展望2010年第三季度全球经济金融形势

　　欧洲债务危机使全球经济增长步伐放缓,金融市场再度动荡。展望第三季度,笔者认为,全球经济可望持续复苏,不会出现“二次探底”,全球金融市场状况仍将紧张,但波幅有所下降。全球银行业虽已踏上复苏之路,但在欧洲债务危机的重压之下,风险再度上升。

　　新兴市场资本流动逆转

　　全球经济短周期内的快速复苏已于2009年第四季度和2010年第一季度见顶。按年率计算,这两个季度全球经济增长率平均在4%左右,超过市场普遍预期。但进入2010年第二季度,全球经济增长放缓到3.0%左右。第二季度,亚洲新兴市场内需持续旺盛,对全球经济复苏的贡献最大,工业生产与进口水平已恢复至趋势性增长水平。发达市场的工业生产与进口水平相对较低迷。
　　第二季度最严重的事件是欧元区主权债务危机,不过欧债危机尚未对全球经济复苏产生明显冲击。主要原因,与希腊仅占全球GDP的0.6%,且并未出现实质性违约行为有关。此外,欧元因被投资者做空而大幅贬值,这反而有利于欧元区的商品出口和旅游业发展。
　　但是欧债危机严重冲击了国际资本流动。4月,资本还强劲流入新兴市场,但5月出现放缓、流出。其中新兴市场股票基金5月出现48亿美元的资本净流出,创下2008年10月以来最大流出规模。5月最后一周,新兴市场股票基金资本净流出24.42亿美元,其中,“金砖四国”净流出2.49亿美元、拉丁美洲净流出5.37亿美元、欧非中东净流出4.23亿美元,都是2008年10月以来的单周最高净流出金额。
　　出于避险需求,全球资本又重新流向美国。5月,美国货币市场基金资本净流出仅为180亿美元,相比今年前4个月平均每月净流出950亿美元而言,资本流动方向的转变较为明显。

　　“二次探底”风险不大

　　基于全球宏观政策的支持和环太平洋(601099,股吧)地区经济较有活力,全球经济“二次探底”风险不大。
　　中国银行(601988,股吧)国际金融研究所编制的全球经济运行指数显示,第三季度全球经济环比增长率可能与第二季度基本持平,主要特征为:全球经济在2010年第三季度可望继续增长,环比增长率达到3.2%左右,同比增长3.5%,略低于危机前增速;另外从绝对规模看,第三季度全球经济将超过危机前（2008年第二季度）的最高水平,但是距离不发生危机条件下潜在产出水平的差距仍有6%左右。
　　具体来看,由于存货贡献因素减弱,消费增长尚未强劲,美国经济将延续温和复苏的态势。受银行危机、主权债务危机的影响,欧洲经济复苏态势仍然较疲软,对全球经济复苏的贡献度最低,但由于欧元贬值,出口将支撑其持续复苏。受内需旺盛和大宗商品涨价的推动,亚洲和拉美新兴市场将继续较快增长,但基数效应降低以及政策的收紧将使环比增速有所下降。
　　在物价展望方面,产出缺口差距过大,继续抑制全球性通胀的发生。美元升值,大宗商品价格不会过快上涨。预计第三季度发达国家的通货膨胀压力依然受控。发展中国家通胀压力将有所缓和,主要因为经济放缓的压力将限制通胀预期。总体而言,全球通胀在第三季度仍不是主要风险,各国仍然会继续兑现承诺,对经济增长保持适当的刺激力度。
　　全球性政策退出的基本原则将是确保整体的协调和稳步退出,避免干扰经济增长和金融市场稳定。各国政策调整主要依据国内情况,兼顾外部环境的变化。其中,一些发达经济体财政赤字压力过大,将会首先考虑退出财政政策,紧缩支出项目;为防止通缩和促进就业,宽松货币政策将会继续维持,短期内加息的可能性较小。而新兴市场财政状况较好且经济复苏较快,有能力维持必要的财政刺激力度,以使经济回到趋势性增长水平;部分国家迫于通胀压力上升,将会逐步收紧货币政策。

　　金融市场压力难有实质性缓解

　　不过,第三季度金融市场压力难有实质性缓解,特别是全球财政赤字仍未找到可行的解决方案,在削减债务与促进经济持续复苏之间,各国政府进退两难。
　　中国银行国际金融研究所编制的金融危机风险指标（ROFCI）的走势在2010年第二季度出现逆转,5月ROFCI大幅攀升,接近2009年5月水平。自2007年以来,ROFCI超过10个点的增幅仅在2007年8月发生过一次。
　　从指标构成分析看,引起指数大幅攀升的主要原因在于股票市场波动性的VIX指数。该指数在5月大幅上升,表明市场普遍预期金融市场和经济的未来不确定性上升,随着股票市场趋于稳定,6月该指数也有回落趋势。公司债券和国库券利差在5月和6月再次扩大,表明市场预期公司信用风险上升。银行业股票指数的回落表明市场对银行业的前景悲观情绪上升。另外值得注意的是,银行间资金市场压力在6月明显上升:LIBOR/OIS利差上升幅度较大,回升到2009年7月水平,同期TED利差也有升幅。
　　预计2010年第三季度,主权债务危机对金融市场仍将形成持续的干扰,全球金融市场将会进一步波动,但波幅趋缓,依然存在着新的风险爆发点。第三季度银行业不良资产、核销率、破产和问题机构数量预计会持续上升。据IMF估算,美国银行业在2010年全年将新增2000亿美元左右的核销或丧失准备金。
　　随着2009年下半年美国经济复苏,银行违约风险开始缓解。但由于居高不下的失业率以及房屋市场复苏乏力,美国1/4的房屋处于负资产状态,房贷和消费信贷拖欠、违约在第二季度依然增长,预计在第三季度很难明显改善。
　　预计第三季度美元指数仍将处于高位波动,可能有所回调,但短期内难现大幅贬值趋势。股市在第三季度可能相对第二季度的低位有所反弹,部分收复第二季度的失地,总体上全球资本市场将会继续整理,等待经济复苏中更为明确的信号。
　　在资本流动方面,第三季度,新兴市场仍能保持较高的经济增长率,有助于该地区的资本流入。另外,部分新兴经济体已经开始加息,不排除“热钱”会大量涌入以追逐较高收益。与此同时,欧洲由于债务问题引起复苏放缓和金融市场波动,而美国经济持续增长、金融市场相对稳定,国际资本可能会延续第二季度流入美国货币市场的趋势。

　　全球银行业再次面临三重挑战

　　全球金融危机经历了五次冲击波,从美国次债危机、流动性危机、全球银行业危机、经济危机到政府债务危机。随着欧洲主权债务危机的扩散,政府债务问题正逐渐向银行系统扩散,全球银行业的发展前景再次面临三重风险挑战。
　　一是资产减计的考验。尽管财政援助计划以及财政巩固方案纷纷出台,但市场对希腊、葡萄牙等欧元区国家的债务可持续性依然保持怀疑。
　　外资银行,特别是在欧洲的外资银行,持有大量的西班牙、爱尔兰、葡萄牙、意大利和希腊的政府及非政府债券,截至2009 年末,总量超过3.2 万亿美元。德国、法国、英国银行对希腊、葡萄牙、西班牙、意大利、爱尔兰等五国的直接风险敞口最大。如果这些国家的政府债券接连遭遇降级,债券市场价值必将大幅下挫,欧洲银行将不得不再次展开大规模的资产减计。欧洲央行6月预计欧元区银行今明两年将面临显著的贷款损失,可能会再发生1950亿欧元的坏账冲减,银行盈利能力将受到拖累。
　　一旦欧洲银行债务危机升级,并影响到欧洲核心银行系统,将会产生跨境传染,美国银行业及全球金融市场必将遭受严重冲击。美国银行业拥有相当数量的欧洲银行债权,美国银行业对欧洲银行的债权总额达1.2 万亿美元,是美国对全球银行业总债权的50％,虽然在欧洲高赤字国家的资产敞口规模低于欧洲主要国家银行业,但其高度集中于美国大型银行,欧洲银行业大规模的资产损失必然对美国银行业的信用质量形成新的冲击。
　　二是巨额再融资的挑战。欧洲债务市场的动荡、银行同业融资市场资金紧张的背景下,全球银行业围绕数万亿美元债务再融资的新挑战已悄然而至。
　　穆迪公司数据显示,未来三年,全球银行需要为超过5万亿美元债务进行再融资。欧元区银行在2010~2014 年间面临每年到期债务的再融资需求,比美国高出一倍以上。欧洲大型银行到2011年底的资金缺口最大。如果得不到政府援助或者不进行债务重组,这些银行将很难筹集资金。大量债务到期,银行则将被迫以极高成本对其债务进行再融资,不得不面临与国债争夺资金的窘境,而这不仅会损害银行利润,更会威胁实体经济复苏。
　　三是信贷复苏的难题。欧洲债务危机的蔓延延缓了全球银行业信贷复苏的步伐,庞大的主权融资需求使银行业望而却步,主权融资需求与有限的信贷供给之间的矛盾不容回避。
　　欧洲的银行问题正在浮出水面,更多的银行救助将接踵而至,欧洲银行同业市场的资金紧张程度超过美国,欧洲银行体系在弱势欧元的背景下压力沉重。而且欧美银行业债务面临再融资难关,银行业债务再融资成本的上升,信贷供给压力将进一步增加,这迫使银行将这部分成本以提高贷款利息的形式转嫁给个人及企业借贷者,将进一步加剧发达市场私人信贷需求疲弱无力的状况,堵塞资金进入实体经济的渠道,从而威胁复苏。可见,全球银行业信贷稳步复苏的基础依然存在诸多不确定性。