海外企业退市在法律上有何难点，以及PE基金在投这样项目时应有怎样的考量，企业退市后是回归A股还是去香港上市？针对这些问题，记者分别采访了纪源资本合伙人卓福民和锦天城律师事务所合伙人章晓洪律师。
　　原在上海上市，后回归A股上市的第一单——南都电源，其法律事务，就是章晓洪律师做的。

    “大部分还是回H股上市”

　　《21世纪》：卓总，您做过海外上市公司退市的项目吗？
　　卓福民：没有做过，但有几个在看，还在谈。

　　《21世纪》：这些企业，退市后更多是在H股还是A股上市？
　　卓福民：这个要看行业，大部分企业还是会去香港上市，毕竟拆海外结构比较麻烦。如果A股市场对这个行业更熟悉、更了解，我们可能会多花一点时间，回A股IPO。
　　举例来说，中草药在美国比较难得到投资者认可，他们对中草药不了解，觉得科学性不够，成分疗效没法说清楚。这个行业在H股要好一点，但一般来说也有类似问题。但这个拿回A股上，就非常受欢迎。如果是知名品牌或者能列入医保目录，回A股上市就更为有利。

　　《21世纪》：回H股还是A股，会不会考虑盈利的问题？A股监管层和投资者，可能都更看重企业过去三年的盈利情况。
　　卓福民：我觉得，盈利不是重点。重点考虑的还是行业。比如说像消费品、农业，还有一些制造业，像这样的行业如果规模不够，并不适合在美国上市，回A股比较好。

　　《21世纪》：退市的法律程序比较麻烦，如果还要拆海外结构回A股上市，就更为麻烦。那如果退市完，A股和H股的市盈率就没这么高了，怎么办？
　　卓福民：那就要分析，有些项目是不是能做？不是说所有的企业都可以拆的。

　　《21世纪》：做这样的项目时，会不会用到杠杆？
　　卓福民：并购基金可能会加杠杆。但各家基金情况不同，有的基金用杠杆很少，或者不用杠杆。甚至有基金会禁止用杠杆。用了杠杆，风险和收益都会增大。

　　《21世纪》：现在有很多中国概念股在美国被猎杀，或者正在诉讼中，对这些企业的审查更严格吗？
　　卓福民：我的看法是对这类企业要小心。监管层的角度，像联交所不会刻意“从重从严”来审核，但可能会要求它们提交更多材料，来证明其财务状况。

　　《21世纪》：由于中国概念股很多被猎杀，许多中国企业想回国上市；同时，由于现在PE行业钱多项目少，所以创投基金有动力找这样的项目。那促成目前的海外企业回流潮，到底哪个因素影响更大？
　　卓福民：应该说供求两方面共同促成。从企业的角度来说，在某一个市场上，其股价表现不好，且可能没有再融资的机会，就会想去一个更受认可的市场。而PE和VC擅长价值发现，当发现某些企业价值低估时，就会“抄底”并以正常价格卖出。

　　退市也会碰到钉子户

　　《21世纪》：章律师，海外上市企业退市难在哪里？
　　章晓洪：退市要用现金去把所有小股东的股份购买回来，第一个难点要有资金储备，很多大股东实际上是没那么多钱的。第二个难点必须走很多法律程序。上市公司是公众公司，要开股东大会，要公告，要报当地证监会及交易所审批。

　　《21世纪》：私有化的方式主要有几种呢？
　　章晓洪：常见的有两种。有一种回购是由公司出面回购。上市公司先回购小股东手中的股份，然后走减资程序，注销股份。另一种方式是，由大股东出面回购，购买小股东的股份。当公司股东从公众股东变成少数股东时，就成为私人公司了。第一种方式更麻烦一些。这么多法律程序。如果股东不同意，就要去沟通。

　　《21世纪》：一般私有化的企业，股票流动性很差，那小股东是不是更愿意接受回购？因为反正拿在手里也卖不出去。
　　章晓洪：这其实就是个回购价格的问题。回购价格问题，一般我们来操作，一个参照，是前一个月或前半年的市价。在这个基础上，略微给一些溢价，小股东会更容易同意。有时还是有些小股东答应起来没那么爽快，因为现在金融危机刚过去，有些股东会认为现在股票是最低点，以后会往上走的。

　　《21世纪》：退市需要征求所有股东同意吗？
　　章晓洪：各地交易所有所不同。但原则上，2/3股东同意，也就可以退市了。但你要回购所有股东的股票，就得每一个股东都同意了。

　　《21世纪》：也就是说，有不愿意回购的股东，可以当“钉子户”？
　　章晓洪：的确是可以。这样的话，往往这些股东占的股数很小，哪怕是钉子户，你要付出的代价也很有限。如果一直不退，就让他当外资股东。麻烦的地方在于：万一以后你要回中国上市，他不同意，你就很难操作。大部分人都会支持中国上市。但我们也碰到有外资股东，因为对中国法律不熟悉，还是希望企业在海外上市。他们认为海外市场低迷是短暂的，中国市场不可能永远这么热。

　　《21世纪》：如果是回A股上市，还要拆海外结构，这个是不是更麻烦？
　　章晓洪：这个要分限制性行业和非限制性行业。像限制性行业，如互联网，当初海外上市时，上市主体跟境内运营主体就是协议模式，这种就是拆协议模式。
　　如果是非限制行业，一般海外上市时，当地交易所是不允许用协议模式的。比如香港联交所，你上市主体必须百分百控股运营主体。那要回国内上市，这个海外上市主体是境外公司，是“假外资”，目前按照我们的了解，证监会会要求把“假外资”改回内资或者由中方控股的中外合资企业，那就得由境内公司去收购这个海外上市主体。不过，这样就要进行股权重组和股东重组，改起来就会很复杂。