郑州宇通客车股份有限公司(以下简称“宇通客车”)7月2日公告，将回购并注销A股限制性股票激励计划项下334.76万股限制性股票。自从2001年开启MBO模式后，宇通客车的股权集中态势就没有停歇。尤其是今年5月份欲5倍溢价收购关联公司精益达的“大手笔”，或将成为其MBO“收官之作”。若能成行，通过定增方式，宇通集团的控股权将大幅提高，宇通客车管理层的持股比例也将从目前31.42%上升到43%左右。

　　5倍溢价收购为减少关联交易

　　不久前，停牌多时的宇通客车发布了一份关联交易预案，拟采取发行股份加支付现金的方式，购买大股东宇通集团、猛狮客车(宇通集团全资子公司)合计持有的精益达100%的股权。其中以发行股份方式购买精益达85%股权，以支付现金方式购买精益达15%股权。
　　根据收购预案，以4月30日为预估基准日，精益达归属于母公司股东的权益账面值为7.53亿元，预估值为42.60亿元，增值率为465.65%。据此推算，宇通客车收购精益达的市净率为5.66倍，远高于汽车零部件上市公司的平均水平。
　　对于5倍溢价收购精益达的目的，宇通客车表示，“通过本次重组，宇通客车与宇通集团及其下属公司的关联交易将大幅减少。”
　　但方案公布后，投资者在相关网络互动平台上炸开了“锅”，几乎是一边倒的批判声音。网友们认为，“精益达估值过高，且收购对上市公司业绩提升非常有限。如果精益达利润主要来源仅靠宇通公司的采购，其所谓估值就不应过高。”
　　宇通客车的年报显示，2011-2013年，宇通客车通过精益达采购材料的金额分别为17.5亿元、22.2亿元、24.1亿元，占精益达营业收入的比例分别为72.9%、74.7%、74.7%。
　　某长期关注宇通客车的机构人士在接受《经济参考报》记者采访时表示，5倍溢价收购精益达，估值高低需要专业量化暂且不提。宇通客车打着“今后减少关联交易”招牌来收购，难免有拔高之嫌。

　　精益达被大股东“养肥”

　　对于利益输送的质疑，记者联系宇通客车。宇通客车有关人士表示，从客车行业6家上市公司2011年至2013年度报告所披露的财务数据来看，宇通客车毛利率、净利率、净资产收益率等指标远超同行业企业。宇通客车与精益达充分发挥协同效应，在宇通客车保持市场竞争力和优秀盈利能力的基础上，精益达也获得了合理的利润，实现了双赢。
　　猛狮客车由郑州宇通与德国MAN公司于2002年组建。自成立后一直处于亏损状态，截至2008年底，累计亏9426.54万元。对此，德国MAN公司2009年将其持有猛狮客车50%的股权以1欧元的价格转让宇通集团。猛狮客车“脱胎换骨”之后，便与宇通集团于2009年共同出资筹建了精益达。精益达注册资本5.27亿元，宇通集团持股71.84%，猛狮客车持股28.16%，主营业务为汽车零部件的生产与销售。
　　财经评论员吴佳直言，“大股东宇通集团和猛狮客车合作设立的精益达，其业务有多少技术含量不知道。但我个人非常怀疑，在精益达身上有猛狮客车的影子。”他透露，当时猛狮客车是不允许进入上市公司的，但到了大股东宇通集团手里以后，精益达便与上市公司宇通客车发生了关联交易，于是就神奇地盈利了。
　　数据显示，精益达2011-2013年的净利润分别为3.41亿元、4.57亿元、4.91亿元。“2011年，精益达净资产收益率高达100%，最近两年也都有60%以上。到大股东手里就盈利，说明是上市公司把它养肥的。”吴佳表示。
　　对此，上述机构人士也表示，精益达利润九成以上都来于宇通客车，根本没有向外拓展。“大股东或另有原因，而普通中小股民却成了牺牲品。”他认为，收购议案或将在股东大会中被中小投资者否决，因为关联交易，大股东是要回避。

　　精益达或为宇通MBO收官之作

　　对于上市公司高溢价收购关联公司，有网友认为，这可能是大股东精心设计的局。精益达2009年才由宇通集团和猛狮客车出资设立，设立目的或许就是依靠上市公司进行大量采购，做大业绩后卖给上市公司，通过收购套现或增持股权，实现资本增值。
　　事实上，宇通客车MBO之路在2001年即见“端倪”。当年6月21日，宇通客车发布公告，其第一大股东郑州宇通集团公司的全部股权，日前被郑州国资局协议转让。上海宇通创业投资公司、河南建业投资公司分别受让宇通集团89.8%和10.2%的股份。上海宇通因此间接持有宇通客车2110.3万股而成为公司大股东。上海宇通是由宇通客车总经理汤玉祥和其他22个自然人出资12053.8万元于当年3月成立的。如按此运作，宇通客车大股东将不再姓“国”，取而代之的应该是以汤玉祥为代表的管理层。
　　可惜，2003年7月，财政部与国务院国资委发文明确“大型国企产权和上市公司国有股权不向管理层转让”，宇通客车MBO遭遇挫折。
　　直至2013年12月3日，郑州市财政局被宇通客车方面推上被告席。12月20日，郑州市二七区人民法院裁定冻结郑州财政局持有宇通集团的100%股权并委托郑州拍卖总行公开拍卖。12月30日，上海宇通以1.485亿元的价格拍得90%宇通集团股权。
　　“当时，宇通客车管理层通过司法拍卖拿下宇通集团后，仅间接控制宇通客车17.19%的股权，而市场上流通股股东持股为68.55%。在地方政府的协调下，持有宇通客车8.73%股份的地方国企郑州第一钢厂亦将所持股份转让给宇通集团。如此下来，宇通客车管理层已经拿下超过四分之一公司股份”有知情人士透露。
　　此后，宇通客车管理层并未停歇。为了进一步加强对企业控制，宇通客车此后又打出了“低位增持”、“给予管理层股权激励”、“回购股份”的组合拳，逐步提高管理层的持股比例。截至目前已达到31.42%。
　　“本次收购应该是MBO收官之作。若能成行，宇通客车管理层对上市公司的持股比例将从目前31.42%上升到43%左右，从而绝对控制上市公司。”该知情人士表示。
　　对此，在接受《经济参考报》记者采访时宇通客车有关人士表示，公司在资本市场的运作，均是在对公司长期发展看好的基础上，结合宏观环境变化、监管机构要求、资本市场走势、行业竞争需要等情况，审时度势，在履行相关决策程序和监管机构审批(或备案)后，在资本市场的公开、独立的运作。