资本市场是最大的民生之一

    谢卫：我觉得我们资本市场发展过程中有一个“不对称现象”，企业上市速度和融资速度发展比较快，在政府推动下，伴随着中国经济比较强劲的发展环境，所以的确我们有很多企业符合上市条件，很多企业必须在资本市场发展壮大，反过来资本市场的投资者发育程度比大家想象得要慢，经过多少次市场起起伏伏，真正成熟的投资者沉淀下来的不多。市场的容量要看投资者的成熟度和数量有多少。
    从基金行业来看，最近基金行业受到大家的批评，就是我们赚不到钱，有很多的因素，大量的抱怨都来自于2009年下半年，本来股市慢慢起来，又经过2007年、2008年一折腾，大量投资者高位进来之后都被套牢，要抱怨的话，我们机构投资者都有责任，因为当时有“被扩张”的状态，因为资本市场发展太快，把机构投资者也带动起来，但真正成熟的投资者真的不多。我们在很多场合发现，很多投资者的理念还是停留似乎是萌芽状态的资本市场，说起来我们的资本市场已经发展三十年了，尽管投资者年岁大了几年，但他的投资意识、投资方法、抗风险能力，包括基本家庭资产配置里面还是不健全的，这两方面在不同步推进。
第二，现在新股融资不仅数量大，价格高，使二级市场很难办，上市之后似乎有价值，又似乎没有价值。什么叫似乎有价值呢？你不去做它就会涨，它说这个行业前景很好，从60倍市盈率做到120倍市盈率，翻到一番。如果不去买，投资者抱怨你没有眼光。如果很冷静地分析，不至于那么着急买它，应该还可以再看看，它就涨，你很冷静的话赚不到钱，很疯狂的话，哪天泡沫一破，跌的比谁都惨。所以，不但融资规模大，还有融资价格高，二级市场上的机会和一级市场的机会也是极不对称的。这两个不对称的确是我们资本市场综合考虑方方面面的事情，还真不能某一个方面单兵突击，否则某个数字很漂亮，支撑这个数字背后的东西你不关心，那这个市场撑不久的。
    谢卫：要从政治的高度，从民生的高度看这个问题，股市要讲民生，我们现在讲民生，资本市场是最大的民生之一，如果不谈这个话题，就数字上一个光环，底下名声很糟糕的话恐怕也不是政府所希望看到的，现在GDP增长很快政府也感到烦，这是异曲同工之妙。
    贺强：贾庆林主席报告里谈到民生不仅是重要的经济问题，而且是重大政治问题，已经上升到政治高度。  
    谢卫：资本市场的投资者那么多年坚守，做出牺牲或者怎么样，或者你说市场经济，买者自负，话是这么说，我们政府是不是应该建立更加公平合理的制度安排，在此基础上再讨论买者自负。
    滕泰：我还是重复刚才那句话，短期来看还是应该适当放缓融资节奏，给资本市场一个喘息的机会，因为过去连续两年融资额全球第一，不仅是这个，还有2006年开始的“大小非”减持，这也吸纳了很多资金，不停地卖，不能光算新股融资，累计算下来之后，过去十年里，从2000年到现在，我们反复测算过，股市净流入的资金达到9.6万亿，这还不算流出的，流入并沉淀在里面的，上市公司拿走去投资的还不算。光2007年一年就进了5万多亿，2008年净流出2万多亿，这么多钱进来，整个投资回报实际是不高的，发展了这么多年，2000年也是2000多点，现在也才2000多点，投资者的回报是值得关注的。单纯看“十二五”规划本身没有什么不合理，上市公司家数数量增长80%和过去融资额还不一样，过去十年里大家伙该上的都差不多了。  
    谢卫：应该关注一些中小公司。  
    滕泰：这几年数量一下从1000、2000家增加到快3000家了，小公司可能数量会多一点，但一个农行顶多少，一个工商银行顶一百个小公司，数量增长70%、80%，从基本目标来看也不是很大的目标，关键是把握好节奏。过去连续这么多年大规模减持，融资额连续几年创全球第一，这就有点过分了。   
    主持人：刚才三位老师比较一致的看法，过去两年，我们A股的融资额世界第一，这个融资速度是比较快的，它可能超越了市场的承受能力。我们从另一方面来看，刚才贺老师也提到，直接融资和间接融资比例来看，2009年是10万亿的信贷，不到1万亿的股市融资，10：1，2010年差不多7.9万亿，差不多8万亿的信贷，也是1万亿的直接融资，这样来看直接融资占整个社会融资的比重也就百分之十多一点，从这个比例来讲，中国直接融资的这条腿比间接融资还是短得多。这就形成了一个矛盾，一方面三位老师觉得直接融资走得太快了，同时直接融资这条腿又很弱，那么到底什么样的融资结构，什么样的融资规模是一个合理的或者市场可以承受的？比如说我们是把直接融资跟股市涨跌挂钩还是与GDP的涨幅挂钩，或者像谢委员所说的，和居民的金融资产增长进行匹配，总之我们需要一个比例和标准，要不然有人说高，有人说低，总得有一个参照物，希望三位老师发表一下各自的看法，用什么衡量直接融资的比重合适？ 
    贺强：我们直接融资和间接融资比例严重不合理，这是几十年形成的，不可能一蹴而就，一下子改变的。客观地说，光通过“十二五”也不可能彻底改变过来。它的比例不合理，肯定要大力发展直接融资，这是大方向、大战略。具体实施的时候必须要考虑资本市场实际的承载能力和投资者承受能力，否则会适得其反，因为市场太糟糕了，大家没有信心，立马就套牢了，最后你发不出去，融不了资，融资会失败。一上市就破发，你想想谁还敢认购股票呢？
    要想扩大融资比例和上市家数必须跟资本市场总体发展状况相结合。首先，你要扩大融资比例要考虑流入股市资金的数量是怎么发展的，开户者人数是怎么扩大的，市场的环境如何，这些因素都要通盘考虑，不能光简单地考虑要融多少资，要扩张80%，而其它因素都不考虑，那是不现实的。现在我们的政策为了调控物价，说是稳健的货币政策，实际上现在的货币政策是在收紧的。在这种情况下，市场本来就受到了很大的抑制，也在大量地融资，肯定对市场是负面影响，所以，这些因素要综合考虑。你要想扩大融资，就要提高投资者信心，投资者有信心了，愿意拿钱来买股票了，流入的资金就会增加，开户者人数就会增加。这时候大家积极认购你的股票，你的融资比例才能提高。 
    主持人：贺老师刚才说到了破发的问题，谢老师的提案里也提到，过去一年，我们A股主板新股平均发行市盈率50倍左右，创业板是70倍左右，这样高市盈率情况下破发也是正常的，不至于影响融资功能。 
    贺强：不一定，如果破发严重也会影响融资功能。

    只有银行利率市场化了，直接融资、间接融资比例才能合理

    主持人：破发严重是会影响的，但现在发行市盈率的还是比较高。谢老师，您认为多少融资比例比较合适？
    谢卫：你刚才谈到2009年、2010年银行信贷的9万亿、7.9万亿，再往前看银行实际是没有这么多，这是特殊情况。其实这几年按正常的银行放贷速度，如果加上我们的融资规模，我们的比例扳过来不少的，因为2008年金融危机，我们为了“保八”，银行放天量贷款，突然之间所有的老百姓、分析师都关注月度信贷规模了，我印象中以前很少有人关注银行月度信贷规模。以前五年也就两三万亿，谁去关注一年1000亿、2000亿的数字，现在一夜之间改变。因为这个比例已经发生变化了。
    让我们讨论直接融资和间接融资的比例是很难的，这有假设条件，银行利率要不要市场化，如果银行不利率市场化，银行的存款利率那么便宜，银行放贷冲动一定一直存在，现在银监会的监管标准是比较严格的，我们不低于国际同行，甚至略高于国际同行。
    主持人：存款准备金率世界第一。  
    谢卫：不光是存款准备金率，包括今天央行主席助理也谈到，它几个杠杆比例都是比较高的。有这样，我们的放贷冲动还是很大，因为中国投资机会很多，有钱不愁放不出去，你跟商业银行行长交换意见的时候，只要有钱，一定能找到地方投，因为机会很多，就受制于现在的监管标准和存款很紧张，因为利率很便宜，大家都会去抢。要谈直接融资、间接融资比例怎么合理，银行利率市场化之后就合理了，因为成本高了，放贷要考虑产业资本和银行利润的平衡，现在利差是很高的。现在银行贷不起，不敢贷了再在资本市场上找平衡，我们才能相对科学地去谈我们直接融资的需求。现在我是企业，率先需求的可能还是银行贷款，直接融资毕竟还是有负担，有压力，贷款还是比较便宜。
    主持人：现在直接融资的规模是大是小，是合理还是不合理？
    谢卫：和间接融资的变动有关系，现在间接融资利差这么大，存款利率是固定的，利率没有市场化，实际上这样的资金价格是不存在的，民间借贷早就上去了，如果按民间借贷再加一个利差贷，很多企业它的投资行为，选择贷款和选择资本市场融资的行为会发生很大的变化。目前的环境下我们只能走一步看一步。  
    滕泰：两位委员讲得差不多了，补充一个比例，上市公司和非上市公司价值的比重其实和这个是有关系的，美国、英国本身是依托资本市场发展起来的，上市公司占的整个国民经济的比重比较高，上市就可以依赖股权融资，按家数来看，中国有2000、3000家上市公司，可能没上市的有几十万家国有和国有控股的，还有上百万家中小企业，他们只能依靠银行融资。这之间的比例，它的市值可能最优秀、最大的部分已经在上市了，比重还没有这么大。总之，当前跟经济结构、产权结合来看，银行融资为主的局面一时还很难改变，这是一个缓慢的历史过程。具体操作过程，我同意贺老师的观点，要根据资本市场的承受力去把握，如果它有很大的泡沫可以上快一点，目前已经压了几年，应该适当放缓一点。
    主持人：谢委员的提案里提出来，过去几年直接融资平均每年增长30%增长，GDP增长10%左右，所以他认为直接融资规模增长过快，大家是否都认为，如果融资规模增长和GDP规模增长差不多就是合适的呢？
    贺强：也不能这么说，关键直接融资的规模就要和市场承载能力和投资者承受能力相挂钩。
    谢卫：现在拿GDP比比较时髦，财政收入和GDP比，M2和GDP比，这不是学术文章，不是一个学术问题。
    贺强：比如“十二五”上市公司家数，直接融资规模要扩张80%不是做不到，有可能做到，怎么有可能呢？我的观点，从现在开始，必须要大力地发展证券场外交易市场，门槛低，规模大，实际上国外场外市场才是证券市场的主体，因为规模大，场内市场以交易所为核心。交易所挂牌，现在一百多家创业板上市公司，“十二五”期间要挂一千家，一千家多吗？也不算多，但再往上挂就挂不上去了，因为爆单、堵单了，因为容量是有限的。所以必须要大力发展场外市场，场外市场的容量是无限的，也许可以更大规模解决直接融资问题，而场外市场因为门槛低，会进一步刺激PE和VC，可以给他们提供方便的退出通道，他们受到刺激也会积极直接投资。这样企业从资本市场获得的资金途径就会越来越多，规模会越来越大。所以，必须要考虑场外市场。  
    贺强：要考虑几个因素，以前我们资本市场盘子小，上市公司家数少，扩大起来速度快，现在盘子大，现在的80%和过去的80%不是一个量级，压力还是比较大的。