涉及两个以上的母公司，由于合资各方在战略目标、管理文化、经营理念及利益分配等方面都存在差异，因此，容易形成管理冲突，导致合作失败，进而引发跨国公司的撤资行为，而全资子公司由于整合成本较低更可能生存下去。相对而言，独资企业对合资企业的这些问题可以加以控制和避免，由于母公司可以对在华子公司进行有效的经营管理决策，从而更好地进行全球化战略部署，所以，撤资的可能性相对较低。从这个角度来看，跨国企业在华投资从合资方式向独资方式的转变，将在一定程度上对国际收支起到稳定作用。
——FDI来源地变化对我国国际收支稳定性的影响
近年来，中国香港和英属维尔京群岛在我国FDI的来源地中占据着越来越大的比重。从香港流入我国内地的FDI主要有三种类型，分别是港商投资、在港中资机构投资和“假外资”投资。港商投资是指香港本土企业对内陆进行的直接投资，是最一般意义上的港资。在港中资机构是指由内地国家资本主要或全部控制的在港企业，是中国内地资本在香港的投资。
“假外资”是指国内资本通过非正规渠道流到境外获取外资身份，然后再返程回流到境内的投资。香港与内地关系紧密，资金往来限制较松，注册公司比较方便，可以很容易拥有一家“壳”企业。
“假外资”在某种程度上构成了香港FDI虚高的重要因素之一。而英属维尔京群岛一直是仅次子中国香港的资金来源地，但是中维双边贸易很少，说明“热钱FDI化”在中国有所显现。通过数据来考察，自2005年以来，FDI的流入规模增长迅速。同时，危机期间FDI的撤资力度也远高于从前。2009年，FDI撤资金额达318．43亿美元，同比增长了1．43倍，而同期维尔京群岛FDI流入规模减少了46．6亿美元，相当于撤资总额的近15％。由此可见，“假外资”现象构成了我国国际收支金融项目的不稳定因素之一。
——FDI增长持续性和利润汇出对我国国际收支变动的影响分析
自1996年以来，我国每年FDI利润的增长速度快于FDI流入的增长速度，FDI利润显现出超过当年FDI流入规模的趋势。2008年开始，我国FDI利润已经连续4年超过FDI流入的规模。而我国之所以没有出现净投资缺口，主要是因为目前的FDI利润大都留存在境内。但是，随着FDI存量的继续增大，即使FDI利润留存比例不变，每年FDI利润汇出规模也会保持上升态势。进一步从FDI利润汇出的趋势来看，自2005年以来，中国每年FDI利润汇出的规模均在200亿美元以上，并呈现递增的态势。2005—2008年FDI利润汇出年均增长率高达30．4％。特别是2007年，FDI利润汇出额达到459亿美元，比2006年增长了75．7％。这可能是因为次贷危机的爆发加大了资本短期内流出的可能性。而国际金融危机爆发后的2009年和2010年利润汇出力度明显减缓，年均增长率分别降低至1．4％和7．5％。这可能是因为，危机期间人民币升值预期不断加强，外商投资企业更愿意以人民币形式持有资产。
2011年，利润汇出问题再度加深。
IMF数据显示，2011年，FDI利润汇出739．4亿美元左右，较2008—2010年有明显的提高，同比增长了近32．4％。这主要是因为：一、2011年，伴随我国劳动力成本的上升，加上房地产市场的调控，外商对华投资增速减缓，越来越多的外商投资企业将利润汇出或撤出资本转投东盟主要国家；二、美国次贷危机和欧债危机的叠加效应下，流动性压力加大以及去杠杆化的要求，促使外资企业将投资在中国的资金汇回本国。进一步通过我国和国别的FDI数据来考察，2011年欧盟对华投资较上一年降低了3．6％，从55．7亿美元回落到53．8亿美元、美国对华投资降低了21．5％，这两组数据都间接表明了美欧产业资金流向的变化，美国、欧盟正在鼓励产业回归，同时，发展中国家也在加大引资政策的优惠力度，这些都间接表明了留存在中国的投资利润开始松动；三、世界经济增长减速，进一步恶化了外商对我国投资需求的增长，外商投资企业利润很可能在未来几年加速汇回；四、人民币升值趋势放缓，一旦人们预期人民币升值空间缩窄，通过利润汇回的方式撤资便成为一种选择。由此可见，FDI利润加速汇回将成为未来发展的趋势。
根据本报告测算，2011年底我国FDI存量为21617．6亿美元。即使按10％较低的年回报率来计算，外商在中国的年投资收益也高达2161．76亿美元。如果未来几年外国投资者把当年利润收入全部汇回，为了保持经常项目平衡，中国每年必须要有约2161．76亿美元的贸易顺差，这必然会对当年的国际收支造成较大压力。而根据外管局数据显示，2011年我国贸易顺差为1883亿美元，较上一年降低了19％。可见，如果我国贸易顺差继续收窄，仅凭借贸易出口赚回的外汇已经很难满足外商新增利润汇出的要求，只能依靠资本账户下的资本流入才能解决外商利润汇出的需要。如果贸易差额不能够持续弥补投资收益逆差，将会产生对新增资本流入的需求。然而，从我国FDI未来增长变动趋势来看，随着我国市场开放度和经济发展水平的提高，我国的资本缺口和技术缺口一直呈现缩小的趋势，FDI流入增长的放缓是可以预期的。而我国产业结构调整下加工贸易向一般贸易、制造业向服务业的转移，及政策调整下外企制造业利润率的降低等因素都导致了外商对华直接投资增速的放缓。可见，FDI飞速增长阶段已经结束，尽管FDI流入我国的规模仍然呈现增长的趋势，但是，只要利润汇出和投资收益增长速度快于新增资本流入的速度，FDI对国际收支的负面影响就会存在。
——留置利润汇回对我国国际收支的压力分析
尽管我国FDI利润中有很大一部分留存在国内，但是，这只是推迟了利润汇出的时间，因为资本的根本目的在于赚取利润，留置利润用于再投资是以增加未来资金流出的方式减少了当期的资本流出。而FDI留置利润的最大风险在于，外商投资企业在利润分配上拥有较大的自由度，何时分配、分配多少、是留存还是汇出都由企业自己掌握。而外方又拥有随时购汇汇出留置利润的权利，其流出的时点和规模完全出于企业自身利益最大化的考量。如果受到国内外政治、经济或外部的突然冲击，外商投资企业很可能将累积多年的巨额未分配或已分配利润集中汇出以达到撤资的目的，那么就会在短期内形成较大规模的资本流出，进而对我国国际收支带来短期内较为巨大的负面影响。
1996年开始，无论是留置利润存量与FDI存量之比，还是当期留置利润与FDI流量之比都呈现快速增长的趋势。截止到2011年，留置利润存量与FDI存量之比达到1997年以来的最高值50％，当年的留置利润占FDI流量（剔除留置利润）的比例也达到较高水平128％。而早在2009年，
留置利润的规模就超过了FDI流量的规模，两者之比高达177％。留置利润占新增资本净流入的比重继2009年以来连续三年大于1，分别为：1．85、1．69和1．32倍。截至2011年，我国累计FDI留置利润存量高达10791．7亿美元，相当于2011年底全国外汇储备（32558亿美元）的33．15％、全年外贸顺差（1883亿美元）的近6倍。如果国内外经济金融形势发生逆转，历年累积的FDI留置利润极有可能成为资本大规模撤出的“领头羊”，进而对国际收支造成潜在的威胁。此外，由于我国外商直接投资企业在经营过程中存在一定程度的利润转价和加速折旧等现象，FDI在我国实际的留置利润规模可能比本报告估算的更大，即便是这些资金一部分投资于非流动性资产，其集中流出的风险和冲击依然不可小觑。因此，加强对FDI留置利润的监测监管是我国刻不容缓的任务。（巴曙松
国务院发展研究中心金融研究所 唐红 天津师范大学 华中炜 华中科技大学）