[专栏]信用评级与金融安全·专家论坛

    为什么中国信用评级业发展严重滞后？
    G20框架下金融监管改革能否从根本上改变世界信用评级业的现状？
    中国是否有可能建成具有全球竞争力的信用评级业？
    世界上除美国以外的大多数国家信用评级业落后的一个重要原因是该行业特有的网络效应、外部经济和路径依赖所形成的世界范围内寡头垄断的市场结构。中国因而处于严重的后发劣势。这种劣势在信用评级通过巴塞尔框架影响金融监管，而且这一影响已经制度化的情况下，不仅制约我国的金融发展，而且危及我国的金融安全。

　　信用评级与后危机时代国际金融秩序的重构

　　今年4月22日，继标准普尔(Stan-dard&　Poor’s，S&P)和惠誉(Fitch)之后，美国信用评级公司穆迪(Moody’s)宣布降低希腊主权债务的信用等级。当日希腊国债市场价格大跌，融资成本(收益率)飙升。4月23日，国际货币基金组织(IMF)宣布希腊政府正式向该组织申请贷款，要求救援。
　　值得指出的是，尽管国际社会已就穆迪等信用评级机构在此次国际金融危机中有不可推卸的责任，以及防止“百年一遇”危机再次发生必须改革信用评级业形成共识，但主要的信用评级机构没有一家倒闭，也没有受到处罚，并继续在国际金融市场上呼风唤雨，对迪拜、希腊等债务危机的进程发挥巨大的影响。
　　主要信用评级机构对经济与金融的巨大影响是由该行业在金融产业中的特殊地位所决定的。信用评级就是对金融交易主体(公共或私人机构，包括一国政府、个人、金融市场或产品)履约能力或偿付能力的评判。这种评判是金融交易、投资决策的基础。虽然金融市场的一些价格，例如信用违约掉期(CDS)行情、债券市场收益率等更经常，甚至可能更准确地提供交易主体将来可能违约的信息，由于并不是所有的金融产品，交易主体都有持续可观察的市价，而且市场价格往往波动很大，相对稳定、跨周期的信用评级因此在金融交易决策中有着不可替代的作用。此外，信用评级在上世纪三十年代大危机后逐渐成为主要发达国家金融监管当局所依赖的参数或工具，其影响又随着金融全球化而超越国界，主要信用评级机构的影响也就越来越大。
　　随着世界经济的复苏，世界主要经济体已将注意力更多地集中到危机后国际金融体系的重构，包括对银行、证券、信用评级等金融相关行业监管的改革。二十国集团(G20)2009年关于加强金融监管的研究报告承认主要信用评级机构“依赖错误的方法”、“缺乏透明度”且“存在潜在的利益冲突”(即自身的谋利冲动与公正评级的矛盾，作者注)，因此助长了金融危机的形成和扩大。然而，尽管国内外对危机根源和教训的众多分析已明确指出除了技术上的原因和监管缺失，国际信用评级业最主要的问题在于美国三大私有信用机构(即穆迪，标普和惠誉)对该行业在全球范围的寡头垄断，各主要国家在G20框架内目前达成的改革共识仅限于将信用评级机构纳入监管当局的视线，也就是对涉及金融监管的信用评级机构进行登记注册，并要求这些机构自律，遵守国际证券委员会组织(IOSCO)制定的行为准则。
　　最近我国有关部门关于信用评级与国家经济安全的一份研究报告突显了一个业内熟知，但公众及相关决策层了解不多的事实：相对于银行业和资本市场的发展，我国的信用评级业严重滞后。目前美国的三大私有信用机构通过并购已占有了我国评级市场的三分之二。由于信用评级涉及信息，包括敏感信息的搜集与分析，涉及所有从事金融交易的行业，包括要害、敏感行业和部门，我国信用评级业落后，美国企业垄断的局面严重威胁我国的金融安全。

　　中国信用评级业落后的原因

　　我国信用评级业经历了20余年的发展，从官办机构到多家本国民营机构并存竞争，到目前美国三大信用评级机构通过股权投资控制三分之二市场，独立的民营品牌信用机构只剩一家的局面。与我国银行业和资本市场最近几年的巨大发展相比，我国信用评级业的弱势和落后显得更加突出。这种状况的形成，除了国内的相关政策，有以下的主要原因：
    特殊行业的自然垄断倾向
    信用评级是一种信息商品，具有非竞争性的特征，即一部分人对该商品的使用和消费，在给定产出的情况，并不导致对其他人供给的减少。相反地，使用或消费该商品的机构或个人越多，该商品对每一使用或消费者的价值就越大，这就是所谓的网络效应(networkeffect)。
　　除了网络效应，信用评级还具有外部经济(externaleconomies)的特征，即信用评级在投资决策以外的经济活动(例如合同制定、执行，监管标准设定等)的应用提高该评级对投资决策人的效用。信用评级涉及对未来事件的预测，其可靠性、准确度通过历史记录来体现。这种记录，即“信誉”是评级机构的核心资产，其积累需要时间，也需要评级工作的数量。“信誉”又进一步提高客户忠诚度，评级机构的市场地位因此有“路径依赖”。
　　目前世界范围内比较活跃的信用评级机构有100来家，但占有世界信用评级市场95%以上的三家信用评级机构都来自美国或具有美国背景。在经济和金融全球化的今天，这些特殊的行业特征又助长了美国评级机构的全球扩张，有利于这些机构在美国以外，包括欧洲、日本市场占有率的巩固和提高。这种垄断地位又提高了该行业的准入门槛，抑制着潜在的竞争者。
    美国特许权制度造成的准入障碍
    美国的信用评级业产生于19世纪末，在此后很长的一段时期里，该行业没有制度性的准入门槛。1929-1933年大危机以后，美国货币监管当局先后在有关法令中运用信用评级结论，信用评级在资本市场的作用日益显著。为了规范评级结论的使用和满足监管部门的需要，从1975年开始，美国证券交易委员会对信用评级机构实行认证制度，也就是“全国认可的统计评级机构”(NRSRO）制度。此后，信用评级被进一步用于对证券、银行、养老金、保险以及房地产的监管。NRSRO认证制度下美国认可的信用评级机构只有穆迪、标普、惠誉三家，形成事实上政府支持的寡头垄断。
　　特许权制度在美国的实施反映了信用评级半公共产品的性质。监管当局需要独立的、外在的对金融机构和产品风险的评判，但这种评判的结论一旦成为监管标准和措施的依据，私有、以谋利为目标的信用评级机构就有了一种属于政府部门的特权。为了限制这种特权所引入的特许权制度同时也限制了信用评级业的竞争。由于美国是世界最大的经济体，其它发达国家的金融监管部门也效仿美国，从需求层面上强化了NRSRO特许权制度的地位，在全球范围内进一步固化了信用评级业的准入障碍。
    后发劣势
    信用评级需要大量信息的收集、整理和分析，在人才、技术上要求较高，在经验方面需要积累，发展中国家规模较小的评级机构在与具有全球垄断地位的美国评级机构竞争时处于劣势。与计算机等其它行业相比，信用评级很难有蛙跳式的技术革命、不断换代的创新产品。网络效应、外部经济与路径依赖使得客户在使用信用评价方面有很大的惯性。由于评级结论在金融监管中的运用要求连续性、可比性，客户甚至不得不使用在市场上占主导地位的评级机构。后起的评级机构因而很难打破声誉低、市场小、规模小的恶性循环。

　　金融监管改革和信用评级

　　这次国际金融危机充分暴露了西方信用评级机构体系的主要弊端，其中包括：信用评级对危机的顺周期影响；评级机构自身的谋利动机与提供公共产品、公正评级的利益冲突；评级过程、方法、依据不透明；缺乏竞争机制的约束。由此引致评级通胀，质量下降，信用评级体系丧失其在风险特别是系统性风险管理的作用。
　　既然信用评级具有半公共产品的性质，是否应由政府部门或事业单位来提供？由于政府往往是债务市场的参与者，本身及其债务又是评级的对象，由政府来提供信用评级也不能避免利益冲突。此外，公共评级机构可能更容易受政治干预，缺乏市场压力也减小创新的动力。西方的普遍共识是信用评级应仍由民营、盈利性机构来承担。
　　信用评级业发债人或机构付费的商业模式现在成了众矢之的。这种模式不仅导致评级失真，而且造成信贷资源配置的低效率，支付能力高的少数大型发债人或企业“买”到较高的信用评级、较低的发债成本，从而垄断市场。重新回到投资人付费的模式很可能带来评级机构收入的骤降，要求评级的机构、产品数量减小，并且利益冲突的问题很可能将继续存在。G20框架下的监管改革因此不大可能就这一微观、有争议的问题达成协议。
　　信用评级机构是否应该为所发布的评级及其影响负责包括法律方面的责任，也属于与利益冲突相关的问题。美国的司法系统将信用评级看成是私有机构发表的言论或意见，受美国宪法第一修正案关于言论自由的保护。信用评级机构因此被予以出版商同样的法律待遇，对其产品所造成的后果不负法律责任。鉴于美国的这一立场源于法庭的判例，由来已久，根深蒂固，后危机时代的国际金融监管改革很难在这方面达成共识、有所作为。
　　关于信用评级业监管的讨论还涉及市场竞争、评级机构之间的关系、评级机构与客户之间的关系、评级业务与顾问咨询业务之间的关系等问题。许多这方面的讨论停留在技术的层面，并没有触及问题的核心，即美国少数评级机构对全球市场的垄断及由此引起的不公平和金融资源配置的效率损失。
　　对于现行体系的这些根本性缺陷，加强在一国范围的监管或国际监管合作并不可能彻底根治。即使部分国家想要引入竞争和退出机制，改变现行的市场结构，由于信用评级业特有的自然垄断倾向，这些努力恐怕也收效不大，不可能从根本上改变三大美国信用评级机构垄断全球市场的局面。

　　以中国市场为依据，变后发劣势为优势

　　以美国三大信用评级机构寡头垄断为特征的西方评级业是发达国家金融体系的重要组成部分。虽然在本世纪初也曾出现过类似安然那样的评级丑闻(安然的债券在破产前仍被评为投资级证券)，西方评级业最大的失败还是在于给美国等国家和地区“有毒”资产基础上打包而成的结构性金融衍生品贴上AAA的标签，助推了历史上最大的资产泡沫，由此造成大量的破产以及政府债务的大幅上升。对这一灾难负有不可推卸责任的穆迪、标普和惠誉，在2002-2007年赢得超额利润，但至今没有一家为其所造成的损失承担责任。国际金融秩序的重构应该改变这种状况，防止类似事件重演。
　　中国经济在这次危机中带领亚洲率先复苏，成了世界经济增长的主要引擎，我国的金融业、金融市场也面临着做大做强、走向世界的历史机遇。美国三大信用评级机构的核心资本“信誉”在此次危机中受到重创，其垄断地位，只要有强有力的挑战，也将动摇。美国和欧洲的执政当局在动用大量“财政资源”进行金融拯救之后，也必然要扩大在金融领域的政府干预和限制，为新兴市场国家金融业的发展让出空间。
　　中国资本市场，特别是债券市场，包括公司债、高收益债等市场的发展有赖于信用评级业的推动。人民币国际化需要人民币金融资产海外市场的形成，信用评级业的作用不可或缺。我国已变成世界上举足轻重的资本输出国，进一步实施“走出去”的战略，增加直接投资在我国外汇资产的比重，也要求我国信用评级业在国别、市场和金融产品风险的分析后来居上。
　　我国有建成高水平信用评级业的需要，也有打破美国三大评级机构寡头垄断，建成具有全球竞争力的信用评级业的可能。这一判断的前提是我国规模已经很大并且继续强劲发展的金融市场。根据2009年底的数据，我国上海、深圳加上香港证券市场的市值已超过日本。证交所的初始发行股(IPO)市场的市值相当于同期美国IPO市场的两倍，我国债券市场，特别是公司债市场还有巨大的发展空间。如果美国经济和金融市场的规模造就了穆迪、标普和惠誉，中国市场在今后几十年的发展，将使中国的资本市场超过美国的规模，只要有关的政策制度到位，就必然促成中国民族品牌信用评级机构的发展。
　　扭转我国信用评级业落后局面的关键在于以中国市场为依托，将后发劣势变为后发优势：
　　积极参与后危机时代金融监管改革的国际合作，建立和健全对信用评级业的监督体系，从制度上减小利益冲突，增加透明度。
　　在认真研究、权衡利弊的基础上，作出适当的制度和政策安排，使我国民族品牌的信用评级机构最大限度地利用我国市场的规模，削弱三大寡头评级机构在中国的网络效应和外部经济。作为发展中国家，信用评级在我国金融监管中的运用还不及发达国家。在发展和完善银行、证券、养老金、保险以及房地产业监督制度的过程中，只要有可能，应尽量减少对信用评级的依赖。
　　以创新的思维，创建对不同政治体制和治理结构的更公平、客观的风险评级体系和标准。
　　信息等高端产业的竞争说到底是智力、人才的竞争，大力发展我国信用评级相关的分析技术，培养造就高水平的从业人员队伍。
　　一个具有国际竞争力，独立，公正的中国信用评级业将使打破美国评级机构对世界市场的垄断成为可能，为建立更公平、合理、稳定的国际金融秩序做出实质性的贡献。

作者简介

    王建业，现任中国进出口银行首席经济学家。
    1989年5月加入国际货币基金组织(IMF)，先后任经济学家及高级经济学家(1989-1993)。在1994-1996年任驻格鲁吉亚共和国首席代表期间，帮助格鲁吉亚遏制恶性通货膨胀及进行币制改革。参与对独联体其他国家金融危机的治理(1997-1999)。在主持对发展中国家减债工作期间(2000-2003)，代表IMF出席巴黎俱乐部，联合国贸发组织(UNTACD)债务管理顾问委员会，减债国际组织决策委员会的债务谈判。2004-2005年负责官方资本流动、贸易及投资保险业监管。在经合组织(OECD)、世界贸易组织(WTO)、及国际贸易及投资保险业组织(BerneUnion)有关委员会中任IMF代表。历年来率IMF代表团到中亚、中东、南太平洋及非洲多国进行贷款谈判或宏观经济政策磋商。
    2008年回国后，向中国进出口银行提出包括优化我国外汇资产配置、全球金融再平衡、国际货币制度改革、人民币国际化及中非合作等方面的课题。担任进出口银行应对金融危机工作组组长，在危机深化期间，组织研究发布全球危机动态，推动、组织了第一届中日韩三国进出口银行经济论坛(2009年12月)，参加了第一次中美第二渠道(TrackII)经济对话(2010年1月)。

    中国金融业进一步发展的软肋和瓶颈
 
    金融风险国别分布的变化影响中长期国际资本流向，为中国金融业和金融市场的大发展提供了难得的机遇。中国能否充分利用这一机遇却受到美国三大信用机构对中国信用评级业垄断的制约。