中国今年上半年的货币政策异常宽松,信贷总规模增加了7.37万亿,大大超出市场的预期。如此天量信贷,人们担心通胀将发生似乎有比较充分的理由,再加上对二季度经济表现预期良好,GDP增幅可能达到8%,全年“保八”可能无虞,又使得担忧通胀变得更为迫近。因为经济增长与通货膨胀相伴生,是一种常态。
不过,从流动性过剩,到通货膨胀真正出现,中间是需要传导机制的。今年下半年,以及明年,这些机制发挥作用的可能性非常小,现在就担心通货膨胀,是过虑了。
货币多了,获得资金变得容易,利率会下降,进而刺激投资,这是货币供给量增加导致总需求增加,进而可能诱发通胀的一个路径。即使在极度宽松的货币政策下,人们依然在讨论如何克服中小企业,主要是民企的融资难,令人匪夷所思。撇开能否获得资金不谈,利率效应出现的条件是,投资有利可图。本来民企对利率变动比较敏感,可是因为产能过剩,几乎所有商品都可以大量制造,能赚钱的投资项目,很难觅到,除非是某些垄断行业,可是,民企不可能进入这些行业的。国家统计局综合司发布的全国企业景气调查结果显示,今年二季度,全国企业景气和企业家信心两大指数双双回升,但仍远低于一年前。其中,国企指数回升明显高于股份合作企业、私营企业。也就是说,民企信心还没有恢复。这也抑制了民企的投资。
国企投资几乎不受利率变动左右,国企无疑获得了大部分的信贷资金。企业获得资金后,除了去库存化用一部分,剩余的可能流回了银行。比如,据人行本月发布的数据,6月各项存款增加了2万多亿元,比贷款增加还要多,也就是说,大部分贷款又变成了企业存款。在银行非常规放贷下,企业投资增加不多,表明经济依然低迷。而谨慎投资是企业理性的表现。
在一定意义上,还可以说,信贷越扩张,通货紧缩的趋势就越明显,只要信贷资金进入过剩的产业,继续增加库存,就有这种作用。
常常听新闻说,居民消费在经济增长中贡献了多少个百分点。笔者以为,这是值得怀疑的。今年以来,就业形势异常严峻,减薪之声不绝于耳。大学生找工作都难上加难,而未纳入失业统计的农民工有2000多万,实际上,所谓消费增加,是政府购买支出在增加。居民可支配收入没有增长,增加消费就没有基础。而要提高居民可支配收入,就要对国民收入分配作结构性调整,而这不是几年内就可以奏效的。
货币多了,在其他条件不变的情况下,会促使本币贬值,增加出口。可是,无论长期还是短期,人民币都面临升值巨大压力,尽管会有暂时的下降扰动。加之中国主要贸易伙伴经济虽出现了好转迹象,可是金融危机的余悸,逼迫他们必须注意资产负债表的平衡,今年和明年的出口继续下滑,应该没什么悬念。
在总需求中,只有政府购买增加最为明显,这是维持当前经济增长的最主要力量。值得注意的是,今年上半年的财政收入明显下降,除非大幅度改革支出结构,否则政府支出增加的趋势,如无米之炊,难以为继。另外,财政支出已经产生对民间投资的挤出效应,财政支出的大规模增加,不是没有限制的。
货币多了,还会通过财富效应增加消费和投资。有业内人士估计,多达1万亿的信贷资金进入了股市。在经济低迷同时,资本市场出现了持续的繁荣。然而,有多少普通投资者从中获利,值得怀疑。在股市上赚钱的,多是富人,而富人的财富效应,因为边际效用递减规律的作用,是很有限的。
所以,从总需求角度看,通胀压力似并不明显。而从总供给角度看,就更是如此。除了产能严重过剩,还因为:今年以及明年,失业率不会有明显降低趋势;其次,原油、农产品(000061,股吧)等大宗商品价格如果上涨,确实能使总供给曲线上移。可是,这种上升是炒作和美元贬值共同作用的结果,而飞涨之后就是暴跌。当前大宗商品的价格就正在回落。美元确实有泛滥和贬值趋势,不过,其他货币也有同样问题,而且似乎更严重,所以,美元是相对稳定的货币。既然替代美元在短期内几乎无任何可能,美元的稳定就符合美国,也符合全世界的利益。这为大宗商品的稳定奠定了基础。
如果经济已经可以依靠自身的力量,重新进入上升通道,再实行量化宽松的货币政策,就一定会造成通货膨胀。不过不用担心,央行可以反向操作,收紧信贷。央行已注意到了这个问题,上个月,央行就重启了暂停2个月的91天期正回购,并通过发行一年期期票等手段,在公开市场回笼资金,效果明显。
其实,通货膨胀,并不绝对是坏事,如果通胀适度,则是刺激总需求的一剂良药。所以,出现通胀的预期或者苗头,对中国经济也许无害而有小补,可惜,出现的概率太低了。
既然通胀的现实威胁不足为虑,当前的中国经济,就应该继续坚持适度宽松货币政策和积极财政政策的组合,因为在这个非常时期,经济尚未“腹脏调和”,仍需政策扶持。（作者系北京航空航天大学金融研究中心常务副主任）
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