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2012-04-17 作者：李季先（北京市万商天勤律师事务所合伙人） 来源：上海证券报
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在创业板包装上市屡禁不止、创业板公司业绩变脸如翻书的情况下，为了保护创业板投资者利益并抑制个别创业板公司的欺诈上市行为，证监会将修订创业板IPO办法、制定创业板再融资办法。按怎样的思路修订，自然是市场格外关心的。
据证监会有关部门负责人介绍，去年共有22家企业未通过创业板IPO审核，主要涉及独立性、持续盈利能力、规范运作和财务会计四类问题，其中持续盈利能力问题再度成为审核
“重灾区”，有18家企业因此而被挡在门外，占比超过八成。创业板IPO管理办法将拟上市创业板公司是否具备持续盈利能力作为其能否上市的条件之一，发审委也将其作为关键审核要素予以实质审核，甚至成为创业板IPO被否的头号原因，尽管与国际惯例有所不同，可毕竟出发点是好的，相关监管部门的实质审核工作可圈可点。
但“祸兮福之所倚，福兮祸之所伏”，多数企业持续盈利能力的客观标准存在主观化的悖论，比方近日因业绩变脸而股价大跌的某创业板公司，当初审核机构和服务中介机构是一致认可其“持续盈利能力”的。创业板IPO发审如果继续延续当下的盈利能力实质审核，会否被拟上市创业板公司所利用，成为其业绩和财务造假的背书者以误导投资者，不能不说是大有疑问的。要知道，在盈利能力实质审核的审核框架下，对投资者来说，企业过了会，即使有再多监管免责原则和风险提示，也有理由认为监管部门认可了该拟上市公司“具有持续盈利能力”。
实际上，相对于独立性、规范运作和财务会计等法律财务具体技术审核指标，持续盈利能力是个较为抽象的、基于相关客观数据的主观判断性审核指标，无论是盈利能力标准上的“李宁型”还是“耐克型”，像经营模式、产品或服务的品种结构发生重大变化的标准、发行人所处行业的经营环境发生重大变化的标准、发行人的营业收入对关联方或有重大不确定性的客户存在重大依赖标准、发行人存在的其他可能构成重大不利影响的情形之重大不利影响标准等，由有限的几个发审委员来审核行业、品类涉猎甚广的拟上市创业板公司的持续盈利能力，实在是不可能完成好的任务，其结果往往“挂一漏万”。多年的股市实践已表明，凡中介机构做不好或基于各种理由不愿做好的事情，仅靠有限的几个委员审核也不可能做好。目前审核通过的“具有持续盈利能力”的高价发行已上市创业板公司频频出现业绩变脸，甚至出现亏损，就是这一实质审核悖论的最佳写照。
要解决问题，只能靠严刑峻法和重塑IPO流程。
温家宝总理在全国金融工作会议上提出，要深化新股发行制度市场化改革，进一步弱化行政审批，强化资本约束、市场约束和诚信约束。这种“进一步弱化行政审批”的精神，已成监管部门共识。证监会《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见（征求意见稿）》中，就正式写入“进一步推进以信息披露为中心的发行制度建设，逐步淡化监管机构对拟上市公司盈利能力的判断”这一条。以此来看，当下公布的去年IPO企业被否原因以及数据，似乎与这个改革思路有不小差距。
盈利能力的过度实质审核，只是创业板IPO实质审核的一个缩影，就影响的程度而言，根据已经披露的新股发行改革精神，需要改进或淡化审核的还有关联交易、主体资格等，这些实际上都可以通过强化信息披露和强化中介责任来解决的。笔者因此认为，基于创业板的体量小等特殊性和创新性，新股发行改革的淡化盈利能力等行政审批改革完全可以在创业板IPO审核上先行铺开，而且就新股被否的原因统计数据而言，创业板的盈利能力等实质审核革新任务也远较主板、中小板的改革任务重，更应该走在新股发行审核弱化行政审批改革的前面，为整个新股发行弱化审批改革积累经验，除极个别的涉及“公平”的实质审核项目外，逐步取消全部创业板单体IPO实质审核项目。
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