自2008年金融危机以来，美联储近乎零的货币利率政策持续有近两年，在短期内也没有改变的征兆，如此大规模的极度宽松的货币政策在美国历史上从未有过。按常规，如此大规模的宽松货币政策会导致通货膨胀——过多的货币来追逐有限的资源，最终导致物价上涨。这也就是前几个月大家一直关注和担心的问题。诺贝尔奖得主弗里德曼的名言“通货膨胀在任何地方都是一个货币现象”还是有不少信奉者，尽管他的自由市场理论被金融危机证实不能放之四海而皆准。
　　但近来，风向标开始逆转，通货膨胀非但不见起色，大家似乎更担心通货紧缩。美国六月和七月的通货膨胀才1%出头，低于美联储2%的目标，低于今年前五个月的2%以上。而且这种局面看来还将持续下去。这是怎么回事？通货膨胀为何如此顽固，在如此大规模长时期的货币政策的刺激下，依然不冲锋陷阵，甚至还打退堂鼓？
　　货币经济学里有一个著名的恒等式：PY=MV，其中P代表价格，Y代表国民生产量，M代表货币基数，V代表货币周转率。言下之意，等式左边国民生产的货币价值等于等式右边市场流通的货币数量。所以，如果Y和V都不变的话，货币基数M的上升会导致价格P的上升，这就是大家一直担心的通货膨胀的局面。通常大家把注意力放在M和P上，而假定V为不变的常量。
　　但美国现在的问题恰恰出在V上，正处于货币周转率V极度萎靡的状态。银行被注入大量资金，但“一朝被蛇咬”，它们现在对企业，尤其是对私人的贷款，变得非常小心谨慎，一审二批三通过。过去通过资产证券化而煽动起来的信贷高潮，现在也因为证券化市场的近乎冻结而不复存在。美联储主席伯南克上个月还专门发话，希望银行能增加对中小企业投资，因为中小企业是经济和就业增长的引擎。但很遗憾，美国政府不能强制银行贷款，它能把马带到河边，但不能强迫马喝水。
　　美国的消费者更是问题的关键所在。美国经济70%以上依靠消费来驱动，而消费现在却是最为疲软。美国的失业率居高不下，官方的失业率为9.5%，而实际失业率达到15%以上。如此高的失业率势必压抑工资、压抑房价、压抑消费，同几年前的高工资、高房价和高消费形成鲜明对比。再则，美国的老百姓有个根本性的心态变化——从过去的寅粮卯吃、负债累累，转变到现在的量入为出、省吃俭用；不再消费至上，而尽量储蓄还债了。
　　美国商务部8月17日发表数据：美国老百姓六月份的税后储蓄率达到6.4%，而金融危机前才1-2%。上个月美联储公布：消费者的债务五月份下降了4.5%，总价值为90亿美元，消费者债务已连续两年呈下降状态。只要美国的消费者还继续进行去杠杆的偿债活动，需求驱动就不容乐观。
　　自然，美国的企业在经济不明朗的情况下，也慎于贸然投资。尽管美国的企业在金融危机中并没有受到直接冲击，它们也没有运用过高的负债股益杠杆率，但如果消费疲软，银行惜贷，它们的供大于市场的求，它们也便不得不处于萎靡的状态。
　　因此，尽管美联储加大利率筹码、增加货币供应基数，但由于整个经济层面不景气，货币政策的乘数效应得不到应有的发挥，物价也便高不到哪里去。在极端情况下，货币政策对经济起不到作用，同经济运作无关了，这也就是达到了所谓的“流动性陷阱”。日本九十年代长达十年的经济萧条，就被认为是陷入了“流动性陷阱”，大面积大规模的货币政策都不见成效。
　　展望美国近期的通货膨胀：大规模的通货膨胀看来可能性不大，但通货紧缩的可能性似乎更大些。美国GDP下半年的增长已经从预期的超过3%下调到2.6%，明年更下调为2.1%；失业率的居高不下将继续压抑消费和投资；财政刺激政策也未见有大规模的新动作。从国际角度来看，亚洲出口为导向的经济难以刺激美国的消费、充当美国经济的引擎；欧盟就更是自身难保，在平衡财政、节省开支的政策下，本身就可能陷入经济萎靡、通货紧缩的状态。
　　通货紧缩，价格和工资循环下降，是上世纪三十年代大萧条的象征，美国会竭力避免这种局面的再现。