总体策划：
　　姜 洪　国家开发银行研究院常务副院长
　　范剑平 国家信息中心首席经济师
　　程培松 上海证券报副总编辑

　　年初以来，我国投资延续了自2009年年中的放缓态势。投资增速的放缓是周期性因素与中长期潜在增速下降叠加所致。虽然新一轮“稳增长”政策能够在短期内改善投资周期性放缓的格局，但无法改变中长期趋势。
　　未来一个时期，既不能不顾潜在增长率下降的事实，试图通过过度刺激政策回到以往的高速增长轨道，又不能放任投资自行下滑。投资调控应在“稳中求进”的总基调下，适时推动投资结构调整，不断提高投资效率和效益，切实发挥投资在“稳增长”和“促转型”方面的积极作用。

　　当前投资形势与主要特征和问题

　　1、“稳增长”政策有助于改善投资周期性放缓的格局
　　自2009年年中开始，投资运行进入本轮投资周期的下行区间，目前来看，这一趋势仍在继续。截止到2012年上半年，固定资产投资完成150710.1亿元，累计同比增长20.4%，较上年同期低5.2个百分点，较2003-2011年同期均值低8.5个百分点。面对投资持续减速、宏观需求面萎缩的形势，为防止经济出现“硬着陆”，中央适时提出了把“稳增长放在更突出的位置上”的调控取向，果断加大预调微调力度，及时出台一系列政策措施，具体政策包括减息、降准、财政支出发力以及加快投资项目审批等。
　　在一揽子政策的支持下，投资增速出现了企稳的迹象，前7个月累计同比增速继续保持在20.4%，此外，2012年上半年投资实际增长18%，较上年同期加快0.2个百分点，较去年年底加快2个百分点。因此，可以判断“稳增长”政策在稳定投资增长方面的效果正在显现，并将在一定程度上对冲投资周期性放缓的趋势。
　　2、经济增长放缓条件下重点行业投资出现分化
　　第一，房地产投资下滑是下拉投资增长的重要力量。受严厉的房地产调控政策影响，房地产开发投资自2011年下半年开始联系保持放缓态势，2012年1-7月，房地产开发投资完成36774.5亿元，累计同比增长15.4%，较上年同期下降18.2个百分点，较2000-2011年同期均值低12.7个百分点，房地产开发投资占全部投资比重降至19.5%，贡献率也降至15.7%，分别较上年同期下降3.4个百分点和5.2个百分点。此外，从2012年4月份开始，扣除房地产开发投资后的固定资产投资增速已经再次超过全部固定资产投资增速，这进一步表明房地产投资大幅减速是下拉投资增速的重要力量。
　　第二，基础设施投资企稳回升有利于稳定全部投资增长。基础设施投资长期作为我国投资的重点领域，近年来其占比一直保持在25%左右。受到“4万亿”投资计划结束以及反危机政策退出的影响，从2009年下半年开始基础设施投资增速开始回调；由于高铁事故带来的安全大检查等原因，放慢了投资审批进度，再加上铁路融资杠杆过高导致的资金支持不足，土地财政和融资平台作用受限，2010-2011年呈现持续减速态势。
　　2012年前七个月，基础设施投资呈现出恢复性的增长特征，增速达到9.38%，虽然低于上年同期1.8个百分点，但较年初已有明显改善。这主要是由于财政资金开始发力，1-7月固定资产投资资金来源中国家预算内资金累计同比增长30.5%。在此支持下，基础设施投资带动全部投资增长1.98个百分点，为实现“稳投资”创造了有利条件。
　　第三，制造业投资增速高位回稳，但内部结构存在恶化迹象。与去年相比，2012年上半年，受国内外需求减弱，投资扩张的市场动力下降，制造业投资也从高位回调，持续稳定在24.6%左右，比去年同期低6个百分点左右。今年1-7月累计同比增长24.9%，高于同期全部投资增速4.5个百分点，带动全部投资增长8.39个百分点。

　　制造业投资的内部结构存在恶化的迹象。

　　一是高耗能投资不断加快。2012年上半年高耗能投资延续了2011年年初以来的加速增长态势，2012年1-7月累计同比增长23.1%，较上年同期加快5.9个百分点。在经济放缓背景下，各地为确保实现经济增长预期目标，甚至个别地区希望“弯道超车”，对高耗能投资的审批或有放松。尤其是中西部地区，在承接东部产业转移的过程中，有相当一部分产业属于高耗能行业。这部分产能在空间上的转移所带来的投资增量尽管能够起到稳定投资的作用，但不利于投资结构优化，同时对未来的完成节能减排任务也形成了较大压力。
　　二是高加工度投资减速明显。高加工度行业反映了制造业加工能力和层次，该行业的投资加快能够在一定程度上反映投资结构优化，同时也能反映固定资产设备更新的过程，进而带动其他行业的投资。从历史经验看，高加工度行业投资具有一定顺周期性质，即经济处于上升期时，该行业投资也会加快，反之则减速。2012年上半年，高加工度行业投资增速延续了去年下半年以来的放缓态势，制造业投资结构优化步伐放缓。这在一方面反映了需求端整体趋弱的大环境，另一方面也反映了企业新一轮固定资产设备更新的意愿不高。
　　3、民间投资增长较快，但投资信心和新的增长点仍然缺乏
　　今年以来，我国民间投资保持较快增长，仍是拉动投资增长的主要力量。2012年1-7月，我国民间投资完成114480亿元，占全部投资62.1%，累计同比增长25.5%，高于全部投资增速5.4个百分点，拉动全部投资增长15.9个百分点。 但是，民间投资运行存在着短期和中长期两个层面的问题。从短期看，自今年年初开始，民间投资呈现减速态势，这与经济周期性放缓和投资整体减速的大背景一致。
　　从中长期看，第一，企业投资环境趋于恶化，劳动力成本大幅上升、原材料价格成本总体保持上涨态势、企业税负较高等因素不断侵蚀企业利润，全国规模以上工业企业利润连续六个月负增长，1-7月同比下降2.7%，亏损企业亏损额累计同比增长64.4%，亏损家数累计同比增长26.2%，这不利于企业投资资金积累。第二，企业对未来预期不看好，投资信心不足。一是自2010年一季度开始，新增贷款中中长期贷款比重不断下降，2012年上半年该比重降至32.4%，较2003-2011年同期均值低21.4个百分点，表明企业投资意愿较弱；二是今年1-7月，规模以上工业企业从业人员平均人数累计同比增长1.6%，降至2010年2月以来的新低，这表明由于企业对未来形势信心不足，对就业的需求也在下降。第三，企业在转型方面进展缓慢，自主研发能力不足和产品附加值提升有限，企业仍然缺乏新的投资热点。
　　4、投资货币条件不断改善，但对实体投资带动作用有限
　　今年以来，央行坚持稳健的货币政策，并加大了预调微调的力度，两次下调存款准备金率、两次减息，并适时进行公开市场操作，使流动性保持了相对充裕的总体格局，今年7月份，银行间市场同业拆借月加权平均利率为2.78%，较上年同期低1.66个百分点，为投资活动提供较好的货币条件。
　　然而，从货币需求角度看，一方面企业投资需求相对萎缩，贷款积极性不高，另一方面，中小企业、小微企业融资成本非常高。前者主要是由于经济“去产能”过程中投资需求萎缩导致，后者主要是由于金融组织结构不完善、小企业资信体系不健全导致。
　　此外，由于金融危机时期投资规模扩张较快，企业和地方政府的杠杆率持续偏高，银行出于风险考虑存在惜贷现象。当然，银行业自身在新巴塞尔协议的约束性，进一步限制了其放贷能力。观察当前固定资产投资资金来源中国内贷款仍然维持低速增长，可以对此有所印证。

　　“稳增长”政策与经济减速下的投资放缓趋势

　　持续两年左右的投资增速放缓既有周期性原因，同时也是经济发展阶段“减速”背景下的中长期趋势。新一轮“稳增长”政策能够在短期内改善投资周期性放缓的格局，但无法改变中长期趋势。下半年投资运行主要取决于“稳增长”政策的力度，但同时也不会脱离经济周期和经济发展阶段的大背景。
　　1、“稳增长”政策继续发力将使下半年投资实现稳中回升
　　下半年，“稳增长”政策的效果将进一步显现，此外部分政策力度不排除加大的可能，投资实现小周期回升的概率较大。一是固定资产投资项目审批加快，中央项目和国家预算资金增长将进一步加快，未来固定资产投资上行走势有望持续。二是在物价仍然保持低位的条件下，仍有进一步降息、降准的空间。三是落实“新非公36条”实施细则，将推动民间投资的较快增长。截至6月末42个部门的“新非公36条”实施细则全部出台，鼓励和扶持性细则有望激发民间投资的积极性，民间投资增速仍将明显超过投资平均增速。四是大力实施中部崛起战略和扶持重点地区发展，有望带动相关投资的增长。近期国务院通过了《关于大力实施促进中部地区崛起战略的若干意见》，明确提出要努力实现中部地区全面崛起，着力激发中部地区内需潜能，并提出加快构建沿陇海、沿京广、沿京九和沿长江经济带，推动晋中南、皖北、赣南、湘南地区开发开放，培育新的经济增长带。新一轮鼓励和扶持区域经济发展的政策，将推动投资快速增长。五是《战略性新兴产业“十二五规划”》的出台，对包括节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料、新能源汽车等七大领域的发展提出更加明确的路径和政策支持，进而带动相关投资增长。
　　2、经济周期性放缓与潜在增长“减速”的大背景决定了下半年投资回升幅度有限
　　第一，当前我国正处于“去库存”周期，企业痛苦“去产能”任务更加繁重、新一轮固定资产设备更新周期尚未到来，建筑业周期在经过长期的繁荣正处于调整的下行期，新技术和新产业周期正处于寻求突破的时期，因此，多重经济周期力量交织叠加，决定了投资周期性放缓仍将维持相当一个时期。
　　第二，我国中长期潜在增长率出现“减速”已成为共识，一是劳动力、资本、技术等释放出的增长潜力不断减弱，二是工业化由规模扩张转向质量提升，三是当前城镇化率已突破50%，按照国际经验，城镇化进程由加速推进期向缓速推进期过度，且城镇化对基础设施投资的带动力量也逐步减弱。
　　综合来看，下半年投资将出现小幅回升，全年达到20.8%左右。从主要行业投资看，制造业产能进一步放大，巨大的产能面对外需持续萎缩的环境下，导致制造业将长期处于“去产能化”的艰苦过程之中，制造业投资短期内应是“做减法”，而非“做加法”。而房地产投资目前仍处于放缓态势，受资金环境改善以及刚性和改善性需求预期调整，成交量有所恢复，未来房地产投资也将有所回调。基建投资增速回升将进一步明显，中西部地区基础设施建设的空间仍然相对较大等因素，基础设施投资将成为支撑投资的主要力量。

　　从多方面采取措施促进投资平稳健康运行

　　针对当前以及未来一个时期的投资形势，既不能不顾潜在增长率下降的实施，试图通过过度的刺激政策回到以往的高速增长轨道，又不能任投资自行下滑。因此，下半年投资调控的总体思路应是：在“稳中求进”的总基调下，按照“稳增长、调结构、提两效、促改革、惠民生”的总要求，以推动综合体制改革为动力，以市场工具为主要调控手段，实施稳健的货币政策和积极的财政政策，适时推动投资结构调整，不断提高投资效率和效益，切实发挥投资在“稳增长”和“促转型”方面的积极作用。
　　1、实施稳健的货币政策，加强对重点领域的预调微调
　　继续坚持稳健的货币政策，保持流动性相对充裕，适度发挥货币供给在启动和创造需求方面的作用。目前，我国大型银行机构存款准备金率仍然保持在20%的高位，仍然存在较大的下降空间；此外，下半年物价仍将维持减速趋势，为推出减息政策提供了有利条件。当然，在此过程中，还要注重防止调控力度过猛导致的房地产价格反弹。从信贷政策看，加大对基础设施建设、保障房建设、企业技术升级改造、中小企业发展、战略性新兴产业方面的支持。
　　2、实施积极的财政政策，加大财政支持实体经济发展力度
　　未来一个时期，“稳增长”要更加依靠财政政策。2011年我国财政赤字率降至1.1%左右，低于预算赤字率0.9个百分点，我国中央政府的债务水平仍然较低，2011年只有16.5%，无论是从绝对水平，还是从国际比较而言，我国财政政策支持“稳增长”的空间仍然较大。2012年财政预算左右赤字率为1.5%，尽管目前财政收入增长出现较大幅度放缓，但在实际操作上仍然可以适度提高。
　　一方面，通过减税来减轻实体经济的负担，特别是对中小企业、小微企业要予以税收上的扶持，适当降低企业税负标准、全面清理涉企收费，降低收费标准，取消不合理收费，帮助其渡过难关。另一方面，采取差别化增支政策，一是在地方财政相对紧张的条件下，中央财政对承担一些责任，尤其是针对公益性项目，尽量减少需要地方配套财政支出的要求，如对于贫困落后地区，对中央安排的病险水库除险加固、生态建设、农村饮水安全、大中型灌区配套改革等公益性建设项目，取消县级及以下资金配套要求，提高中央公路建设资金对国省干线公路改造的补助等。二是加大对中小企业、高技术企业、节能环保等战略性新兴产业、文化创意产业等通过减税、贴息、补贴、担保等多种形式予以支持。
　　3、加快重点项目审批，推动“十二五”规划的重大项目有序上马
　　加快项目审批节奏，针对一些不需要中央平衡建设条件的鼓励类项目和基础设施项目应适度下放审批权，涉及水利、铁路、公路、电力等综合性、基础性、枢纽性的能源交通基础设施项目，涉及促进产业转型升级和战略性新兴产业发展的项目，保障性住房项目要优先审批，尽快推动“十二五”规划中确定下来的重点项目有序上马，促进投资稳定增长。
　　4、提高固定资产折旧率，促进企业改造升级
　　针对经营状况好、关注长远发展的实体企业，促进其改造升级，调整折旧政策，缩短固定资产最低折旧年限，提高综合折旧水平。除了对融资租赁设备、研发设备、更新换代快的设备、易耗设备等加快折旧外，对于中小企业、高新技术企业、处于改造升级关键时期的传统产业、战略性新兴产业等特殊领域应允许以更大幅度加速折旧。
　　5、促进投资主体归位，提高政府投资效率
　　目前，我国投资效率低的原因很多，包括缺乏创新导致的低水平重复建设，而更重要的是投资主体的投资职能定位不清晰，政府性投资过多地参与到了经营性建设领域，投资决策缺乏科学机制和监管导致。因此，要积极规范和监督好政府投资，提高政府投资效率。
　　6、采取综合措施，鼓励和引导民间投资健康发展
　　切实贯彻落实“新非公三十六条”及各部门出台的42个细则，放宽垄断部门的准入门槛同时逐步改变民间资本收益预期，创造民间投资需求。更加注重运用价格杠杆进行调控，鼓励民间投资健康发展。深化资源性产品价格改革，促进民间资本在资源能源领域投资发展，提高民间投资效率；完善公共事业价格政策，调动民间资本参与投资经营的积极性；清费治乱减负，强化法律法规对民间投资合法权益的保护，加强对《物权法》、《反垄断法》等有利于民间投资的法律的执行力度，提高司法透明度和公正度，不断优化包括法律、体制和政策在内的民间投资的商业环境。
　　引导民间投资优化结构，促进民间投资工作需要符合治理产能过剩及淘汰落后产能的总体要求，避免民间投资在落后和过剩的领域进行布局造成的新问题。强化公共投资对民间投资的引导职能，积极探索创新政府投资、国有企业投资与民间投资的合作模式，充分运用特许经营、PPP、创投基金等方式，形成互利共赢、协调发展的良好局面。
　　7、配合投资主导领域转变，切实改善金融服务功能
　　目前，投资重点领域由工业化主导正向城镇化主导转变，而以银行为主导的间接金融结构并不能适应这一转变，主要表现在银行资金来源主要是短期存款，而用于支持长期投资就会有一个期限错配问题。因此，要发展多层次资本市，提高股权性资本的比重，利用好FDI，聚合包括PE、VC等在内的各种性质的投资，鼓励转变债务为股权的金融创新，切实改善金融服务投资的功能。