进出口和跨境资本等支撑一季度上行的外部动力，二季度是否能够继续给大家带来意外之喜？
　　相对于资本流动，外贸形势可能更易于判断。主流机构的观点认为，由于全球经济仍处于温和复苏态势，出口可能无法保持前两个月那样的强劲反弹步伐。一些统计数据也能够有所辅证：虽然今年前两个月的出口同比增速均超过20%，但前两个月工业品出口交货值和轻工业用电量增速仍处于10%以下的较低水平。
　　判断资本流动趋势，需要考虑更多外部环境变量。
　　首先，欧洲经济下行风险加大，风险事件仍可能爆发。欧洲是中国第一大贸易伙伴，二次衰退风险加大我国外贸压力。瑞银判断，先行指标显示法国在一季度会出现二次衰退。意大利、西班牙及其他边缘国家仍深陷财政紧缩和去杠杆泥潭，预计普遍出现衰退。穆迪认为，即便解决了当前危机，塞浦路斯仍存在违约和退出欧元区的风险。同时，塞浦路斯事件的深远影响值得回味。塞浦路斯的解决方案，可能意味着欧盟倾向通过“内部承担损失(bail　in)”，而非ESM拨款来重组银行，这意味着私人部门债权人无法免于损失，这将严重打击外国投资者对欧元的风险偏好。
　　其次，日本央行的激进宽松政策，不仅带来了强烈的日元贬值压力，也将对中国经常账户带来冲击。虽然日元贬值的影响目前并不明显，但其对东亚区内各国贸易的影响存在滞后效应，未来几个月内东亚国家贸易收支很可能恶化，不排除出现东亚货币集体贬值的情形，但对中国而言，无疑不适用明显的汇率调整。
　　第三，美国经济强劲的复苏势头是否会导致美元阶段性走强？一方面，美联储不断释放政策调整预期，有乐观的看法估计QE可能在年底结束；另一方面，美国经济的内生动力日渐增强。事实上，过去几个月，美国的重要经济数据表现大都好于市场预期。如果美国维持强势复苏，美元中期走强确立，全球资金回流美国，那么目前的高估值资产，包括以房地产为代表的人民币资产，或许将面临较大冲击。大宗商品和贵金属近期的疲软或许就是预警。
　　以上这些因素都将对中国未来经济走势产生显著影响。其中，欧洲的形势变化将更多影响贸易领域，美元的变化将更多影响资本流动，日元则两方面兼而有之。国家外汇局也在日前发布的报告中指出，多种因素将加剧中国跨境资本流动波动，甚至不排除引发阶段性资本集中流出。
　　欧美日出现上述趋势变化的可能较高，目前应该更多考虑这些冲击的深度将有多大，这将对我们的政策取向带来较大影响。
　　尤其是在汇率方面，中国央行面临两难选择。一方面，要维持国内的资产价格和产能，人民币需要保持一定的强势，这也是推进人民币国际化的要求；另一方面，稳定外需可能需要适度贬值。
　　人民币是上是下，可能要取决于哪个变量的冲击更大。如果东亚货币竞争性贬值，人民币即便不主动贬值，也会控制不被动升值。如果美元强势反弹，人民币也应该保持一定上行。