进入5月下旬，由于财政缴款影响偏空，资金面开始由松转紧，债市因此延续弱势盘整格局。来自机构的研究观点认为，尽管央行连续出手维稳，资金利率继续上行空间有限，但资金面明显改善还需等到跨月之后。

　　资金面呈紧平衡状态

　　上周是单月增值税、消费税和营业税等税种的缴纳截止日，加之央行在公开市场继续回笼资金，银行等主要资金供给方出借资金量缩减，致使市场流动性略有收紧，资金利率短端已有抬升迹象。而5月底是2012年企业税缴款的截止日，同时也面临财政存款例行上缴，因而本周初市场资金面继续收紧。
　　受资金面短期紧绷程度超预期、部分机构资金出现缺口等因素影响，本周一银行间债市甚至出现推迟20分钟收盘的罕见情况。当日原本于16时30分结束的资金拆借交易，被延长至16时50分，以保证当日所有商业银行等金融机构后台资金账的平衡。
　　尽管在周二的公开市场操作中央行大幅缩减了资金回笼规模，并向市场“注水”1110亿元，但当日银行间资金利率依然高企。直至周三货币市场利率短端方才企稳甚至有所回调。当日质押式回购市场上，隔夜品种加权利率收报3.48%，小涨约5BP，涨幅明显收窄；7天回购利率更是大跌41基点至4.03%。
　　周四上午，央行以价格(利率)招标方式分别进行了60亿元3月期央票和50亿元28天期正回购操作。鉴于本周共有正回购及央票到期1580亿元，则据此测算，本周公开市场最终实现资金净投放1280亿元。
　　伴随央行回笼力度的减弱，当前银行间资金面已然有所缓和。不过，市场人士认为，由于商业银行财政存款上缴尚未完全结束，月末前对资金面的谨慎心态还难以消除，资金面明显改善还需等到跨月之后。
　　有机构认为，鉴于各方面因素影响资金面的波幅不会太大，资金利率上行的幅度也较为有限。东海证券表示，在外围经济体维持宽松政策的前提下，国内相对较高的利率和经济增速仍是吸引“热钱”流入的关键因素，虽然近期人民币升值预期较前期有所下降，但升值趋势难以逆转，预计新增外汇占款仍将维持在千亿的水平，5月份新增外汇占款对资金面仍有一定的支撑力度。此外，从往年的数据来看，商业银行财政存款上缴规模约在2000亿-3000亿元，对目前的资金面而言收紧压力并不算大。

　　短期市场仍将震荡调整

　　中债提供的数据显示，截至5月22日收盘，银行间债市收益率以小幅下行为主，信用产品整体涨跌互现，波幅不大。机构分析认为，目前市场情绪仍趋谨慎，短期内债市仍将延续震荡调整的格局。
　　东海证券表示，虽然“监管风暴”已告一段落，但后续监管层出台的一系列规范措施带给市场的余波难消，短期内对机构放杠杆的冲动带来明显的抑制作用。可以看到，前期监管层暂停了部分乙类账户的开立，且近日中国外汇交易中心要求银行间同业拆借市场上同一个金融机构法人的所有账户之间不得进行债券交易。这一系列新规的确有利于打击金融机构内部倒手交易、操纵价格或利益输送，当然也使银行间现券交易的活跃度有所下降，前期火热的做多热情难以再现。预计后续监管层可能会将代持纳入标准化场外交易范畴加以规范并设置上限，同时加强对异常交易价格的监控力度，重启信托、基金理财产品等乙类户的开立，提高丙类户的准入门槛或干脆将升级其并入乙类户的范畴等。在这个过程中，市场情绪仍趋谨慎，对于低评级品种的需求支撑较弱。
　　长江证券认为，4月数据明显弱于市场预期，这对于经济复苏预期再次形成了一次打击，但总的来说，在一季度数据出炉之后，市场对于经济的预期已经有所下调，这次打击来得并不如一季度那次那样强烈。可以说，4月数据作为看空的理由已经被解除，而拉长来看，5、6月份包括三季度经济向好从而打击市场的概率几乎不存在，债市需要等待市场逐渐意识到这种基本面的改变。流动性方面显然最放松的情势已经过去，但忌惮于经济的情况料不会明显收紧。综合来看，各方面因素对于债市还是偏积极的，只是短期有一定震荡调整过程，建议在这一过程中，在利率和信用品种的中高评级上适度拉长久期。

　　机构建议投资者保持谨慎

　　具体到投资策略方面，来自机构的研究观点依然建议投资者保持谨慎。
　　国投中古表示，在投资配置方面，绝对收益较高的国开行金融债需求依然较高，相对来说中长期国债和金融债配置需求相对一般，一级市场中标利率开始接近二级市场水平，但是短端需求继续保持强势，一、二级市场利差维持较高水平。目前政策银行金融债隐含税率已经很低，且预计随着二季度经济的企稳，通胀的缓慢上行，利率债中长端配置需求持续保持较弱水平，所以利率市场配置价值较低。通过隐含税率较历史平均水平来看，在利率市场上，政策性银行金融债(非国开)相对价值最高，而国开行金融债相对投资价值较低，国债居中。
　　信用债方面，尽管近期市场成交活跃，中低评级信用债的收益率出现较大幅度下行，但机构普遍认为，由于实体经济风险正在积累，在未来一段时间，信用债风险大于机会。
　　国联证券表示，今年以来，社会融资总量大幅上升，但是实体经济复苏乏力。这说明在流动性较为充裕的情况下，企业的负债增加，盈利能力减弱，资金的使用效率降低。一旦后续资金收紧，流动性风险必将导致企业的信用风险增大。目前信用债收益率已处于底部状态，不建议机构跟进。
　　东海证券则建议投资者关注城投债。该机构在研究报告中表示，发改委下发的《关于进一步改进企业债券发行审核工作的通知》与之前银监会下发的10号文高度一致，都致力于提高资质较好的企业债券的发行比例，控制债务负担较重企业债券的发行规模，“稳量保质”，从而降低系统性风险。同样，对于主要以企业债形式发行的城投债而言，两个重要文件也强调了对低资质城投品种发行审批的约束。根据《通知》规定，债项评级为AAA、担保公司不低于AA+、有效资产担保且债项不低于AA+、主体不低于AA+且资产负债率低于30%、中介机构重点推介且主体不低于AA、信用建设试点城市城投债、所属区域首只城投债且资产负债率低于50%的城投债都属资质较优的品种。预计这些质优品种城投债将成为后续发行市场上的主力，仍旧推荐投资者关注这类品种的参与机会。