周二公布的7月份主要经济数据显示，我国经济正在展开复苏之旅，未来一年时间里有望重现高增长低通胀的理想情况。实体经济正在加速增长。GDP数据是按季度公布的，但从工业部门数据分析三四季度的增长率将会加快。7月的规模以上工业企业增加值同比增长10.8%，增幅为2009年1月以来最高。

　　数据喜人

　　我们可以看到，经济增长正在脱离底部，V形反转似乎可期。二季度经济增长明显加快，进一步证实2008年第四季度的底部特征。内需尤其是投资扩张弥补了出口下降导致的有效需求缺口。1~6月固定资产投资同比增长　33.5%，比上年同期加快7.2个百分点，月度增速加快。7月城镇固定资产投资增速意外回落，但考虑到生产价格指数降幅较大，实际投资增幅仍保持在高位。
　　出口是国际金融危机影响国内经济的主要渠道。7月出口同比降幅略有扩大，但主要是由于去年基数较高所致。实际上，7月出口额是2009年以来首次突破千亿美元的月份，环比增长10.4%，已连续反弹五个月，逐月回升趋势基本确立。上半年出口同比下滑22％，下拉GDP增长为2.9个百分点。但月度数据显示，出口已有从底部爬升迹象。沿海出口型企业也重现招工需求。上半年社会消费品零售总额实际增长16.6%，同比加快3.7个百分点，月度数据也呈上升态势。7月消费增速企稳迹象明显，真实增幅为2月以来新高。
　　房地产投资的明显复苏具有全局意义。紧跟房市成交的放量，房地产投资在6月大幅增加。上半年全国房地产开发投资同比增长9.9%，增幅比1月至5月提高3.1个百分点；1~6月房屋新开工面积降幅较前5个月明显收窄，6月单月同比增长了12%，为12个月以来的首次正增长。
　　关键先行指标显示，经济复苏步伐有望加快，二次探底的风险较小。经济活力增加的佐证包括：7月份全国发电量同比增长4.2%，继6月发电量增速“转正”后，继续保持稳定上升趋势；而具有先行指标意义的采购经理人指数在7月也延续上升态势，连续5个月超过52，显示出制造业继续呈扩张态势；6月全国财政收入从5月的同比增长4.8%，大幅提高至19.6%，为今年来首次两位数的正增长。
　　观察可知，通缩时长超过市场预期，但已见底。与通胀预期增强相反，物价继续走低。7月消费物价指数CPI下降1.8%，生产价格指数PPI下降8.2%，降幅双双扩大。上半年，CPI同比下降1.1%，PPI同比下降5.9%。近期物价降幅超过市场预期，但经季节调整的环比数据显示，通缩已见底。央行发布的6月企业商品价格指数（CGPI）降至92，续创1999年公布此项数据以来的新低，但环比微升0.1%。CGPI通常领先CPI　6个月。因而，经济快速复苏只是在向潜在产出水平接近，尚不会很快带来通胀压力。

　　问题仍在：非政府部门的U形复苏

　　光鲜的宏观数据，并不意味着经济各部分都能很快走出危机阴霾。可以说，宏观指标看起来是V形反转，实际上是U形复苏。
　　目前我国经济增长的结构与危机前有很大不同，表明内生性增长机制需要更长时间才能恢复。很大程度上，是政府“看得见的手”在推动经济急速回升。上半年7.1％的经济增长中，投资的贡献率为87.6%。保增长、扩内需的目标初步达到，但调结构的目标非但没有进展，反而有所退步。家庭消费受各种政策刺激有所加快，但最终消费贡献的3.8个经济增长点主要是其中政府消费大幅增加的功劳。
　　出口、私人投资和家庭消费环比均有好转，但在金融危机背景下，只能缓慢增长。理论上，只要政府扩张支出足够有力，经济复苏就会加快。政策面一再强调，经济回升的基础尚不牢固，其潜台词是，政府超常规支出这个拐杖还不能抛开，否则经济将再陷疲软。
　　因而，正在展开的V形反转只是政府支出的结果，其背后是非政府部门的U形复苏。西部和中部固定资产投资和工业增加值的增速明显快于东部，表明了政府项目在复苏中的主导作用，而非政府部门只能以更慢的速度恢复。结果，企业盈利的改善也明显滞后于宏观数据。
　　预计经济将在下半年和明年重现高增长、低通胀的态势。下半年我国经济指标将显示加速复苏。金融危机的影响在全球范围内将逐步减退，国内政策会继续显效，加之金融危机在去年10月以后的影响突然放大拉低了基数，下半年经济有望加快增长。预计三四季度经济增长率分别达到8.7％和9.8％，全年增长8.5％。
　　三驾马车有望协同发力，结构矛盾有所缓解。受项目开工进程和房地产投资加快的推动，投资将维持高位。城镇固定资产投资增长率在三季度可能加快到接近39％，四季度也有望增长36％。今年全年投资增长可达35％，接近1994年的最高增速。
　　其中的房地产投资将呈加快态势，其他领域的民间投资也有望更加活跃。在居民实际收入较快增长、资产价格上升带来财富效应和鼓励消费政策的带动下，消费增长会有所加快。下半年社会消费品零售总额增长率将在15％以上，考虑到物价因素，2009全年实际增长率有望超过2008年的高位，2010年社会消费品零售总额实际增长也将接近15％。
　　笔者对中期通胀形势保持乐观。下半年到明年上半年不会有明显的通胀压力，但通胀预期会继续增强。通胀预期尚难自我实现是因为，非政府部门只能U形复苏；到明年下半年经济才有望接近潜在产出水平；新增货币未能充分进入实体经济，从而带动一般商品价格上升。CPI有望在三季度末转正，但上升速度不会很快，全年在0的附近有微弱上升；明年CPI会有较明显上升，预计达到3.2％，但这一增长率尚不构成通胀威胁，也远低于2008年。PPI要到年底才能转正，但其上升速度会明显快于CPI。总体而言，在未来一段时间里，快速复苏的实体经济由于只是恢复性增长，还不会走向过热并带来普遍性的物价上涨压力。
　　流动性局面将回归适度宽松。半年多时间来货币供应是极度宽松的。下半年尤其是四季度新增信贷和M2增速会有一定幅度下降，但仍处于历史较高水平上。实际上，7月份的新增信贷规模大幅回落到了3559亿元。

　　后续政策展望

　　笔者以为，启动民间投资有望成为后续政策的重要抓手。预计放开民间投资的重点在服务业，以及部分垄断性的加工制造业，环保节能创新产业将受到较多鼓励。措施包括，解除或降低部分行业的进入壁垒，放开民营企业投资的部分限制（在2004年出台的《政府核准的投资项目目录》中，金融、交通运输、电信、电力以及城市供水等行业属于需要核准的行业）；改革不利民营企业的财税体制；实施更有力的金融扶持。
　　货币政策会选择谨慎渐进调整，流动性环境仍将相对宽松。近期货币政策“微调”信号明显。但货币政策会选择逐步谨慎调整。鉴于海外资金重新回流的迹象，回收流动性的力度将逐步加大。但只有看到通胀真实抬头，央行才会全面开启紧缩周期。这意味着2010上半年之前加息的可能性较小。
　　已经大幅上涨的资产价格将受到较多政策关注。在流动性宽裕、复苏展开、新政策刺激、海外市场涨幅等因素刺激下，下半年资产价格还有望震荡上行。这将进一步背离可预期的基本面，引发未来调整的担忧，监管部门因此可能会选择微调。最为方便的政策手段包括扩大IPO发行规模、严格执行第二套房贷政策等。
　　目前看来，宏观指标的V形反转，尚未得到微观盈利的同步验证。经济快速扩张并没有化作企业业绩的同幅度回升。以投资为主的刺激政策，在中国具有难以想象的可持续性。只要保增长导向不变，地方政府的积极性将不会减退。但研究显示，政府主导的投资收益率较低，并会带来产能过剩等问题，这将制约下半年企业利润率的整体提升。公司盈利的全面改善或要等到2010年。
　　最后，尽管存在诸多严峻挑战，但不可遗忘中国在全球的位置。中国经济已成功实现相对脱钩。中国受国际金融危机影响巨大，显然未能脱钩于美国等主要经济体，但中国经济已成功实现相对脱钩，即经济率先复苏。今明两年的经济增长均有望在8％以上，继续领跑全球主要经济体。我国正处在工业化和城镇化快速推进阶段，蕴藏着巨大需求和增长潜力，国内市场广阔且有待开发，经济具有可持续增长的罕见潜力。此外，中国经济仍处在世界经济生产率前沿之下，后发优势仍可持续。