当前PPP发展依然面临诸多制约，短期内难以独力支撑基建投资融资需求，必须采取综合放松地方融资平台限制、扩大地方债置换、增加政策性银行融资等多种措施]
2015年以来，我国经济下行风险不断增加。为了稳定经济，央行货币政策不断放松，但仍需财政政策发力配合。在消费、出口增长乏力的情况下，稳增长必然依靠投资，而固定资产投资中房地产和工业投资下滑严重，政府只有扩大基建投资来对冲。换言之，2015年基建稳增长的故事仍将延续。
资金是基建投资的前提，经济下行税收增速下降、房地产行业减速土地出让金大幅下降、43号文规范地方融资平台三个因素，导致政府融资能力大幅下降，面临1.5万亿~2万亿元的融资缺口。
针对此局面，PPP（政府和社会资本合作）被寄予厚望。十八届三中全会明确提出“允许社会资本通过特许经营等方式参与城市基础设施投资和运营，让市场在资源配置中发挥决定性作用”。当前各地纷纷将PPP作为2015年投资工作重心之一。
但当前PPP发展依然面临诸多制约，短期内难以独力支撑基建投资融资需求，必须采取综合放松地方融资平台限制、扩大地方债置换、增加政策性银行融资等多种措施。未来，随着配套政策进一步完善，PPP的吸引力将不断增强。
基建投资缺口巨大，PPP被寄予厚望
2015年，基建投资对冲经济下滑的趋势将继续。2015年以来，我国经济风险不断加大，4月社会零售品销售总额增速下滑至10%，为近十年新低，2月、3月分别为10.2%和10.7%，3月、4月进出口连续负增长，工业增加值增速显著下降。在消费和出口增长乏力情况下，稳增长只有靠投资，而投资中的房地产投资和制造业投资增速也不断下滑，稳增长的重任又落在基建投资肩上。
2015年的基建投资规模将超过13.4万亿元。为了稳定经济增长，对冲房地产和制造业固定资产投资下滑，2015年基建投资将保持20%以上的增速（2015年前4个月基建投资累计同比增长20.8%）。2014年基建投资规模为11.2万亿元，这意味着2015年的基建投资规模将超过13.4万亿元。
地方政府是基建投资的重要力量，充足的资金支持是基建投资的前提条件，然而三大因素导致地方政府可能出现巨大融资缺口。名义经济增速下滑和税制改革导致地方税收增长疲弱，房地产行业下滑导致土地出让收入大幅下滑，中央规范地方融资平台导致地方融资能力受限。在这种情况下，地方政府基建投资将面临巨大融资缺口。
基建投资资金来源由预算内资金、自筹资金、国内贷款、利用外资和其他资金组成。根据瑞银计算，由于名义经济增速下滑和税制改革导致地方税收增长疲弱，房地产行业下滑导致土地出让收入大幅下滑，将导致地方预算内资金出现7700亿元的缺口。
2013年基建投资的资金来源中，自筹资金58.3%，国内贷款19.6%，国家预算内资金13.4%，利用外资0.5%，其他资金占8.1%。若2015年延续这一结构，则自筹资金需要7.84万亿元，而地方自筹资金中约有60%间接来自银行贷款，也就是单纯靠地方政府自筹资金规模达到3.1万亿元。
2015年，规范地方融资平台进行存量管理，对自筹资金构成最大挑战。与2014年相比，2015年前4个月，城投债无论是总发行量还是净发行量同比都大幅下降。而自筹资金60%间接来自银行贷款，事实上很大程度是通过地方融资平台向银行贷款，限制地方融资平台也将限制地方政府间接向银行贷款能力，进一步加大缺口。不过考虑到平台存续融资、地方债务置换、债务展期等，自筹资金融资缺口不到3.1万亿元。
综合考虑，2015年地方政府的融资缺口可能在1.5万亿~2万亿元间。
自筹资金主要包括城投债、PPP模式引入的民营资本、基建行业自有净利润再投资、以其他方式新进入民营资本、股票融资等。鉴于地方财政巨大融资缺口，PPP被寄予厚望。从2014年下半年以来，财政部力推PPP项目，尤其是2014年9月76号文《关于推广运用政府和社会资本合作模式有关问题的通知》发布之后，财政部将PPP作为一项重要的模式予以推广。当前各地方政府也纷纷将PPP作为2015年投资工作重心之一。
然而，PPP真的能够承担弥补地方融资缺口的重任吗？
当前国内PPP发展状况及现实困境
2015年4月18日，发改委印发了《关于进一步做好政府和社会资本合作项目推介工作的通知》，要求各地发展改革部门尽快搭建信息平台，及时做好PPP项目的推介工作。5月22日，财政部、发改委、央行联合发布《关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式指导意见的通知》，旨在鼓励在公共领域推广PPP，打造新的经济增长点，防范和化解政府性债务风险。
5月25日，首个国家部委层面的PPP项目库在国家发改委门户网站发布，首批公布了全国各地1043个项目，总规模1.97万亿元，项目范围涵盖水利设施、市政设施、交通设施、公共服务、资源环境等多个领域。发改委网站开辟PPP项目库专栏，公开发布PPP推介项目，鼓励各类社会资本通过特许经营、政府购买服务、股权合作等多种方式参与建设及运营。
尽管中央政府努力推广，地方政府热情高涨，但PPP的实际签约规模有限，远不足以弥补2015年的地方基建融资缺口。PPP的发展依然存在诸多不确定性因素，影响企业参与积极性：
1.PPP模式缺乏相关立法，缺乏国家层面长期、稳定的激励机制。公共基础设施项目存在收益率低、周期长的特点，这降低了民营资本进入的积极性，这时需要政府出台一些包括财政补贴、税收优惠、融资便利等一篮子的激励计划。《关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式指导意见的通知》的出台有利于改善这一状况，但企业仍需时间进行解读和观察。
2.国际上缺乏大规模PPP融资的成功先例。目前国际上尚无整个国家层面大力推广、涉及金额上万亿元的PPP模式的成功案例。PPP作为传统交付模式的补充，在公共投资中只占一小部分，即便在PPP运用较为成熟的英国、澳大利亚等国家，PPP投资占公共投资的比例也不超过15%。美国2010年以来PPP合同金额每年只有500多亿美元（约合3000多亿元人民币）。
3.地方政府对于PPP模式认识不足和经验缺乏可能成为最大的制约因素。PPP模式本身从项目的遴选、收费方式的确定、政府补贴的力度到项目收益率的确定等很多方面，都需要大量的专业知识，短时间内难以掌握，专业人才培养短时间内难以满足全国需求。 4.我国长端利率高企，制约PPP发展。PPP项目的收益普遍在6%~10%，但我国目前PPP项目的融资成本可能高于7%。普通公路项目（收益低）占到了35%，而其他大量社会事业、环保、市政类项目投资期长，面临多重不确定因素。
这些因素决定了PPP的实际规模在2015年甚至更长时间内，可能都不足以满足政府期望其承接的融资规模。但随着体制问题进一步完善，以及企业对政策进一步消化，PPP有望在未来成为支撑基建的重要力量。
多种政策配合解决地方融资缺口
政府也已经意识到PPP难以较快推进，短期内不足以承担数万亿规模的融资压力，因此采取了多种现实措施来解决融资缺口，缓解财政压力，稳定经济。
1.允许地方融资平台继续借款。43号文杀伤力巨大，一度矫枉过正，为此，决策层采取了一系列折中措施缓和其负面影响，包括要求银行继续对在建城投项目放贷（《关于妥善解决地方政府融资平台公司在建项目后续融资问题意见的通知》），允许已到期的平台贷款展期、修订借款合同或进行债务重组等。另外，决策层还出台文件，允许地方融资平台及PPP项目通过项目收益债进行融资。鼓励优质企业发债特许经营等PPP项目建设（《关于充分发挥企业债券融资功能支持重点项目建设促进经济平稳较快发展的通知》）。
2.政策性银行发挥更大作用。据报道，4月，经国务院批准，央行将以外汇储备委托贷款债转股形式，分别向国开行和进出口银行注320亿美元和300亿美元；农发行由财政部追加资本金。
3.地方债券定向置换加快推进。地方政府债务置换可以减轻地方政府的偿债负担，并在一定程度上缓解其现金流压力。2015年5月，财政部、央行和银监会三部委联合下发《关于2015年采用定向承销方式发行地方政府债券有关事宜的通知》，第一批一万亿于2015年8月31日前置换完毕。而第二批1万亿元地方债置换额度也已经获批。
（作者系第一财经研究院资深研究员）
