美联储是美国的央行，同时也是世界的“央行”。今年6月，在伯南克首次提及考虑放缓QE之后，全世界都已经见识了这家“世界央行”的影响力——部分新兴市场货币汇率暴跌，发达国家长期收益率上涨。虽然美联储在9月的FOMC议会上决定暂时不放缓QE看起来让全世界缓了一下气，特别是新兴市场国家，但是，只要美联储这家“世界央行”仍是是美国的央行，类似的问题将不可避免地再次出现。

　　1)对新兴市场风险资产的乐观情绪再现？

　　资本经济研究中心注意到，今年9月新兴市场股市的反弹大部分是发生在美联储决定暂时不放缓QE之前的。资本经济研究中心提供了三大解释：
　　第一，投资者现在看起来改变了观点——美联储只会缓慢地逆转其宽松的货币政策立场。注意到(如下图左图所示)，新兴市场股市最大的反弹发生在令人失望的就业报告发布以后的几天，该就业报告压制了放缓QE的预期，以及在萨默斯公布放弃美联储主席职位以后(萨默斯被认为是鹰派的候选人)。
　　这意味着在美联储9月的议息决议前，市场就开始了对更为鸽派的美联储行为定价。这已经缓解了5-6月市场出现的担忧，以美元计算，当时新兴市场股市下跌了17%，因为投资者预期美联储将结束QE3而选择离开新兴市场股市。
　　第二，来自新兴市场的经济消息已经变得更为向好，因为巴西和中国公布的强劲二季度GDP数据对市场情绪存在积极的影响。虽然今年上半年新兴经济体经济增长出现了降速，但我们的GDP跟踪指标显示，新兴市场的经济活动水平现在已经稳定下来了。
　　最后，就算在最近的上涨以后，新兴市场股市的估值仍普遍具有吸引力。新兴市场的市盈率比历史平均水平低了15%，相对于发达市场股市股市很有吸引力。
　　实际上，新兴市场股市的市盈率比发达市场低接近5个点。虽然新兴市场股票的股息收益率已经在最近几个月从接近3%跌至2.8%，但仍然高于10年平均水平的2.5%。
　　但这还不是自满的时候，也不会消除部分国家可能出现重大危机的可能性(印度的情况尤其值得担忧)。

　　2)美联储继续QE是帮助还是伤害新兴市场？

　　推迟放缓或停止QE只是推迟了不可避免危机出现，甚至在酝酿一场更为严重的危机？还是推迟放缓QE将给新兴市场争取时间解决国内的问题，同时还能促进美国经济增长？也就是说，尽管推迟放缓QE在新兴市场制造一些泡沫或避免了利差交易的消失，但仍对新兴市场有净好处吗？
　　新加坡财政部长尚达曼提出了一个精辟的观点：
　　尚达曼表示，今年夏天新兴市场的震荡，以及2009年以来亚洲经济体累积的金融失衡，凸显了为什么高收益的新兴市场无法逃避一种风险——在美国长期实施货币刺激的时候，出现信贷驱动的经常账户赤字，并依赖相应不稳定的外国资本。
　　他表示，这是由大规模的资本流向只拥有规模有限金融体系的新兴经济体所驱动的。他表示，美联储有自身的利益去考虑其政策造成的恶性反馈。“世界正在变得更加相互关联，新兴市场总需求对美国的影响将越来越大。”
　　如果新兴市场经历严重的紧缩(可能部分是由美联储引导的不可持续的信贷刺激所引发的)，这将反作用在美国的出口和全球经济增长上。
　　然而研究结果显示，美联储在制定政策的时候，不大可能会考虑新兴市场因素：
　　2013年1月纽约联储的研究报告显示，美国长期国债收益率降低10个基点，将导致新兴市场债务的海外持有量上升0.4%，而这又会普遍导致当地政府融资利率降低1.7%。
　　资本经济研究中心Williams表示，虽然美联储政策驱动了全球货币周期，并塑造了新兴市场的出口导向型增长前景，但发展中国家增长的降速对美国实体经济的影响却更为有限，尽管全球化不断深化。这支持了伯南克和耶伦的观点——美联储应该追寻其对国内通胀和就业的双重使命，而不应该扩大其管理范围——考虑新兴经济体的因素。
　　据Yardeni研究中心的数据，鉴于美国经济增长一般是消费驱动的，消费占GDP的70%，美国GDP与新兴市场GDP之间的Beta值是很低的。
　　研究显示，商品和服务的总出口占了美国GDP的14%。关于这点，美国商品向新兴经济体出口占了总出口的67%，高于1990年的约50%。
　　分析师表示，虽然通常与全球增长相关美国企业利润，将会受到新兴市场经济长期下滑的拖累，但美国的商品进口价格更低可能有助于部分抵消这些影响。

　　3)来自美联储内部的思维方式：

　　上周，美联储官员Jeremy Stein发表了一番言论：
　　另一个假设是，我们的政策实际上是作用于非常低的长期利率上的，但部分是通过更为间接的渠道。
　　根据这个观点，真实和名义的期限溢价很低，不仅是因为我们在购买长期债券，还因为我们的政策引导了其它收益曲线上的投资者向投资长期债券的转变，这导致了放大了我们的购买行为——因为在我们给予他们寻求收益率动机的同时，还提供了一个压制波动的隐含的担保，使得他们能安心地激进地增加杠杆放大收益。
　　基于我之前言论的精神，我们把这称为“美联储吸引力(Fed recruitment)”。过去几个月发生的事件，是支持这个观点的证据。
　　对这个传导渠道的理解凸显了，伴随其不可避免的不确定性。如果美联储对长期利率的控制很大程度上依赖于引导其它投资者的购买和出售行为，那么我们对(利率)方向盘的掌控其实并没有那么紧密。
　　就算我们只是小幅调整我们直接控制的政策参数，长期利率的波动都可能大幅上升。如果我们非常努力的鼓励美联储的追随者——可以认为，过于一年我们已经这么做，那可能更可能将看到追随者的行为发生改变，并因此在未来某一时刻造成利率的大幅波动。
　　因此，如果政策目标是进一步压低期限溢价至负区间，那么我们应该准备好接受一个后果——这可能会带来利率和利差条件性波动的放大。
　　很简单，令人担忧的一种情况可能是，各市场的利率和利差在不合适的时候大幅上升，而对我们来说，这种情况将令我们更难实现我们的双重使命。
　　被Stein称为“美联储吸引力”的渠道，可能有效地解释了新兴市场货币和资本流动的大幅波动。但如何在某些时候，美联储都可能失去对美国国内金融环境的控制力，那要让美联储在这个时候考虑新兴市场的资本流动因素，就更不可能了。