综合考虑股息收益率等因素，A股市场估值已经趋于合理，1664点演变为市场底部的概率加大，预计2009年上证指数运行区域为1600－2700点。市场情绪相对乐观的一季度和经济形势渐趋明朗的四季度，大盘走出上扬行情的几率较大，建议超配医药、通信、商业零售、农业和煤炭行业。

    GDP增速大幅下滑

    从整体经济来看，出口下滑将是促使经济下行的主要原因，而针对促进经济增长的一系列政策将是减缓经济下行的平滑剂。综合考虑，预计2009年GDP实际增速为8.3%，这一预测值已低于1953年至今的均值。
    2009年出口形势严峻。由于中国出口主要依赖于美、日、欧等发达国家，对其出口占到出口总额的近一半。1998年金融危机主要是亚洲国家受影响大，而美、日、欧等发达国家受金融危机影响比较小；此次金融危机直接起源于美国，并对欧洲、日本等发达国家都造成较大冲击，直接导致以发达国家为主的全球经济步入衰退，进而导致对中国产品需求的显著放缓。
    由于出口不振的原因主要是外部需求放缓所致，国内采取的一系列出口退税等政策，只能对出口企业经营恶化起到缓冲作用，改变不了出口下滑的趋势。预计2009年出口名义增速为10%，实际增速为6%；进口名义增速为11%，实际增速为6.5%。同时，由于进口比出口更快速的下滑，预计贸易顺差可能继续上升，2009年达到2900亿美元。
    消费不容乐观。由于消费受收入影响明显，而城镇和农村居民收入都有放缓的倾向。在经济下行周期，人们消费意愿将会有所降低。目前主要反映消费的消费品零售总额实际增速已回落，预计2009年还将有所下降。但是由于消费的惰性特征，总体将维持较稳定态势，预计2009年消费品零售总额名义增速为16%，实际增速为12.0%。
    国内经济将主要依赖投资拉动。经济下行周期下国内投资需求将主要依靠政府投资来拉动。房地产投资的一路下滑已经导致中国城镇固定资产投资增速放缓，虽然政府对房地产市场提出一系列措施有利于促进房地产交易量上升，但是房地产价格下行趋势难以改变。经济不景气下，私人和企业投资热情都将降低，而政府对固定资产投资的加大一直是刺激内需的重要方面。政府投资规模的加大，有利于带动国内投资的拉动，从而缓解经济扩张期所带来的产能过剩压力。预计2009年全社会固定资产名义增速为20%，实际增速为15%。

    “大小非”没有想象中凶猛

    实证分析显示，持股比例不同的大小非减持意愿有天壤之别，而细分后的大小非减持“意愿”（减持占解禁比）相对稳定。为了更好地量化大小非的减持压力，对大小非进行进一步的细分。即按持股比例细分为七类：5%以下、5%－10%、10%－20%、20%－30%、30%－40%、40%－50%、50%以上。尽管2009年及2010年度大小非解禁量惊人，但绝大部分均是减持意愿极低的控股大非，占比高达82%。
    对大小非结构进一步剖析发现，这些控股的大非筹码，又高度集中在汇金公司、财政部以及中国石油集团等三大控股股东手中，这三只“超大非”就占了所有大小非的43.46%。
    近期作为国家股的三家“超大非”，为了维护市场稳定，已在二级市场对其控股公司中国石油、工商银行及中国银行进行了增持。可以说，这些控股大非解禁后对二级市场的影响与未解禁没有区别。
    剔除三大“超大非”后，2009年解禁数量就从6833亿股锐降至2760亿股，2010年的解禁数量也从3396亿股下降至1817亿股。
    根据已披露的减持数据进行统计分析，结合中国证券登记结算公司披露的“减持占比”数据，可以发现各细分大小非自解禁流通以来的减持“意愿”（即累计减持量占相应的累计解禁量比）。通过细分大小非减持“意愿”及其大小非分类后的解禁数量，就可对大小非的减持压力进行量化。尽管IPO所产生的大小非解禁量相当于股改所产生的大小非解禁量的两倍，但对大小非进行结构性量化后发现，IPO分类大小非合计减持压力为392.78亿股，远小于股改分类大小非合计减持压力637.5亿股。

    市场估值趋于合理

    目前A股估值水平已处在全球主要市场的长期平均估值水平之下，同时也在中国历史平均估值水平下，逐渐向历史最低水平挺进。A／H股溢价按30%分红率计算，当前指数息率为2.18%，若按证监会鼓励上市公司分红政策，息率可以上升到2.91%，在持续降息预期下，息率吸引力上升（目前一年期存款利率为2.52%，10年期国债收益率为3.12%）。
    A股的系统性风险在2008年得到充分释放，并很大程度上对各种悲观预期提前消化后，2009年走势将会好于2008年。尤其是在累积政策刺激效果尚难评估，更大规模政策持续可期的背景下，1664点演变为市场底部的概率加大。
    尽管市场和经济增长没有相关性，但从A股的历史走势看，牛市行情多产生在经济持续向好的背景下。当然，经济向好，市场背离的情况也存在；而经济下行中，市场也有中级行情的产生。整体判断，2009年不具备类似于2006年向上或2008年向下选择性突破的条件，结构性调整及区域震荡将可能会贯穿2009年全年，但期间不乏中级的上扬行情。