步入7月，受PMI数据向好、存贷比调整、银行分红、缴准及国开行长债发行定位意外跳升等多重因素影响，当前现券市场收益率呈现出震荡盘整格局。
现券收益率整体上行
中债提供的数据显示，截至7月2日收盘，银行间利率、信用产品收益率整体小幅攀升。
具体来看，国债5、7、10年期上行4BP-6BP至3.9%、4.08%和4.12%；政策性金融债中，国开行7、10年期收益率曲线日终上行1BP-4BP，至5.04%和5.07%。
信用债同样延续升势，中短期票据AAA曲线4、5年期在“13中电投MTN2”和“14华能集MTN002”等券的报价、成交带动下上行1BP-2BP至5.20%和5.36%。
城投债方面，机构交投热情较前期大幅回落，观望情绪浓厚，各曲线收益率亦进一步上行。其中，“09渝能源债”成交于5.45%附近，带动城投债收益率曲线(AA+)2年期上行1BP至5.44%；“12嘉名城债”、“12宿建投债”等券成交带动城投债收益率曲线(AA)3年期上行2BP至6.14%。
“可以看到，经过连续两日的明显调整，当前银行间现券收益率涨幅开始收窄，不过市场信心依然较为欠缺，买盘并不积极。”一位商行交易员在接受记者采访时指出，“包括经济数据企稳向好、银行机构年中分红、存贷比调整等多重因素叠加，对市场造成了一定的冲击。”
特别值得一提的是，国开行本周二招标发行的10年期政策性金融债中标利率达到5.50%，大幅超出市场预期的4.95%-4.98%，直接带动二级市场收益率向上反弹约10BP，投标倍数也创下了今年以来的新低，配置需求减弱。
“我们认为，中长端招标结果偏弱的主要原因在于前期收益率下行较快，配置需求有一定的透支，而6月以来市场进入横盘，多数机构处于观望状态，配置需求减弱，交易户的参与热情也不高。”申万证券分析师陈康如是称。
中信证券首席债券分析师邓海清则认为，当前业界对后市的担忧情绪渐起，是导致近期一级招标异常的根本原因。
“就基本面来看，中采、汇丰PMI双重回升使得市场担忧经济或将企稳反弹；银行行为方面，缴准和分红两重因素使得银行7月内对长端资金使用节奏放慢，配债动力减弱；再就投资者心理考量，6月份市场胶着导致多空双方目标函数发生变化，市场情绪受到冲击影响——即多方在锁定收益动机下以防守为主，空方则乐见收益率反弹。”邓海清指出，“也就是说，若无央行进一步货币宽松的信号，我们预计市场将表现为对利多消息反应迟钝，对利空消息高度敏感。”
建议关注超调后机会
“短期内，鉴于6月份经济数据大概率仍在改善方向上，则基本面对市场的支撑力度并不强。”在陈康看来，“不过，房地产市场不景气叠加CPI延续低位，当前货币宽松的条件依然存在。”
事实上，现阶段经济的下行风险仍旧需要更多的刺激政策来进行对冲。例如，再贷款增加基础货币投放，发行专项金融债也要求债市维持良好的需求和较低的收益率水平。在“后同业”时代，结构性刺激政策依赖宽松的货币环境。
当前，包括中信证券、国泰君安、申银万国等在内的不少券商机构均判断，下半年，央行货币政策稳中偏松的基调不会改变。
来自南京银行金融市场部的研究观点亦认为，从目前情况来看，政策面仍有进一步微调宽松的空间。
“我们预计，7月央行很可能进一步释放货币宽松信号，使得R007重回3.0%-3.5%，R001重回2.0%-2.5%区间，以稳定债券利率水平。”邓海清并称，“短期内机构配置行为的变化可能放大基本面的不利因素，但也会因超调给市场带来机会。对于上半年踏空的投资者，当前是下半场配置中长久期利率债的最佳时间窗口。”
至于投资品种的选择，目前金融债的抗风险能力大于国债，其中尤以5年左右中期金融债最佳，攻守兼备，券商建议配置时优先选择。
谨慎对待交易所低评级债
信用债方面，除了银行间市场，当前交易所信用债表现亦不甚乐观，本周以来多数个券放量下跌的特征十分明显。
对此，业界普遍认为，这与6月27日中国证券登记结算有限责任公司(以下简称“中证登”)修订《质押式回购资格准入标准及标准券折扣系数取值业务指引》密切相关。
据记者了解，这是今年以来，中证登第三次针对低等级债券进行折算系数调整。3月25日，主体评级AA、展望为负面的债券，折扣系数在当时的基础上被下调了50%；5月29日，主体评级AA、展望为负面的债券，折扣系数下调为零，该类债券唯有满足足额资产抵押担保条件，方可继续参与质押回购；6月27日，中证登发文表示提供足额资产抵押担保不再作为信用债券回购资格准入标准之一。
“先是AA且评级展望为负面的个券，被等同于AA-级对待；接着是强担保被视为无效。”邓海清坦言，“管理层对于低等级(无论是城投债还是产业债)债券的风险重视程度可见一斑。”
毋庸置疑，一旦低等级债券失去质押资格，也将失去流动性，并刺激投资者去杠杆，从而产生“标准券折算率下调——去杠杆——债券价格继续下跌——波动率增加——标准券折算率继续下调”的恶性循环。
受访的一线交易员普遍表示，中证登这一质押式回购新规与此前交易所对低等级债券实施风险警示(ST)的思路比较一致。鉴于短期内低等级信用债仍有一些无法被规避的风险需要消化，则现阶段对于交易所低等级债券仍应维持谨慎态度。
需要提醒的是，结合管理层推进金融体系结构性风险释放的政策导向来看，未来相关低评级个券的信用风险或不断暴露，并长时间对市场产生影响，进而导致市场风险偏好的反复。