曾有着“互联网第一中概股”之称的中华网投资集团(CDC)已于日前正式向美国亚特兰大破产法庭申请破产保护。作为首家在美国纳斯达克证券交易所上市的中国互联网公司，中华网好比众多中国概念股的一个缩影，在会计丑闻和VIE(协议控制)问题的缠绕之下，中国概念股的命运显得越发扑朔迷离。

　　致命的赌局

　　10月10日，中华网投资集团宣布，公司在美申请破产保护之后正积极开展资产重组，包括出售部分非核心资产。
　　此前，中华网投资集团于纽约当地时间10月5日申请破产保护。该消息一经传出，公司股价在纳斯达克常规交易中即大跌逾50%，此后该公司的股票交易被叫停。
　　公开资料显示，中华网投资集团主要从事商业软件应用及信息技术咨询等业务，成立于1997年，并于1999年作为第一只中国概念股的互联网企业登陆纳斯达克，代码为CHINA。然而，头顶着“互联网第一中概股”光环的中华网投资集团并未能延续当日的辉煌，该公司1999年在美上市时的发行价为每股20美元，开盘股价急升到45.75美元，并以67.11美元作收，而目前的股价，却仅为0.43美元/股，其缩水幅度已经达到了99.4%。
　　此次申请破产保护，则源于2006年的一纸对赌协议。2006年11月，中华网投资集团发行了1.68亿美元可转换优先债券，年利率3.75%、2011年到期，买方为12家机构投资者，Evolution　Capital是其中之一。中华网投资集团当时发行可转换优先债券时，与买方签订了“对赌协议”：双方规定，若CDC软件和CDC游戏不能在2009年11月13日前完成IPO，债券持有者将有权要求公司赎回债券，赎回价格须加上应计及未付利息，利息按2006年11月13日至赎回日支付，惩罚性年利率为12.5%。
　　然而，CDC游戏上市最终未果。截至2009年12月31日，中华网投资集团子公司CDC　Delaware持有这部分债券的75.2%；Evolution　Capital则持有余下的24.8%。2010年3月，作为这批债券的最后一名投资者，Evolution　Capital决定起诉CDC集团，指控其违反多条保密协议和无担保公司债券买卖协议、干涉公司业务关系，并索赔2.95亿美元，此后又对CDC及其下属公司提起诉讼、索赔达到6540万美元。这场官司最终以CDC集团败诉告终，并引发了此次的破产保护申请。
　　中华网投资集团表示，破产保护申请是公司目前情况下唯一的选择，因为该法院不仅禁止公司进行资产转让和出售，使公司无法偿还这笔赔偿，还不允许公司聘请律师进行辩护。“CDC公司正在与有关金融机构商讨过渡性贷款，或出售部分非核心资产，以偿还相关债务，同时于10月6日对不合理的裁决向美国上诉庭提出上诉。”CDC公司独立董事汪长禹表示。

　　新一轮做空危机来袭

　　中华网投资集团前途未卜的命运只是众多中国概念股的一个缩影，在会计丑闻和VIE问题的纠缠之下，今年以来中国概念股已经遭遇了多轮做空，而现在，随着美国方面监管的进一步升级和VIE合法性问题迟迟未能得到解决，中国概念股可能会遭遇新一轮的做空危机。
　　今年7月中旬，中美双方的监管部门曾就展开跨境审计监管方面的合作前景进行了商讨，但是无任何成果。另据传言，由于美国证券交易委员会(SEC)绕过中国监管机构直接对大型会计师事务所德勤的中国子公司采取行动，要求它提供与SEC正在调查的一家德勤前客户有关的文件。中国财政部和证监会也已经推迟了原定10月份回访美国的计划。
　　近日，PCAOB(美国公众公司会计监督委员会)主席在华盛顿公开表示，如果不能够与中国有关部门达成协议，允许PCAOB进行跨境的审计监管的话，那将必须考虑使用美国国会赋予的手段，来保护美国的投资者。此番强硬言论一出，外界普遍认为，在未来的一段时间内，美国的相关监管机构将对中国概念股的财务审查更为严格。
　　“从法律层面不会很特殊，但从执行层面肯定非常特殊。”北京工商大学崔学刚教授对《经济参考报》记者表示，在下一阶段，美国监管部门对于中国概念股的价值评估、价值审计会变得非常严格，投资者对中国概念股也会更加谨慎，路演会非常艰苦。注册会计师等中介机构在接受中国概念股相关业务的时候，其风险的预期值会提高，其采取的审计程序也将更加复杂。
　　除了会计丑闻外，VIE的合法性则成为困扰中国概念股的另一大问题。8月26日，商务部发布了《商务部实施外国投资者并购境内企业安全审查制度的规定》，将VIE纳入监管范围。而在其后，一份传言来自证监会内部的《关于土豆网等互联网企业境外上市的情况汇报》的文件也开始广为流传，这份文件描述了绝大部分互联网龙头企业采用VIE形式海外上市的现象，认为这对中国的互联网国家安全构成“严重威胁”。
　　在会计丑闻和VIE的双重重压之下，有分析人士认为，今年以来饱受创伤的中国概念股的坎坷道路仍未结束，并可能将遭遇新一轮的做空危机。而这对于刚刚经历了9月份的黑色一周，并在最近略微缓了口气的中国概念股来说，显然不是一个好消息。

　　中概股或可私有化回归

　　在会计丑闻和VIE问题悬而未决的情况下，今年以来，中国概念股在美国市场已经屡次遭遇大规模的做空，上市公司股价损失惨重。在这种情况下，中国概念股何去何从也成了大家关注的焦点。
　　“中国企业在境外上市，很多是出于筹资目的，主要是为了缓解融资约束。在这种情况下，企业本身可能就没有充分考虑到未来的可持续发展，也没有充分意识到美国资本市场对于公司治理、信息披露要求的严格程度。”崔学刚认为，对于美国市场没有充分了解是今年以来中国概念股屡次遭遇危机的一大原因。武汉科技大学金融证券研究所所长董登新则对《经济参考报》记者表示，在美国这样一个监管高效而严格的市场，公司要从内部规范法人治理、加强经营管理，提升公司内在质量方面来下功夫。“中国概念股怀胎于中国的土壤，不少的主业也位于国内，其在市场经济的环境下生存的时间相对较短，在法律意识、诚信意识方面仍有待加强。”
　　“资本市场还是强调价值管理导向，没有价值的终究会遭到市场的淘汰。”崔学刚表示，中国企业应充分认识到中国的资本市场与发达国家的资本市场在公司治理以及监管水平之间的差距，不能以转型中的中国资本市场的监管方式来推测那些成熟市场的监管方式，应充分认识到跨国融资的风险实际上是更高而非更低的，在项目评估中要对这种风险予以考虑。但更重要的是，要增强企业的可持续发展能力以及危机的处理能力，从而保证股东通过公司治理对上市公司的价值要求能够实现。
　　“如果美国的环境不太适合你，或者因为上市而使企业感到压力很大，而不是感到更自信，对公司做大做强更有好处，在目前中国概念股被大幅做空、股价低估的情况下，也可以考虑以股本回购的方式进行私有化，然后在国内的中小板和创业板寻找上市机会，这也是一条出路。”董登新建议。
　　另外，有部分业内人士指出，中国公司寻求在海外上市，不一定非要把目光聚焦在美国市场上，也可以尝试其他国家的资本市场。“美国的市场是容量最大的，是英国的5-6倍，相比之下，其他国家的市场规模都比较小。因此，在公司上市的层面上，这些国家相对于美国市场而言往往更保守，上市程序更为复杂。”董登新告诉记者，美国的市场不仅容量大，也是比较典型的注册制，门槛相对比较低。另外，从市场层次上来看，美国不仅有一个大进大出的纳斯达克，也有一个比较庞大的场外市场，而这也是其他市场所不具备的。因此，如果中国企业想要在国外批量上市的话，也只有美国这个市场能够承接。