2月物价指数继续下降,CPI同比下降1.6%,6年来首次负增长;PPI同比下降4.5%,降幅进一步扩大。尽管统计局认为我国没有进入“典型”通缩,但从2月物价指数表现出的结果和趋势看,经济通缩的担忧将进一步加剧,尽管我们不能因为CPI一个月的负增长就判断经济进入了通缩。

　　我国经济是否会陷入通缩

　　对通缩的判断,在理论上和实务上都有严重的分歧。货币学派就认为,无论通胀还是通缩归根结底都是货币现象。国家统计局也借用了这个观点:由于市场货币供应量不足引起的价格水平的下降。但我个人认为,货币政策与经济形势是反向对冲的,货币供应不足与物价水平下降不可能在同期同时出现,“典型”通缩不可能存在。
　　通货紧缩比较经典的定义是,经济萧条引起的物价水平的持续下降。物价是否“持续”下降、导致这现象的是不是因为经济“萧条”成为判断通缩的两个关键点。按国际惯例,持续下降一般指两个季度以上。由于去年的同比基数比较高,CPI一、二季度连续出现同比负增长,PPI全年负增长可能性很大,物价有持续下降的可能。同时,我国经济也属于相对“萧条”期,1-2月工业增加值增长只有3.8%,环比、同比继续下降,微观层面很多行业和企业业绩在去年4季度、今年1季度都将出现亏损。所以,今年我国经济不是没有陷入通缩的可能。

　　没必要谈“缩”变色

　　面对可能出现的通缩,我们没必要刻意回避,也没必要谈“缩”变色。在我看来,通胀、通缩都是经济周期的固有形态。通缩对经济有不少积极意义——通缩只是通胀留下的后遗症,对经济的破坏远小于通胀。
　　我们知道市场经济都有周期规律,周期的阶段划分也非常经典:复苏、繁荣、衰退、萧条。复苏的特征是“高增长、低通胀”,是经济和股市的黄金期;繁荣伴随“高增长、高通胀”的通胀特点;衰退伴随“低增长、高通胀”的滞胀特征,是最差的经济形态;萧条伴随“低增长、低通胀”的通缩特点。对周期的理解不仅要把握每个周期阶段的特征,更要抓住这些阶段周而复始的轮转规律,以预测未来一段时间的经济走势。
　　理论上,“高增长、低通胀”的复苏期是投资效率最高的阶段。低通胀意味企业的要素价格成本比较低,高增长拉动企业的产品需求强劲。这样产能和毛利率双轮驱动,使企业的盈利能力很强,业绩增长很快。“低增长、低通胀”的萧条期,由于社会需求低迷,企业盈利水平还是很差,但低通胀形成的成本压力有所缓解,而且股价经过繁荣和衰退两个阶段下跌后很低。更重要的是,萧条后跟随的是复苏期,股市作为先行指标,必然有提前的反应。所以“低增长、低通胀”的萧条期是最好的“战略建仓”期,备战复苏黄金期的到来。与之相反的是,“高增长、高通胀”的繁荣期并不是最好的投资期:一是因为高通胀使企业的营运效率降低,而产能快速扩张,企业不仅供求潜在风险很大,而且还会出现扩展瓶颈,这样企业业绩的增速会降低,可持续能力会下降;二是按周期运行规律,繁荣期后必是衰退期。“低增长、高通胀”的滞胀期是最差的投资周期阶段——成本还没下来,需求下来了,企业业绩受这双重打压下降很快。可见,高通胀的这两阶段,经济基本面不能成为股市的驱动力量。

　　通缩萧条阶段是股市的播种季节

　　所以,如果按经济基本面和估值的静态考虑,复苏、繁荣、衰退、萧条四个周期阶段应该采取的投资策略分别是“持有”、“派发”、“离场”、“建仓”。即便现在进入通缩萧条阶段,也请不要离开。这个阶段虽不是收获的季节,但是播种的季节,是仅次于复苏阶段的次优投资期。A股市场2006年启动的大行情就是处在“高增长、低通胀”的复苏阶段,股市作为先行指标,对这样的预期将做出积极反应。有研究统计了美国1948以来的9次经济衰退周期中经济周期与股市周期的关系,发现股市低谷要提前经济低谷平均5.1个月,从股市低谷到经济低谷这段时间,股指平均涨幅为24%。如果我国经济2010年复苏,则股市在2009年也有机会。
　　何况除了以上的基本面改善,市场还有资金面的推动。面对通缩,国家一定是竭力采取宽松的货币财政政策。央行年初确定的17%目标,市场都觉得很高,但2月广义货币供应量(M2)同比增长高达20.48%,同比、环比同时提高,增速高于经济增长（7%）与物价指数（-1.6%）之和近15个百分点,创出历史新高。信贷也是天文数字,1月份中国人民币新增贷款高达1.62万亿元,同比多增8141亿元,2月人民币各项贷款增加1.07万亿元,同比多增8273亿元。新发行的货币远超实体经济增长的需要,实体经济吸纳不了的这些增量资金,它们或存银行或流向股市等虚拟经济。而贷款的大量增加说明资金不是停在银行,而是流向了社会。股市兼具投资和投机特点,如果能形成较好的赚钱效应,这些已经流入社会而实体经济消化不了的资金很可能有进入股市的冲动。所以,通缩的今年不仅有基本面带来的“战略建仓”长线机会,也有资金面带来的局部和阶段性短期机会,请不要走开。