解决大小非就这么难?
    2008-11-04    作者:叶檀    来源:每日经济新闻

  上周美股的一根阳线,让所有以全球金融危机遮掩A股下挫事实的人闭上了嘴。令人绝望的10月,最后一周有了生气:道琼斯指数上涨11.3%,创下1974年10月以来的最大单周涨幅,标准普尔500指数上涨10.5%,是1980年1月以来上涨幅度最大的一周。

  中国股市难免金融危机的冲击,但我们无法忽视这样的事实,A股市场跌在前,没有随国际市场有起色,人气低迷到极点,深市周一成交量可悲地停留在100亿元人民币以下;我们也无法忽视这样的事实,去年股市开始下挫时,中国实体经济花团锦簇,沿海部分中小企业破产难以引起关注;今年的两税合一大利好还没有释放,本轮股市下挫是因为实体经济下挫的理由同样站不住脚。实体经济、全球金融危机都对中国股市造成了巨大的冲击,但他们只是雪上加霜,而不是制造雪的罪魁。中国资本市场下挫的主因在内部。
  各种论调泛起,救市无用论,不该救市论,救市不到位论等。救市无用论是可笑的,如果政府不以股改救市,中国股市现在还停留在998点难以翻身;不该救市更是胡言,去问问快要丧失蒙牛控制权的牛根生,股市该不该救,乳业该不该救?A股市场救而不起,是因为救市不到位,因为有关方面没有勇气直面股改后遗症,没有决心改变中国股票市场的大小非问题,以及附着于大小非问题上的新股高溢价发行难题。
  各项救市政策着眼于实体经济,而没有针对资本市场,即便针对实体经济,也没有起到预定的效果。实行相对宽松的货币政策已是定局,两个月内三次降息。贷款增长幅度从去年的逾17%降低到最近几个月的约14%,有迹象表明,商业银行继续惜贷,他们担心未来中小企业的风险,没有动力帮助中小企业渡过难关,而积极财政政策动辄上千亿元资金必然主要流向国企。
  针对资本市场的举措大多小修小补——增持与回购取决于上市公司的自觉,一些企业暗度陈仓,表面增持暗地通过大宗交易平台减持,或者再融资规模比增持大得多;减少印花税与投资者所受到的剥夺相比,不过是毛毛雨;熊市推出融资融券不过是奖励给大券商的开胃菜。在笔者眼里,真正起到基础制度纠偏作用的是把现金分红与再融资金挂钩,以及赋予类别股东表决机制,但据周洛华先生的计算,我国三年现金分红平均30%正是政策出台以前的平均水准,对于A股忘性大、要求不高的投资者来说,分红总比不分好,而类别表决机制有必要进一步扩大。一个小非解禁就能让融资融券热门券商海通证券(600837,股吧)大跌,没有什么可以解救被大小非魔咒困扰的市场。除了大小非外,没有任何市场参与者得利。
  不管是实体经济,还是资本市场,问题的症结就在于资源的倾向性配置。实体经济表现为较短周期内的过冷与过热连续发作,直到2003年,我国才进入GDP连续增长的平稳周期,而那主要是因为加入WTO之后,外贸出口的大幅上升,目前的外贸依存度已超过1998年到2002年时期的一倍。资本市场表现为长熊病痉挛性发作,不顾实体经济与世界经济的表现,这只能说明大多数投资者对于股市收益预期周期性地发生怀疑,他们很难相信这个市场能够善待投资者。不幸的是,多年的收益数据印证了投资者的直觉。
  周末在西安资本市场论坛上,刘纪鹏先生说,大小非是中国股市的牛鼻子,抓住牛鼻子就能解决核心矛盾。如果再深入一步,大小非是我国资本市场资源倾向性分配的表象,让特定企业圈钱是因,有了这个因,才有了新股的高溢价发行,才有了全流通时代的大部分不流通现象,大小非成为必然之果。
  必须进行二次股改,这不是否定第一次股改,而是资本市场改革的继续深化。有人说改变大小非违反契约精神,笔者认为,只有全流通时代继续大半股票不流通发行、制造大小限、人为设定高溢价才是违背契约精神的产物,从来没有显失公平的交易可以称为契约精神。
  解决大小非很难吗?刘先生认为不难,在多方皆输的前提下,有许多上市公司自愿锁定。笔者想说的是,如此一来,就打通了股权市场与债权市场,实际上上市公司锁定了股价位置,以特定价格向投资者融资。这违背股市通常规律,但与强制性现金分红一样,却是显失公平的股市保护投资者的利器,让投资者起码可以享受债权人的收益。在中国资本市场环境中,这样的制度,才算是真正为市场着想、为交易者着想的金融创新制度。

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