减息真能释放流动性吗？货币学的老祖宗弗里格曼确实是这样说的。但是，他说错了。如果现在的经济体都是封闭的，资本不可以在世界各国间流动，那没问题。
　　我们看到的事实是：金融危机之后，美国大幅、快速地下调利率，结果使大量套利资本不计代价地抛售美元资产，并逃离美国。现在，美国把利率长期维系在“零”附近，套利资金基本没有重回美国本土的意愿。结果，全世界出现了一个唯一刚性升值的货币——日元。而与此同时，美元和欧元都处于疲软的轮番贬值的境地。
　　为什么会这样？金融危机之前，日元是全世界最好的套利货币。日本经济的低迷不振，让货币主义的忠实信徒———日本把利率长期维系于低位，而且是“零利率”；同时，日本政府通过干预市场维系日元汇率的稳定。这实际为套利投机提供了非常良好的环境。投机者可以无所顾忌地大量借入日元，然后兑换成高息、升值的货币，以套取利差和汇差。
　　这造成了一个很怪的现象，日本低息中投放大量货币，可越投放流动性越短缺，始终走不出流动性陷阱。但像中国、印度，越加息流动性越大，通胀越严重。美国也一样，最初伯南克加息，越加息流动性越大；流动性越大伯南克就越加息，最后把房地产市场泡沫加破了。注意，房地产泡沫破灭是加息的后果，是加息加大了按揭贷款的利息负担、借贷人还不起贷款的结果，而不是流动性短缺的后果。
　　日本有多少套利资金流向全球？最近的数据显示，2001到2006年，从日本流出的套利资金至少有5000亿美元。这笔钱和美联储发行的货币都属于基础货币，按最保守的投资杠杆放大后，这笔钱应当能够达到10万亿美元的流动性。
　　这笔钱有多大威力？我们看个例子。2006年7月，日本结束零利率政策，把短期利率调高到0.25%，2007年5月，再次上调利率至0.5%。此举，使得大量套利热钱快速回流日本本土。这其实也是美国房地产市场泡沫破灭、美国次贷抵押债券的流动性突然失速的一个重要原因。这时，美国开始减息，全球所有央行都在跟随减息，这使得原来还在犹豫的日元套利资金不再犹豫，加速抛出美元等所有资产，一举使全球金融市场失血过多。
　　现在，问题又来了。是加息好还是减息好？减息已无空间了，但美国流动性依然匮乏。加息？说实话这不失为一招儿。
　　当然，加息的同时，美联储必须继续收购债券，吐出货币。如此，美国乃至世界才可能摆脱“通缩”或流动性陷阱。可以预见的结果是：美国加息，同时量化宽松货币，套利资金会重返美国，并推动美元升值；大宗商品价格反而下降，削弱全球通胀威胁。
　　如果不是这样，而是在维系低利率的前提下，量化宽松，那资本溢出效应还将继续。一方面，它强化了高利率国家的流动性，放大它们的通胀压力；另一方面，对美国本土市场流动性的帮助甚微，效率甚低；更重要的是，美国经济、乃至全球经济可能陷入恶性循环。单纯的量化宽松的货币政策，会使美元贬值继续，大宗商品价格上涨继续，新兴经济体不得不面对输入性“通胀”风险；但更倒霉的是欧洲和美国，它们则不得不面对“滞胀”的风险。