存货畸高且连年激增，已成为千足珍珠的一个财务“标签”。千足珍珠2012年的存货再创新高，去年年末时达到6.16亿元，是当年销售收入的1.7倍。
　　千足珍珠2004年到2012年披露的九年经营数据显示，其主营业务收入从1.51亿元到3.59亿元，增长了近138%，但存货从7858.9万元逐年上升到去年年末的6.16亿元，增长率高达684%，存货增长速度与销售增长速度极其不匹配。即使剔除掉消耗性生物资产，库存也有将近5个亿，存货周转天数493天，意味着目前囤积的存货需要消化近一年半的时间。
　　要解释千足珍珠的“天量“存货，上市公司和财务分析人士各执一词，说法迥异。

　　不变的囤货热情为哪般

　　无论公司情况和行业形势发生何种变化，始终无法阻挡的是千足珍珠积极备货的热情。在历年年报公告中，千足珍珠关于囤货的理由各异，有的看似合理，有的自相矛盾。
　　在上市之前，对于备受关注的存货问题，千足珍珠就在招股说明书中花了大量篇幅进行说明。
　　千足珍珠解释称，2004年~2006年公司存货额的逐年增加，主要原因是原材料采购的季节性，会使公司在年末形成较大规模的存货。其中，在2005年原材料价格下降时，公司更是加大了原材料采购。
　　为了消除对此的顾虑，招股说明书中还特别表示，2006年公司存货储备已经达到一定水平，于2007年起适当控制了采购规模。
　　然而上市当年的2007年年报数据，则让千足珍珠显得“出尔反尔”。其当年年末的存货继续较年初增加89.74%，这次的理由又是借着原材料价格下跌的契机积极备货，收购大量原珠。而上市募投的湖南常德项目所收购的珠蚌，也导致公司该年的消耗性生物资产大幅增加。
　　“只要是有养殖场的珍珠企业，存货比重都是比较大的。”对于存货的激增，千足珍珠副总经理兼董事会秘书马三光向记者解释。
　　在本报揭示千足珍珠采购端猫腻的调查报道中，两大募投项目疑为关联交易，生物资产的收购价格极其不公允。分析人士表示，这已经反映了千足珍珠虚增存货，将上市公司资产转移的意图。若按照目前5~6龄大中型蚌8元的市场最高单价来测算，千足珍珠两个募投项目合计虚增的存货约4068万元。(详见《募投疑云 静悄悄的资金腾挪》)
　　2008年全球经济危机，又让公司加大了采购力度。千足珍珠称，珍珠统货价格出现暴跌的第四季度适逢公司传统的原材料采购旺季，公司第四季度在价格低位所采购的珍珠统货摊薄了库存统货的整体平均成本。
　　即使是在珍珠行业处于谷底的2008年至2009年，千足珍珠也未进行任何的存货跌价准备。其理由是，原材料生产的产成品可变现净值预计高于成本，而消耗性生物资产的未计提，则是因为珍珠蚌的存活率基本保持在99%以上。同样的，在2009年收购湖北募投项目的珠蚌资产时，千足珍珠也未进行任何的存货跌价准备。
　　而记者了解到的情况显示，千足珍珠所称99%以上的珠蚌存活率可谓是“天方夜谭”。
　　湖南常德当地养殖协会及养殖户都向记者反映，珠蚌的成活率绝不会达到99%以上那么高，反称珠蚌近年来的销路不好，死亡率较高。
　　“由于前几年大规模推行珍珠养殖，导致珍珠销量和价格大幅下跌，以及珠蚌成活率低造成大面积污染等原因，鼎城区几年前已经停止新增珍珠养殖，并对已有养殖水面进行清退，水面转向种植为主。”湖南一位养殖协会人士表示。
　　而千足珍珠2007年上市招股书中对湖南募投项目进行产量分析时，也是按照70%的成活率进行计算。分析人士指出，虚报珠蚌存活率以规避存货跌价计提，正是为了维持当期的利润。
　　2010至2011年，虽然原材料价格呈现企稳反弹的走势，但千足珍珠宣称从2009年开始进行持续三年的存货结构调整和战略资源储备。
　　“公司现在每年仍在不断进货，新珠子进，老珠子出。由于最近三年行情不好，好货基本压着不卖。”马三光说道。
　　截至2011年末，公司存货余额已达到5.7亿元，三年间存货又赫然增长2亿，占总资产比例为62.76%。2012年末，千足珍珠存货再创历史新高，达到6.2亿元。2013年一季度继续攀升至6.5亿元。

　　专业人士提出三种可能

　　不论外界环境风云变幻，千足珍珠却总有种种理由为自己提高存货的战略决策进行辩解。其屡创新高的存货不仅备受质疑，也是投行、财务人士热议的话题。
　　一位投行人士指出，存货周转天数持续上升违背了企业正常经营所需要的存货，千足珍珠存在通过少结转营业成本而虚增利润的嫌疑，而其副作用则是存货的畸高。
　　他同时表示，珍珠这个行业盘点难度比较大，无论是珠蚌计量，还是原珠价值核算，都很容易被企业误导。“除非是专业的珠宝鉴定师，不然企业说这袋珍珠值多少钱就是多少钱，你很难进行反驳。”
　　在会计人士云集的中国会计视野论坛，财务专家夏草也曾针对该问题两度开帖分析抨击，更引发诸多跟帖讨论。在他2009年撰文的《山下湖：4.7亿珍珠存货或是歪瓜裂枣》的文章中，提出两种猜测。一种与前述投行人士揣测路径相仿，即“剩下这些存货都为歪瓜裂枣，虽然是加权平均法，但好的都已经卖出去，剩下的都是没人要的‘剩货’”。
　　夏草认为，另一种可能是这些存货有相当部分早已出售，公司没有在账面上反映收入，形成账外资金并被大股东占用。他在质疑之余强烈建议重点核查千足珍珠与供应商、经销商之间是否存在实质关联关系。
　　根据《第一财经日报》前述调查，当千足珍珠上下游业务均涉嫌关联交易之时，还有一条存货屡创新高的解释被财务人士提出。有财务专家向记者表示，千足珍珠存货畸高有可能是因为公司在出口退税和消费税身上打主意而“衍生”出来的。
　　该财务专家提出了一条造假链条：上市公司首先虚报出口收入，香港贸易公司配合打入外汇。接着，外汇兑换成人民币，虚构采购，资金流入养殖场，养殖场通过地下钱庄换汇进入香港贸易公司，并周而复始，即形成香港关联公司—上市公司—关联养殖场—香港关联公司的资金循环圈。资金如此循环的目标是骗取出口退税和规避消费税。
　　该人士进一步解释称，目前珍珠行业消费税较高，为10%，出口退税率虽然有所下降，2007年从13%降至5%，但企业仍然有动力，通过香港关联公司制造虚假销售，一方面可以骗取出口退税，更重要的是，这样就规避了内销需要缴纳的“10%的消费税”。
　　一位资深税务师则向记者道出了一个其曾经接触过的珍珠行业相似的案例。青岛一家主营加工出口淡水珍珠的珠宝公司为达到出口退税的目的，虚报出口额1056万美元，公司法定代表人指使他人虚开农副产品收购发票886份，后被青岛国税局查处。而其造假路径与上述财务人士提及的造假推测相仿。
　　国家税务总局编写教材组编写的《税务稽查案例》中，第七章出口退(免)税企业稽查案例中列示的“某珠宝公司高报低出骗取出口退税案”与青岛国税局查处的该案高度吻合。
　　记者进一步向该名税务师征询千足珍珠是否有类似的嫌疑，他表示“这需要稽查机关的介入，目前不能排除有类似问题的可能性。如果香港关联公司最终实现了终端销售，那上市公司的关联交易只是为了调节利润。但香港关联公司的银行存款流水账有疑点，则海关和税务部门都会介入，必要时可能会追究刑事责任”。
　　因为无法核实存货的具体情况，也就无法确认存货的真伪，但触目惊心的数据无法让人不对巨量存货表示怀疑，专业人士对于存货居高不下的揣测推理仍无定论。
　　但千足珍珠的“天价”存货已经吓退了不少机构投资者。从上市之初的18只基金持股，到2012年末仅有3只基金进驻，其中2只还是中创400的指数基金。机构投资者似乎对此并不买账，鲜有进驻。
　　“存货和应收账款占比太大，这样的公司太危险。农业类的公司造假较多，我们已经不太敢碰。”上海一家券商资产管理部投资经理坦言。