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| 2010-07-15 作者:陶冬 来源:21世纪经济报道 |
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欧洲主权债务危机，至少传递出两个重要的信息：一是主权债务的确存在着违约的风险；二是美元在全球货币体系中的霸主地位，在可预见的将来无法撼动。
翻开世界近代史，主权债务违约在18、19世纪并不罕见，西班牙在250年中竟然有15次违约纪录。这些国债无法如期支付，往往和战争有关，特别事件导致国家财政开支暴涨、国库空虚，政府无法兑现其债务承诺。不过二次世界大战后，国债违约少了许多，除个别新兴国家外，发达国家的国债违约几乎绝迹。这与各国脱离金本位、银本位有关，财政陷入困境的国家，印钞票比违约更爽快，后遗症似乎也比较轻。
不过这些年，随着资金流动的国际化，国际资金成为各国国债的重要买家，一国的财政不稳，通常令国际资金以脚投票，而资金外流又会导致该国汇率暴跌。
雷曼倒闭后，美国金融机构遭遇了一场近乎没顶的灾难，经济也出现了大萧条以来最严峻的局面。为拯救银行、稳定经济，美国政府祭出了超宽松的财政、货币政策，令经济与资产价格出乎意料地迅速复苏。不过这样做的代价是2009年出现了创纪录的1.4万亿美元财政赤字，至2010年预计再有1.3万亿美元赤字。2009、2010年财政赤字与GDP的比率分别高达9.9%、9.2%，在美国历史上亦属罕见。这种情况估计今后几年仍会持续，至2014年，美国政府的总负债将相当于GDP的108%，突破警戒线100%。这不仅对市场心理构成冲击，也可能促使评级机构下调山姆大叔的主权信用评级。
美国会不会失去AAA的最高信用评级？评级机构的评判主要基于两个因素：债务负担能力（debt
affordability）与债务改善能力（debt
reversibility）。美国政府的债务负担会在今后几年持续上升，净利息支出在2009年时相当于财政收入的8.9%，至2014年达到11.4%，而2020年预计高达15.8%，略超出一般公认的15%的警戒线。
至于债务改善能力，取决于经济复苏下财政收入的改善情况，取决于政府控制财政赤字的决心和能力。笔者对美国的科技创新能力、企业求变意识和劳工市场的灵活性有相当的信心，认为美国经济的中期复苏能力比较强，税收增长理想，因此不担心其债务改善能力。美国在这一点上，与欧洲债务国有着根本的差别，其经济的竞争力并未因为危机而消失。
除了债务负担能力和债务改善能力之外，第三个对美国国债市场前景至关重要的是，国际投资者的取向。美国国债中，约有3.7万亿美元为海外投资者所持有（实际数字应该更高）。希腊国债占该国GDP的150%，日本国债占其GDP的200%，前者出事而后者无恙的关键在于，日本国债绝大部分是内债，日本的高储蓄率和金融机构的被动式买入国债，使日本政府得以坐在死火山口上。
美国国债，没有日本国债的先天优势，不过也有自己的护身符——美元。美元作为国际储备货币，拥有着至尊无上的地位。2009年资金转投欧元来分散风险的做法，已经被证明是短视的、似是而非的。美国国债在高流动性、低风险的资产中，其地位无可替代。世界上没有哪个国家可以象美国那样通过印钞票来对全球投资者进行合法打劫；没有哪个国债市场具有美债市场那样的容量，足以充当全世界财富的载体；也没有哪种资产能够像美国国债那样，堪任避险天堂的。美国国债在历史上曾有过两次违约，一次在1790年，另一次在1933年，那时候美元还不是“天堂货币”。
不过，这不代表投资者对美国的财政状况不存戒心，也不代表评级机构不对美国国债发表负面评论。这些会使美国国债的发债成本上升，可是笔者认为，只要不过分倒行逆施，山姆大叔永远可以发新债还旧债。
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