本周一，创业板指数再次刷出新高，中小盘股表现活跃，但主板指数的震荡格局并未改变。我们认为，在经济的转型期，政府的财政收支出现改变，改革红利的释放使得中小盘股票出现强势上涨；但随着小盘股股价的持续上涨，估值的持续攀高也令风险逐步累积。当下，在高估值累积、市场流动性紧缩、IPO重启的风险下，我们建议对小盘股实行“且战且退”的战略，并及时兑现之前成长股的收益。

　　小盘股风险累积

　　近期市场的一个明显特征就是大盘股来回震荡而小盘股不断创新高，从小盘股相对大盘股的估值比来看，该数值已达到3.17，为10年以来的历史最高值。
　　回顾历史，小盘股在大多数时间里表现出相对大盘的高弹性，即市场上行时，小盘股涨幅更大；市场下跌时其跌幅更大。比较具有代表性的是2010年8月至11月的阶段，当时小盘股相对估值与大盘股估值走势背离的时间超过了三个月：当年6月，工业增加值下行明显，经济增长放缓导致大盘股吸引力降低，而在资金面上，美国推出第二轮量化宽松的预期增强，小盘股受到市场追捧。不过这一局面在当年11月被打破，国家统计局公布10月CPI同比上升5.1%，通胀超预期引发市场对紧缩政策出台的担忧，大盘股与小盘股的关系转为估值下行。
　　从经济环境来讲，当前宏观经济仍为缓慢下行，尚不能构成市场资金向周期股切换的诱因。反映到资产成本的利率指标来看，4月下旬以来，利率有所上行，而更为关键的是海外流动性收紧预期随着上周美联储主席伯南克的讲话而加强，日本股市已有所反应。加之国内IPO重启时间日益临近，小盘股的风险正在逐步累积中。

　　刺激政策难现

 　2009年中期以来，财政收入同比增速呈现回落的趋势，最新4月份公布的财政收入同比增速仅为6.1%。税收作为政府转移支付资金的来源，其增量的放缓或使财政支出变得更为审慎。
　　从2012年国内财政收入结构上来看，税收收入占比达到88.9%，其中国内增值税、企业所得税、营业税、进口环节增值税和消费税占比均超过10%，国内消费税与个人所得税占比分别为6.3%与4.1%，其它税种占税收收入的比重均小于3%。
　　从主要税种的增速变化可以看出，与生产环节相关的税收增速震荡回落，这与宏观经济的持续下行密切相关。而国内消费税的增速水平与危机前的增速水平相比，回落幅度并不大，最新一季的数据回落也多与去年同期的高基数有关。同时，可以看出在推行收入分配制度改革上，个人税收收入增速水平较2005、2006年明显降低。
　　2013年政府的赤字率目标为2%，为保持可控的赤字率，财政政策上的“量入为出”是政府的主要政策原则。从历史数据上看，中国的财政收入与财政支出增速基本处于同一水平。但在经济周期的不同阶段，为保证经济增速的平稳，两者会有所偏离。在2005年至2008年初，经济增速处于较高水平时，财政支出增速小于收入增速；而在2008年金融危机期间，受经济下滑的影响，财政收入大幅下降，但为刺激经济，支出增速不降反升。
　　在经济转型期，制造业的严重产能过剩将抑制政府继续刺激的意愿，同时，前期以牺牲环境为代价的增长路径难以为继。在这一背景下，财政收入增速回落将是中期问题。以往公共财政支出投向固定资产来刺激经济的路径将发生变化。一方面，财政支出占固定资产投资的比重持续降低，不足10%，撬动作用已有所减弱。另一方面，将财政支出转向民生相关的投入，更加符合刺激内需，拉动消费的政策。

　　成长行情宜且战且退

　　目前，全球流动性收紧的真实拐点虽未出现，但未来一段时期内这一预期将不断加强。国内宏观经济持续低迷，投资者对周期股的绝望使得部分资金腾挪至改革红利释放下中期看好的行业中，而这些板块的市值容量相对较小，并导致小盘股与大盘股走势分化。传媒、计算机、国防军工、电子元器件的继续领涨则反映了当下市场的心态。但在高估值累积、市场流动性紧缩、IPO重启的风险下，我们建议对小盘股实行“且战且退”的战略，及时兑现“屌丝成长股”的收益，在智慧城市、LED、电力设备、天然气应用、海外领先技术传导等领域中寻找机会。