如今在任何公共场所，港交所总裁李小加被追问最多的问题，便是目前港交所推出的人民币计价股票的问题。
“人民币IPO最大的问题，就是香港市场流通量。”在出席3月24日香港某午餐会时，一直强势推进人民币产品的李小加发出了这样的言论。
就在当日，港交所第二轮人民币交易及结算测试揭开帷幕。如无意外，首单人民币IPO会在此轮测试后粉墨登场。
此前，香港已有逾350家券商参与了首轮人民币交易及结算测试，其通过率近八成。
两轮人民币交易测试内容大致相同，即包括付款试验运作、交易及结算模拟测试，而第一轮中“不及格”的券商们于3月24日至27日进行第二轮补考。
“基础早已打好了，”招商证券宏观经济分析师谢亚轩对记者表示，人民币计价IPO交易的相关监管框架和基础设施建设已基本完成，而大多数券商也已通过测试不断完善自身及系统所需。
李小加表示，令港交所挠破头皮的并不是何时推出人民币计价产品，香港市场是否有足够的人民币流通量以及人民币的回流问题，才是人民币IPO能否“顺产”的关键。
为何人民币IPO？
“想争香港人民币IPO第一单的大有人在，”新鸿基证券某内部人士这样对记者表示。
“目前香港公司，尤其是在内地有资产的港资企业自有人民币数量极大，很难统计，这些拥有人民币资产的公司当然愿意发行人民币股票来吸引更多的人民币申购金，这样无论是与内地做贸易结算，还是继续持有人民币，都对他们有益，”上述新鸿基证券人士表示。
这位人士口中典型的港资企业代表，便是香港首富李嘉诚旗下的长江实业。据市场消息，长江实业正拟分拆旗下房地产信托基金（REIT）汇贤房托成为香港首只以人民币计价的证券。
根据该集团销售合约，汇贤房托拟通过首次公开募股(IPO)筹资约280亿元人民币，发售股份中80%将向机构投资者出售。
长实愿意成为第一个吃螃蟹的人大有原因。据长实集团公开资料，该集团于内地北京、上海、广州等17个主要城市均有房地产资产，其范围包括甲级写字楼、购物广场等大型商业置地。
“如果汇贤房托集资成功，长实集团大可以将所筹集的人民币资产运用于内地项目的投资，像收购长实在北京的东方广场更多的股份等。除此之外，相关股东也可以将集资所得用于与内地的跨境业务。”新鸿基证券人士说。
记者曾就未来汇贤房托如何运用人民币IPO问题向长实集团去电咨询，不过截至发稿时，该集团并未就此问题作出任何解释。
3月27日，随着第二轮人民币交易及结算测试的结束，汇贤房托首单IPO何时上马已成焦点。市场人士预料，若市况良好，汇贤将最快于4月1日至4日起招股，复活节长假前挂牌。
“以汇贤房托为代表的房地产信托基金相对此前推出的人民币债券而言，流动性已大幅度提高，未来一旦新股上市发行成交稳定，以人民币计价的认证股、牛熊证的推出都指日可待，”建银国际港股分析师林樵基对记者说。
造池运动
“人民币流量是水，人民币产品是鱼，鱼离水则不能活，”港交所总裁李小加曾做过这样的比喻。
为了顺利推出人民币IPO及其他人民币产品，港交所与香港的众多金融机构早已渐次展开一场建造人民币资金池的运动。
2010年7月，中国人民银行与香港金管局签署了《关于人民币业务的清算协议》，成为推出人民币保单、人民币计价股票的奠基。至此之后，香港各银行为金融机构开设人民币账户和提供各类服务，不再存有限制，而个人和企业相互之间也可以通过银行自由进行人民币资金的支付和转账。
时至今日，香港的人民币存款增长已有极大的飞跃。香港金管局在回答记者的询问时透露，截至2010年12月底，香港人民币存款已达到3149亿元。香港交易所新闻发言人叶子威对记者透露，截至2011年1月底，香港人民币的存款已超过3700亿元，而市场更预计截至2月底香港人民币的存款应已超过4000亿元。
然而，人民币计价股票要形成规模，3000亿~4000亿元还远远不够。德意志银行报告指出，只有在香港拥有人民币存款达到1万亿元以上的水平时，人民币股票才能初具规模。
“现在香港拥有的可计人民币存款，也就是个人、企业、金融机构在银行里人民币账户约达3000多亿，从这个角度看来，如果发行一个大型IPO有上百亿资金去认购，那这些存款量是远远不够的，”中国人民银行广州分行内部人士对记者说。
“但从另一个方面来说，在内地拥有人民币储蓄的香港居民、拥有内地业务的香港金融机构、在内地投资的港资企业以及海外投资者所持有的人民币资产目前无法统计，如果投资渠道、跨境结算方面不受限制，香港想做大型IPO其实不差钱，”这位内部人士这样分析。
这正是李小加提出建造资金池构想的原因所在。根据港交所向记者提供的资料，该所拟推出一项被称为“人证港币交易通(Trading
Support
Facility，TSF)”的造池运动，是一种“港元入，港元出”的机制。
具体说来，TSF将从香港各银行内兑换人民币，再通过券商等金融机构兑换给投资者，用于二手市场买卖人民币股票。而当股票沽出后，中央结算系统将确保相关的人民币必须先兑换为等额港元，才交还给投资者。
这样一来，香港个人投资者只需用港元在相应的券商开户，后台系统就可以直接将资金兑换成人民币加入二级市场买卖。一旦投资者选择卖出股票，资金则会再次自动兑换成港币划到其保证金账户里，而人民币则在中央结算内循环使用，不会令香港的人民币流通量突然增加。
港交所新闻发言人叶子威对记者表示，随着人民币计价投资产品陆续在香港出现，一个境外人民币投资市场将慢慢形成，此过程发展需要一定时间，但有助增加境外机构选择以人民币作贸易结算，长远而言有助人民币国际化的进程。
不同的态度
虽然港交所对人民币产品不遗余力地力挺，内地监管者却没有许诺放宽对跨境交易及人民币回流的限制。
“人民币从香港回流到中国境内是需要官方批准的，而这一流程往往需要几个月，甚至更长时间。在这个问题上，香港交易所与金管局曾多次与人民银行、证监会等就此问题进行积极接洽。但目前内地流动性过剩，央行自然对跨境人民币流动有所顾忌，短期内放宽的可能性不大，”上文所提到的人民银行内部人士对记者透露。
在内地监管者眼中，造资金池盘活香港内的人民币资产自然应该大加称赞与支持，然而人民币计价股票的发行必然涉及到内地与香港的双重监管。据港交所发言人称，不论发行人以何种货币在港上市及交易，均必须严格遵守港所各项监管规定。若有关发行人同时在内地或其他交易所上市，其亦将须遵守内地或其他市场的监管规定。
这样一来，监管的难点有三，双方监管层如何协同？内地如何实现人民币计价股票募集资金的有序流动？香港监管层如何保证交流和结算的流动性？
“建造资金池其实就是为了保证募集资金的有序流动。该资金池设有上限，以避免其成为境内人民币无序流出的渠道，同时为保证资金池不会干涸，外币参与资金池的投资者在卖出产品后只能以外币形式撤出资金池，以使池内人民币恢复原来水平，”港交所在回复记者的邮件中引李小加的原话解释。
“港交所做的是先铺路，有了路，才会有车开进来，才会有车流，”李小加在3月24日的午餐会上这样表示。
值得玩味的是，尽管内地监管者没有对香港监管者轻言点头，却也没有摇头。央行在最新发布的《2010年国际金融市场报告》中指出，要“深入”推进证券公司、基金公司香港子公司在境外募集资金进行境内证券投资业务试点，相当于对香港的人民币产品开通了“小QFII”的侧门。
另一方面，3月初管局召开会议的重点之一，就是将与相关部门进一步推动资本市场开放，而往年的会议中类似内容的表述几乎没有。