央行近年来首次打出“降息＋定向降准”的组合拳。27日，央行宣布，自2015年6月28日起有针对性地对金融机构实施定向降准，以进一步支持实体经济发展，促进结构调整。同时，自2015年6月28日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率，以进一步降低企业融资成本。其中，金融机构一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至4.85%；一年期存款基准利率下调0.25个百分点至2%。这是自去年四季度以来央行第四次降息和第三次降准。

    货币政策转向之说不攻自破

    最近市场一直笼罩在降息降准将推迟、货币政策可能转向的氛围，而央行此番出手打消了市场的这种观望情绪。平安证券固定收益部预计，本次降低存准措施将释放银行间流动性4000亿人民币左右，银行间市场将告别6至7月份季节性流动性紧缩。

    央行研究局局长陆磊在接受《经济参考报》记者采访时表示，货币政策作为逆周期宏观调控，主要针对宏观经济运行态势。从经济运行看，2015年5月固定资产投资增长11.4%，工业增加值增长6.1%，出口增长-2.8%，经济增长进入新常态，但稳增长压力依然较大，从前瞻性角度出发，有必要进一步实施松紧适度的货币政策以支持经济稳定增长。从物价看，2015年5月CPI增长1.23%，PPI仍然处于-4.61%的历史性低位水平，为货币政策调整提供了调节空间。因此，此次0.5个百分点的定向降准和0.25个百分点的存贷款基准利率下调符合经济运行和物价稳定的基本要求。

    陆磊强调，货币政策作为逆周期宏观调控手段，应对2015年上半年经济波动和金融体系流动性变化作出预调和微调是必要的，为下半年经济金融在合理区间运行奠定了流动性基础。

    民生固收研究员李奇霖表示，货币政策并未转向。陡峭收益率曲线与经济下行背景不匹配，财政积极而货币不积极，会对私人部门产生巨大的挤出效应，此外，长端利率高位不利于实体经济去杠杆。因此，央行有充足的动力释放长期流动性，压低长端，做平收益率曲线。

    总量性政策与结构性政策并举

    值得注意的是，与以往几次调控的方式不同，此次央行采取的是“定向降准+降息”组合政策方式。其中，定向降准的内容是，对“三农”贷款占比达到定向降准标准的城市商业银行、非县域农村商业银行降低存款准备金率0.5个百分点。对“三农”或小微企业贷款达到定向降准标准的国有大型商业银行、股份制商业银行、外资银行降低存款准备金率0.5个百分点。降低财务公司存款准备金率3个百分点，进一步鼓励其发挥好提高企业资金运用效率的作用。

    陆磊指出，人民银行自6月28日起定向降低存款准备金率和存贷款基准利率，改变了以往交替运用数量型工具和价格型工具的操作方式，体现了对宏观经济运行和金融稳定的充分权衡。与此同时，总量性政策与结构性政策并举。存贷款基准利率下调意味着总量性宏观调控，而定向降准则专门面向为“三农”和小微企业提供服务的金融机构，针对国民经济发展的薄弱环节，致力于结构优化。

    “从金融市场流动性角度科学选择政策工具。此次政策调整并未普降金融机构存款准备金率，主要考虑是6月末预计银行体系超额准备金保持在3万亿元左右，货币市场利率达到历史低位。因此，更多地通过降低下调利率以实体经济融资成本、定向降低存款准备金率以优化金融资源配置结构，是政策调整的重要出发点。”陆磊称。

    华创宏观发布报告称，5月非金融企业贷款发放不力，长债收益率居高不下，正是金融机构期限错配问题加剧的集中表现。因此，毫无疑问央行需要提供中长期的流动性。而提供中长期流动性的办法不外有二：全面降准和信贷质押再贷款。由于第一批地方债置换超预期地顺利，打消了央行过早启动信贷质押再贷款（或PSL）的压力，所以这个工具还处于“启而未用”的状态；全面降准能够提升商业银行的放贷能力，但能否切实提高商业银行的放贷意愿，却是央行无力完全掌控的事情。而且，即便商业银行愿意放，实体企业是否愿意借也是个未决的问题。所以，央行转而向部分金融机构定向降准，是引导中长期资金更多流向实体的合宜举措。

    恒丰银行研究院常务院长胡海峰表示，央行本次定向降准指向“三农”或小微贷款达标的银行，将有助于激励金融机构向三农和小微群体融资，促进经济结构调整。尤其财务公司存款准备金率下调3个百分点，使得促进企业投资发展经济的政策意图更为明显。从政府部门最近公布的经济金融数据看，已有部分略显企稳迹象，这表明政策积极效果已经有所显现。

    “稳增长”仍需更多政策配合

    李奇霖表示，降准、降息还会继续出现，降准可以看一至两次，降息可以看一次，但可能会配合其他结构化货币政策，包括PSL、将地方债纳入抵押品框架释放长期流动性（类似欧洲LTRO）、比SLF、MLF期限更长的LLF。

    不过，中国民生银行首席研究员温彬表示，下半年，货币政策虽有空间，但空间有限。目前，金融体系流动性充足，短期内不排除央行通过正回购对冲流动性。从中长期看，外汇占款是否延续最近两个月的增长态势还有不确定性，如果美联储在今年第四季度如期加息，会引起资本项目外流，导致外汇占款减少，为再次降准提供空间。法定贷款利率已是历史低位，存款利率是历史次低位，进一步降息空间不大，需要加快利率市场化改革进程，特别是货币政策传导机制，尽快建立起银行大额存单（CD）以及贷款基础利率（LPR）与Shibor利率的联动机制。

    华创证券报告指出，目前从“宽货币”向“宽信贷”传导不畅的问题仍然没有有效缓解。对此，货币的供给端显然已经不是一个硬约束。货币的需求端才是未来一段时期信贷能否扩张，经济能否企稳的关键。而在私人部门不愿加杠杆的背景下，政府部门加杠杆显然是个不得已而为之的举措。实际上，在经济偏冷之际，扩张的财政政策更有效力，也是一个具有公式的判断。只有财政政策实质发力了，信用扩张才是可以期待的，经济企稳也才是可以指望的。

    陆磊表示，定向降准和降息的主要功能仍然是通过增加金融体系流动性、降低实体经济融资成本以实现经济稳定运行，仍然需要微观审慎监管、金融业市场准入和直接投融资政策支持等一系列改革与发展举措向配合，才能使我国融资结构更趋合理，金融部门效率持续提升，实体经济健康发展。