不久前，《财经》杂志刊登了摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆的文章——“池子论”与人民币国际化，认为我国香港人民币离岸中心符合周小川行长的“池子”标准，留在我国香港地区的人民币是“被圈在池子里的热钱”；在人民银行推动以贸易结算为突破口的人民币国际化过程中，一个以人民币形式存在的热钱“池子”已经在我国香港地区形成。王庆还提出两条建议：一是给我国香港地区提供更多的人民币，让我国香港地区成为投机人民币升值的“赌场”；二是严格限制我国香港地区留存的人民币回流境内，以避免冲击境内货币和金融市场。
　　我同意王庆的第二条建议，并愿意做以下补充。
　　在当前存在跨境资本管制条件下，同一种币种的资金在中国境内外不同环境中的身价也不同。例如，相对于H股定价，最便宜的A股有30%的折价，最贵的A股则有300%的溢价。同样，鉴于离岸市场上的人民币资金也是外资，与内地市场上的人民币资金全然不是一种货币。既然离岸市场上的人民币是外资，就与境外的其他货币资金一样，应该接受同等严格的跨境资本管制：对人民币资金既不能网开一面，也不应该比其他币种更加严格。
　　让离岸市场上的人民币回流境内，将增加境内流通的基础货币和各个层次的货币供给，有可能对内地的货币和金融市场造成冲击。但是，这个冲击并非不然会发生，有可能被化解掉。事实上，人民银行规模日益庞大的对冲（sterilization）操作就是用来消弭日益增长的跨境资金造成的冲击。因此，限制离岸市场上的人民币回流境内的原因，与其说是避免冲击境内货币和金融市场，还不如说是可以降低人民银行的对冲成本。
　　从长期来看，中央政府支持我国香港特别行政区发展人民币离岸业务，既有助于维护和强化我国香港地区的国际金融中心地位，也有助于人民币的区域化。但是，人民币区域化需要有长远而整体的顶层设计，更需要有步骤和有次序的改革。如果不是这样，内地有可能为香港人民币离岸市场发展承担风险和付出代价，最终却不能实现“双赢”的政策目标。从2010年7月开始，在我国香港市场上发行以人民币计价的金融产品（包括债券和股票）增长迅速，是增加内地货币供应的新途径，这一点应引起决策者的高度注意。
　　例如，财政部2010年12月在我国香港发行了50亿元3年期、5年期和10年期人民币国债，利率比在内地发债低了1.5-2.2个百分点。财政部的这个操作把境外的“外汇人民币”变成了境内的人民币，但增加了人民银行的对冲压力。尽管这对财政部来讲是非常划算的，但如果将财政部的所得和人民银行的所失合计，可能“得不偿失”。
　　因为，财政部占人民银行便宜是“左口袋放到右口袋”（因为财政部和人民银行都是国务院管辖部门），问题是占人民银行便宜的还不只是财政部。据香港金融管理局披露，我国香港地区人民币债市从2007年起步，2010年得到了快速发展。2010年，共有50只人民币债务工具（包括债券、存款证及股票挂钩票据）在港发行，总值约427亿元人民币。值得注意的是，发行主体不仅包括国家开发银行、亚洲开发银行和中国进出口银行等，还包括合和公路基建、麦当劳和卡特彼勒等。如果未来香港联交所可以发行人民币计价和交易的股票，将为我国香港地区人民币回流境内开辟新的通道。这无疑给资本跨境管制增加压力。
　　事实上，资本跨境管制是降低人民币升值压力的一道屏障，尽管效果不尽如人意。如果经济体制和基本面不发生大的变化，人民币的升值压力在未来一段时间里还会持续存在。但如果在这样的条件下放松资本跨境管制，人民币升值压力将被市场投机进一步放大，政府调控经济的难度也将随之加大。总之，汇率自由浮动是放松资本管制的前提条件。发展离岸市场之前就应该让汇率自由浮动起来，而不是相反。