香港离岸人民币（CNH）汇率连续2日经历“过山车”式波动，5月6日急跌0.4%，盘中一度重挫400基点。5月7日，CNH即期汇率低开后一路走高，下午6∶30时报6.1549升幅近0.32%。两日波幅之大，近两年来罕有。
    “半日近0.7%的高低波幅，超越了大部分投资者的设定区间，导致大量账户被逼平仓，港交所的人民币期货合约成交因此飙升数倍。外管局颇具针对性的资本管制短期对离岸汇价影响负面，年初至今的单边升值行情已宣告终结。”汇丰银行中国区研究部主管张之明接受本报专访时如是解读。
    对比香港政府统计处和内地海关的数据，前3个月两地进出口货值统计出入近500亿美元。仅3月份，香港从内地进口货物204亿美元，同期内地却往香港出口了484亿美元。
    摩根大通中国首席经济学家朱海斌质疑，撇去统计口径差异，两地月均存在超过100亿美元的贸易差额，其中部分属于外汇套利行为，即虚假贸易。相信外管局的四大举措短期内可抑制境外资本的流入，舒缓离岸倒逼在岸市场的升值压力。
    此外，国务院重提人民币资本项目可兑换的操作方案，反映官方改革汇率机制的大方向未曾动摇，交易员逢低补仓买入，使离岸汇价重回6.15区间。分析料离岸汇价将在未来数月内保持双向波动，热钱流入速度趋缓。

    虚假贸易套利

    “离岸和在岸市场目前的存款息差超过2厘，引诱不少境外资金透过贸易渠道回流至在岸市场从事套利活动。亦有进出口商刻意扩大外汇收支，假借商品贸易实现热钱流入。”
    在中银香港发展规划部经济及政策研究主管谢国梁看来，香港金管局4月25日取消本地银行人民币流动资金比率最低25%的限制，也为市场注入了充裕的人民币资金，离岸人民币存息进一步下调0.3至0.5，客观上为套利活动提供了动机。
    外管局对此明确提出，加强对进出口企业货物贸易外汇收支的分类管理，加大对存在异常货可疑情况企业的核查力度，并调整转口贸易项下外汇收支相关政策；要求银行严格执行外汇管理规定。
    朱海斌认为，新措施具有很强的针对性，试图从海关报关等源头打击虚假贸易，强调转口贸易的外汇管理本身已“点名”香港是此类套利活动的重灾区，相信短期内对资本流动的抑制作用较大，贸易项下的人民币结算增速可能出现下滑。“逐步开放资本项目可兑换，并不意味着默许热钱肆意流入。”
    根据摩根大通的统计，首季度透过银行体系流入内地的资本超过1000亿美元。在此推动下，人民币年初至今升值约1.2%。

    离岸汇率“变脸”

    与在岸市场相比，离岸人民币的汇率两天内经历大起大落。外管局公告一出，连番止损盘推动下，CNH短短半天从6.1500跌至6.1930，近0.7%的暴跌令大量期货合约被迫平仓。同期在岸汇率走势平稳，高低波幅小于0.2%。
    根据香港交易所的统计，5月6日单天成交2289张人民币货币期货合约，相比平日不足400张的平均成交量暴增逾5倍。
    某外资行交易员透露，当天罕见的汇率波幅触发了大量自动设置的止损指令，不少期货合约被逼补充保证金或直接被平仓，其市场原理与4月中旬金价暴跌的情况类似。
    随后，李克强总理在国务院常务会议上提出，稳步推出汇率市场化改革措施，以及人民币资本项目可兑换的操作方案，离岸市场暂时回稳。
    张之明说：“尽管老调重弹，但至少证明中央开放资本项目的大方向未变。外管局措施着重微观调控，国务院明确改革步伐，一紧一松，投资者对冲需求增加，波动区间扩大。”
    截至5月7日下午6∶30，美元兑离岸人民币（CNH）报6.1549，不到12小时就几乎填补了前日所有跌幅。港交所人民币期货合约成交暂时录得1373张。
    交易员描述，早盘触及6.1795低位后市场出现大量承接，期货补仓亦较为踊跃，其中尤以10个月、7个月和3个月的合约成交量居前。
    谢国梁总结：“很明显，外管局的新措施并非人民币贬值的信号。资本项目仍会按既定日程逐步开放，离岸汇率走势取决于新政具体执行的力度。短期离岸汇价较为波动，多空拉锯会持续数月直至宏观经济出现实质性复苏。料至今年底，人民币可同比升值2%。”